航空机场：2007年盈利预测和评级 增持3只股

　　投资要点：

　　统计数据反映，2006年，主要上市机场和航空公司的业务量增长表现出良好的态势；而航空公司更是在业务量明显增长的同时，保持了客座率水平的稳步提升；

　　2007年1月，对于航空行业来讲，行业供求形势将继续保持良好的状态，预计整体客座率水平将继续提升；而政策环境方面将更加多变，比如，国内航空煤油价格降低、航油附加费水平下调、新的成品油定价体制即将实施等；

　　维持对中国国航、上海航空、南方航空、上海机场和深圳机场原有的盈利预测；

　　在航空行业的上市公司中，我们对中国国航给予“增持”的投资评级；对上海航空和南方航空给予“谨慎增持”的投资评级。

对于机场行业的上海机场和深圳机场都给予“增持”的投资评级。

　　1. 2006年完美收官

　　1.1.各航空公司业务量明显增长

　　受强劲增长的航空需求影响，2006年，各主要航空公司和机场上市公司的业务量规模都出现了比较明显的增长。

　　2006年，中国国航的总周转量、旅客周转量和货邮周转量分别达到74.4亿吨公里、524.05亿客公里和27.6亿吨公里，分别同比增长16.6%、15%和19.1%；南方航空的业务量也有不错的表现。

　　2006年，中国国航的年度客座率水平达到75.9%，同比提高了1.8个百分点；同时，从图1中也可以看出，各月度的客座率水平均同比有所提高。

　　除了中国国航以外，中国国航等其它国内主要航空公司的情况也基本上是这样的情况。

　　2. 2007年如何开局？

　　2.1.行业景气将继续保持良好

　　对于整个行业景气程度的判断，我们仍然维持在2007年策略报告中的观点。即：

　　2007-2008年，乃至整个“十一五”期间，中国航空市场的供求关系和景气程度都将保持比较良好的状态。

　　具体的说，我们认为2007年中国航空市场的需求增幅仍将保持在15-16%的水平；而2008年，受奥运会因素的影响，增幅将继续有所提高；未来五年，中国航空市场的需求平均增幅水平也将达到14.4-15.3%。而“十一五”期间，中国民航运力的年平均增幅在13-15%之间，小于航空运输需求的增幅。

　　就2007年一年的情况而言，我们的具体判断是，行业需求将以一个加速度的状态继续增长，而供给的增长则有所放缓；从而导致国内航空业的整体客座率都将继续提高。

　　2.2.政策环境更富于变化

　　由于中国航空业仍然是一个管制比较多的行业，所以，航空公司的业绩受政策因素的影响还比较明显。

　　对于中国航空业来讲，2007年初已经发生和即将发生的重大政策变化包括：航油价格水平的下调、航油附加费水平的下调和新的成品油定价体制的实施。

　　2007年1月14日，国家发展改革委决定下调航空煤油的出厂价格，每吨下调90元。

　　2007年1月17日，国家发展改革委、民航总局下发通知，适当降低国内航线旅客运输燃油附加收取标准。其中，800公里以下航段由现行每位旅客60元降低到50元，800公里(含)以上航段由现行每位旅客100元降低到80元。调整后的标准自2007年1月21日起执行。

　　根据我们的预测，如果按照2006年的数据进行测算的话，上述两次政策调整，将使得整个中国民航各航空公司的利润总额减少9.6亿元人民币。

　　另外，根据上海证券报的一则新闻，国家发改委秘书长韩永文2007年1月29日证实，我国将正式采用“原油加成本”的成品油定价体系。

　　韩先生证实的“原油加成本”的新的成品油定价体系，是指以布伦特(Brent)、迪拜(Dubai)和米纳斯(Mi－nas)三地原油价格为基准，加上炼油企业一定的利润而产生国内成品油价格的机制。但该定价体系的具体内容到目前为止还没有公布。

　　我们认为，总体上来讲，未来一段时间，国内航空业所面临的政策环境将更富于变化，主要是集中在航油价格体系和燃油附加费标准等方面。

　　3.重点公司分析

　　3.1.中国国航

　　中国国航的主要优势包括：公司的业务布局优势、发展战略明确、经营管理的效率和市场化程度高、战略联盟和合作伙伴等。

　　由于航空需求增长迅猛，导致航空公司必须加大运力投入力度。2006年，中国国航运力投入的增幅出现了相对加快的趋势，2006年前十个月，ATK同比增长15.4%。

　　即便在这样的情况下，中国国航的收费吨公里同比增长16.4%，公司的总体载运率水平仍然比05年同期提高了0.6个百分点；而客座率更是提高了2个百分点。

　　这说明，中国国航的经营管理水平是比较高的，特别是在市场需求迅速变化的情况下。

　　另外，从运价的角度看，2002年以来，中国国航在客座率提高的同时，运价水平一直保持着稳步上升的局面。说明公司的高客座率不是通过牺牲运价的方式获得的。客座率和运价水平的同时提升为公司业绩水平的提升提供了良好的保障。

　　3.2.上海航空

　　2006年，上海航空的业绩整体上说并不理想。与航空行业内其它企业的共同因素是航油价格过高。

　　但是也有个体的因素。主要是因为公司2006年开始控股运营中国联合航空和上海货运航空公司。

　　中国联合航空公司原来是军队企业，基地机场为北京南苑机场。被上海航空控股后依然以北京南苑机场为基地进行运营。由于目前该公司运营的基地机场交通不便、运营规模小（仅有2架B737飞机）、航线数量少，因此，自开办以来处于持续亏损状态。

　　上海货运航空公司是上海航空联合长荣航空建立的货运航空公司。该公司目前已经拥有了5架全货机（B757、MD11和B747分别为2、2和1架），执飞上海到北美、欧洲和东南亚的航线。

　　从2006年9月份开始，该公司已经实现盈利。但是，该公司创办是发生的开办费用将拖累2006年的业绩。主要是建立公司时，2架B757全货机是由公司原来的客机改装而来，发生了金额较大的改装费用。

　　2007年，随着公司进一步引进运力和这两家子公司的持续经营（中国联合航空主要是增加运力和航线），预计两家公司的业绩将出现较大幅度的改观。再加上航油价格回落和人民币升值因素，预计上海航空2007年可以取得比较良好的业绩。

　　3.3.南方航空

　　相对与中国国航而言，南方航空的特点是国内业务比例更高，同时业绩对国际原油价格和人民币汇率升值的敏感度更强。

　　国内业务比例高一方面是风险，因为国内航空市场的价格竞争激烈；另一方面也是机会，因为从2005年以来的情况看，国内航线的航空需求增幅一直超过国际航线的需求增幅。另外，南方航空目前的管理水平的提升空间还比较大。

　　另外，南方航空还没有进行股权分置改革，还有一定的“含权”因素。

　　3.4.上海机场

　　浦东机场扩建、航权开放、航空公司运力的投入和集疏运交通运输网络的形成极大的增加了上海航空枢纽的通过能力；亚太地区各主要机场之间关于“未来亚太地区枢纽空港地位”的竞争还比较激烈；上海浦东机场要成为亚太地区的国际枢纽机场还需要在经营、管理、运作方面进行切实的努力和改进。

　　上海机场在非航空主业和特许经营方面还有很大的发展空间，2008年新航站楼的投产、奥运会和2010年世博会的举办，将极大地促进非航空主业和特许经营的增长；我们预测公司2006-2010年的EPS分别为0.82、0.90、0.83、0.96和1.32元；给予“增持”的投资评级。

　　3.5.深圳机场

　　我们认为，深圳二跑道扩建计划的实施将极大地满足深圳机场航空运输量迅速增长的需求，提高深圳机场的飞行保障能力，解决深圳机场长期发展所面临的通过能力瓶颈的问题，从而为深圳机场的业务发展、区域地位的提高和业绩成长打开空间。这一计划的宣布消除了资本市场对大规模资本支出的担心，并且将彻底地改变深圳机场在珠江三角洲机场布局中的地位，为深圳机场发挥经营管理和体制优势、扩大业务规模、寻求业务合作和股权合作伙伴、发展空港经济提供良好的设施基础；我们认为，虽然行政管理部门在总体规划中没有赋予深圳机场很高的行业定位，但市场力量和经营管理能力才是决定一个机场未来发展前途的最终主导力量。

　　我们认为公司新跑道投入使用以前，深圳机场的业务发展不存在明显的通过能力瓶颈；且该跑道的投入“正当其时”，投入当年就可以承载相当多的业务量，避免出现通过能力大量闲置的情况；07-09年的旅客吞吐量增幅将继续保持年均13-15%的趋势；而公司的国际货运业务的增幅将远高于此；总之，公司的业务将继续保持较快的增长态势；维持对公司06-08年的0.31、0.37和0.42的EPS预测，继续维持“增持”的投资评级。

　　4.盈利预测和投资评级

　　在航空行业的上市公司中，我们对中国国航给予“增持”的投资评级；对上海航空和南方航空给予“谨慎增持”的投资评级。对于下游机场行业的上海机场和深圳机场都给予“增持”的投资评级。

　　作者：冯志刚 国泰君安