电力设备：电网增长 关注4只龙头

　　投资要点：

　　2006年全国电网建设和改造总投资为1957亿元，与2005年相比增幅为37.9%。2007年国家电网公司和南方电网公司总计投资规模为2438亿元，同比增长为24.6%，相比2006年增幅有所回落。

　　如果不追加投资，2008年电网投资规模就会持平甚至可能回落。考虑到两大电网公司可能上市募集资金，电网投资存在突破现有计划的可能性。即使不追加投资，我们认为一些行业领先的龙头企业如特变电工、平高电气等所受影响也会比较小。

　　通过对国家电网公司集中招标数据进行分析后，我们认为：1、国内500kv等级骨干电网是投资重点，其投资增速将快于全部电网投资的增速水平。2、500kV变压器市场上，三大内资变压器企业特变电工、天威保变和西电西变的市场份额总体呈现上升趋势；而在220kV领域，市场竞争激烈，龙头企业在逐步淡出。3、500kV和220kV组合电器（GIS）招标数量在2006年表现出不同的增幅：220kV增长约50%，500kV增长约30%，前者增长更快。合资企业仍占据主要市场份额。

　　特变电工的技术进步和产品结构升级以及向综合性的输变电系统和工程提供商的转型是未来重要的价值驱动因素。我们维持06、07年的EPS分别为0.49和0.77元，对于原有08年EPS0.99元的预测近期将可能进行上调。

　　湘电股份2007年风电业务的收入估计为1.5亿元，盈利贡献则很小；2008年风电对湘电股份的EPS贡献我们估计约为0.12元。我们认为当前估值较为合理，但不排除公司股价受利好消息刺激而短期上涨的可能。

　　东方电机在收购资产和换股完成后，2007年EPS将可能上升至2.7~2.9元，但其周期性将显著增强。我们认为合理股价为32.4~34.8元，但在当前市场整体估值偏高的情况下，市场短期内完全有可能给出更高的估值水平。

　　宝光股份在施耐德入主后应有实质性改善，但其业绩的增长可能在2008年。我们认为公司当前估值较为合理，但一旦商务部正式批准施耐德入主，则股价也会有积极反映。

　　1.电网投资06年增幅为37.9%，07年预计增长24.6

　　%根据最新披露的数据，2006年国家电网公司实际完成电网投资约1584亿元（固定资产总投资1760亿元），同比增长42.6%，比我们预期35%的增速要高。南方电网公司完成电网建设投资373亿元，同比增长20%。2006年，南方电网公司电网投资增幅较国家电网公司低出较多。如果将两者合并计算，2006年全国电网建设和改造总投资为1957亿元，与2005年相比增幅为37.9%。

　　2007年国家电网公司电网建设投资将再度提高，总计将达2025亿元，同比增长27.8%。南方电网公司计划电网建设投资413亿元，同比增长11%。南方电网公司与国家电网公司投资规模之比已经下降到20.4%。2007年两家电网公司总计投资规模为2438亿元，同比增长为24.6%，相比2006年增幅有所回落。

　　与历史数据相比，2006年实际完成投资以及2007年计划完成投资增幅非常显著，以至于我们不得不面临两个问题：在十一五计划电网建设总投资约10840亿元（国网公司8500亿元，南网公司2340亿元）情况下，2008年以后电网建设投资能维持何种增长？对行业内主要上市公司影响如何？

　　对于前者，显而易见的结论是如果不追加投资，2008年电网投资规模就会持平甚至可能回落，因为十一五后三年剩余的投资额度只有4890亿元。我们仍然坚持我们在2007年电力设备行业投资策略报告（2006.12.19）中的观点，即在电网公司现有的投资计划下电网整体的安全和效率并没有提高。如果以提高电网安全和效率为终极目标，电网投资需要突破现有计划，而新增资金的来源就是两大电网公司上市募集资金。这并非不可能的事情。

　　对于后一个问题，我们认为即使不追加投资，一些行业领先的龙头企业如特变电工、平高电气等所受影响也会比较小。主要在于未来电网投资中，高电压等级产品、新技术产品将得到更广泛的应用，技术实力强、产品档次高的龙头企业占有显著优势。

　　此外，国外厂商和电网公司三产企业的市场份额将逐渐减少，其让出的市场份额将由综合实力强的龙头企业获得。

　　此外我们注意到，2008年以后南方电网公司投资增速将快于国家电网公司，这也许意味着对于国内输变电设备厂商而言，南方电网公司的重要性有所提高。

　　2. 2006年国网公司招标结果简要分析

　　自2005年起国家电网公司实施集中规模招标，我们认为可以根据各企业中标数据大致分析和判断输变电行业的发展趋势以及各企业的竞争顺利。对2005和2006年招标数据进行分析后，我们有如下结论：

　　2006年招标次数与招标量明显高于2005年，以500kv变压器为例，06I~06VIII的8次招标中的招标量为280台，而05III~05VI的4次招标中的招标量仅为87台。而2006年国家电网公司投资增幅为42.6%，因此上述数据印证了我们长期以来的一个观点：国内500kv等级骨干电网是投资重点，其投资增速将快于全部电网投资的增速水平，输变电设备企业的市场规模增长得以保证。

　　2006年在500kV变压器市场上，常州东芝、重庆ABB、特变电工和天威保变均占有约20%的市场份额。尽管西电西变在500kv市场上份额不足10%，但是在330kv市场上占有20%，仅次于特变电工（35%）。三大内资变压器企业特变电工、天威保变和西电西变的市场份额总体呈现上升趋势，整体接近50%。

　　而在220kV领域，自06年8月之后纳入国家电网公司总部集中招标。特变衡变、西电西变、合肥ABB和鲁能泰山各占约15%，10余家占有不足5%。可以看出220kv市场上竞争激烈。在产能紧张的状况下，外资两强重庆ABB与常州东芝基本不参与220kv市场招标，特变沈变和天威保变也在逐步淡出220kv市场。

　　500kV和220kV组合电器（GIS）招标数量在2006年表现出不同的增幅：220kV增长约50%，500kV增长约30%，前者增长更快。我们判断导致500kv组合电器的应用较为缓慢的原因在于：1、合资企业牢牢占据500kv组合电器市场，三家合资企业平高东芝、广州广菱和鲁能恩翼帕瓦占据大部分份额。内资企业的市场份额甚至会受到新进入合资企业的挤压，比如，西电西开在500kv的市场份额有下降的趋势。2、合资企业的组合电器国产化率低，进口零配件价格高，进而造成产品价格高等一系列问题。对大规模的应用有不利影响。3、组合电器使用SF6气体用量是瓷柱式或罐式断路器的10-20倍，出于环保考虑，未来其使用将可能受到一定程度的限制。

　　作者：彭继忠 国泰君安