成思危:翻手为云覆手为雨 A股泡沫论前后始末

　　成思危

　　翻手云覆手雨 A股泡沫论前后始末

　　指FT误译“泡沫论”?股市还没真正形成泡沫。我曾多次讲过，政府作为监管者不应对股市的涨跌负责，而应当为投资者创造一个公平、公正、公开的环境，保障公众投资者的合法权益。

我们需要建立的是一个健康的、能够优化资源配置的资本市场，而不是一个过度投机、脱离上市公司质量的资本市场。我们提倡人们将储蓄转化为直接投资，就要发挥资本市场的投资功能，保障公众投资者在总体上能够获得合理的回报，这样才能使他们建立信心和理念；而不是将一些中小投资者“骗”到股市中，用他们的储蓄来使少数大投资者获得暴利。我并没有说现在股市里就已经有了泡沫。

　　“根据虚拟经济的观点，股市是内在存在泡沫的，泡沫的膨胀和破灭就造成了股市的波动。作为一个审慎的乐观主义者，我相信股市是会波浪式前进、螺旋式上升的”。我相信，只要我们努力提高上市公司的质量，是完全可以使我国的股市稳步健康发展的。

　　“股市是虚拟经济，它内在就存在泡沫，泡沫的膨胀和破灭，就造成了股市的波动。没有投机就没有股市，因此泡沫是股市内在的属性。我们要注意的问题是不要等到泡沫胀得很大的时候再让它破灭，就像2001年上证指数到2245点以后一下子掉下来了，造成了很多投资者的损失，我们要冷静地看待这个问题。我刚才说的意思就是要告诫投资者，当形势好的时候你适可而止，当股市在大跌的时候你也别慌。我不赞成一些过于乐观的说法，即使股指再上到2245点，也和当年不一样，现在是靠少数的所谓蓝筹股的支撑而不是股市整体质量的提高，所以我认为还是要下大力量提高上市公司的质量。

　　对股指也要有一个客观的看法，股指只是在一定程度上代表股市。股指涨了并不等于大多数的股票会涨，而是靠那些涨得比较强劲的股票拉动的。现在涨势强劲的大部分是比较强大的国有上市公司，它的业绩在很大程度上受到宏观环境的影响，也受到国家政策的支持。如果我们只是靠这几个国有上市公司来支撑股市，市场是很难健康发展的。”

　　此前言论：

　　中国股市泡沫正在形成，投资者应关注风险。在牛市 行情中，人们的投资都相对不理性，每个投资者都认为自己能赢，但许多投资者最终都是输家。

　　“泡沫正在形成。投资者应关注风险，但在牛市行情中，人们的投资相对不理性。每个投资者都认为自己能赢，但许多投资者最终都是输家。不过，这就是他们的风险，也是他们的选择。”

　　“从利润、回报率和其它指标来看，70%的内地上市公司没有达到国际标准。”

　　罗杰斯：中国股市尚称不上泡沫

　　罗杰斯素有股市占卜大师的称号，最近在谈论中国股市泡沫问题上他的看法突然改变了。他在澳大利亚悉尼接受访问评论中国股市时说：“目前中国股市尚称不上是成形的泡沫，但股价的确太高。”

　　此前言论：

　　市场现在正处于这样一个上升阶段，每个人不管怎样都在歇斯底里地购买股票，股市不断上升，人们只知道买入，市场的确会出现这样的行情，这其实是一个危险的市场阶段。他说就连售货员小姐都借钱买股票、的士司机抵押车子买股票，所以，我不会加码买中国股票。“市场现在正处于这样一个上升阶段，每个人不管怎样都在歇斯底里地购买股票，这不是中国市场的特有现象，世界市场也是如此，这其实是一个危险的市场阶段。我不是说市场不能继续上涨了，我只是说我不会在这样的市场环境下进行投资或是买股票。”

　　“现在中国每天有50000个新的股票账户开户，我们去银河证券的时候，看到很多人挤在一堆，这不是一个人们采取成熟行动的表现，这实际是市场在泡沫阶段人们采取的行动，当市场处在这样的歇斯底里的状态的时候，人们必须非常小心，也许应该什么都不买，我就什么都不买，但是我也没有卖，我不是说市场不能继续上涨了，我只是说我不会在这样的市场环境下进行投资或是买股票，我在世界范围内进行投资已经很长时间了，我看到过很多危险的迹象，这就是一个危险的迹象，我对中国的前情非常乐观和兴奋，但是我现在就可以告诉你，市场不应该是这样的。”

　　谢国忠：泡沫不会立即破！

　　泡沫不会立即破！“泡沫不会在短期内破灭，在持续的流动性推动下，泡沫还将存在一段较长时期。”要拆解泡沫风险，首先要减少总体的流动性，其次，通过各种手段，降低投资风险偏好。

　　“首先要声明一下的是，我说股市有泡沫，并不是说大盘就一定会跌下去，泡沫有时可以很大，还可能持续很长时间。我并没有说过不可以买A股。”

　　日本股市的泡沫主要来自于对日元升值的强烈预期，日经指数经历了从1万点涨到4万点的牛市；1986-1996年，台湾股市也是历史上的大牛市，当时的中华信托，涨到最后，市值比花旗银行还大。中国目前股市情况和上述两个地区有很大相似之处。正是由于过度流动性的推动，香港和上海股市才出现了泡沫的苗头。

　　判断泡沫的另外一个基准是股价与每股盈利之比?即市盈率?和股价与每股账面价值之比?即市净率 ?。2007年，国内股市市盈率约为25倍，这是很高的，但并非疯狂。

　　但在过大的流动性力量的推动下，市盈率泡沫有可能继续扩张，2001年中国A股的市盈率接近60倍，而日本1989年的市盈率超过了60倍。目前中国上海的房地产 租赁收益率是2%左右，和银行利息差不多，如果按照这个来看，中国的股市可能会升到50倍的市盈率，还有一倍呢。

　　此前言论：

　　2007年1月，原摩根士丹利首席经济学家谢国忠放言：警惕股市泡沫！他认为内地股市已经出现泡沫，其原因在于由中国银行系统低存贷比所反映出来的流动性过剩。过度的流动性已经使股市翻番；而在未来，中国股市可能会经历一次痛苦的调整，如同2001年后所发生的那样。

　　“我认为，这波牛市将与以往一样，由于政府的干预而结束。在未来很长一段时间里，中国经济都将与资产市场的极度起伏相伴随。”

　　“中国股市的长期平均市盈率大约在15-20倍之间。由于上市公司收入的质量仍然低下，市盈率应当更靠近15倍，而不是20倍。当市盈率超过25倍时，就很可能是泡沫了。”

　　当然，泡沫也可以扩张。中国2001年的市盈率接近60倍，而日本1989年的市盈率超过了60倍。由于中国的过度流动性规模巨大，市场有可能真会升到那样的水平。

　　谢国忠指出目前支撑A股上涨的所谓基本面条件实际上是不具备的。谢国忠认为，中国股市的长期平均市盈率大约在15-20倍之间。由于上市公司收入的质量仍然低下，市盈率应当更靠近15倍，而不是20倍。当市盈率超过25倍时，就很可能是泡沫了。

　　在资金的推动下，上市公司的盈利和基本面能不能跟上。当初日经指数从1万点涨到4万点，结果又从4万点回到1万点，其中一个很重要的原因就是上市公司的基本面跟不上，这个也将是中国股市中的一个很大问题。

　　龚方雄：中国股市不应轻言泡沫

　　摩根大通大中华区首席经济学家龚方雄就表示，事前很难做一个泡沫的预测，如果谁想做，他自己本身就是非理性。“散户不是专业投资者，散户悲观的时候往往是市场该入市的时候。”

　　对于是否存在泡沫很难事先预测，比如纳斯达克那次泡沫是以后才知道的，日经指数也是一个事后的概念，曾经冲到了40000点，后来回调到8000点，到现在也就是17000点，已经15年了都没有回到那个水平上。市场现在是2900点、2800点，年底可能3500点，上涨空间20%，在这个过程当中它可能调10%-20%。

　　我们对市场整体结构的判断是，未来两年中国整体的市场基本层面还是非常健康的。公司盈利在加快增长，很多很多结构性的因素在改善，净资产回报率也在改善。公司盈利增长在加速，但问题是因为这个市场跑得太快，未来盈利增长或者加速这些因素已经反映在目前的股价上。

　　如果公司的边际利润在改善，净资产回报率在改善，公司的治理在改善，同时它的信息披露各个方面都在改善的话，股市基本上还是健康的。(雷阳 整理)

(责任编辑：刘雪峰)