行业点评摘要：
我们在现有的价格上依然看好银行股的上升潜力，这种信心并未在市场跌宕起伏中动摇。支持我们这种信心的理由是：（1）稳定的业绩增长预期。我们判断在未来的3年中，股份制银行能保持30%以上的净利润增长，国有银行能保持20%以上的净利润增长，这种增长并不会因为多次上调存款准备金率或升息而改变；（2）相对便宜的估值水平。
下一季度关注事项：
（1）民生银行定向增发；（2）交通银行、中信银行及南商行上市；（3）深发展股权分置改革进展；（4）各银行年报业绩及分配方案。各家银行的最新观点请见报告内容。
1、第四季度存贷款增速进一步下降，存贷差距扩大
截止2006年末，M2同比增长16.9%；M1同比增长17.5%；M0同比增长12.7%。金融机构本外币各项存款余额348016亿元，较上年同期增长15.93%，增量为4.78万亿元；各项贷款余额238280亿元，按可比口径较上年同期增长14.55%，增量为3.19万亿元；存贷比进一步下降至68.47%，为近年来最低。此外，全年实现贸易顺差1774.7亿元，较2005年的1018.8亿元大幅增长74.2%，由此带来的持续流动性过剩和宽货币状况贯穿了全年。4季度本外币贷款增量4551亿元，较去年同期4085亿元的增量增长11.4%。相比于前三季度贷款增量较去年同期分别增长44.0%、23.4%和25.9%的情况，四季度的贷款增幅有所减缓，表明央行的信贷窗口指导和上调准备金率的措施在一定程度上抑制了银行的放贷冲动。然而，就全年来看，贷款增长依然惊人。全年人民币各项贷款余额225285亿元，按可比口径较上年同期增长15.07%，增幅比上年末高2.09个百分点；增量3.18万亿元，同比多增8265亿元，超过2.5万亿贷款计划的27%。这一状况与我们三季度行业点评中的判断基本一致，但程度依然略超过我们的预期。为了防止1季度银行再次可能的大规模放贷，央行在1月5日宣布再次上调存款准备金率50bp（实施日期为1月15日），冻结商业银行资金约2000亿元。由于流动性过剩压力巨大，准备金率调整常规化的特征在2007年将会更加明显。我们预计年内还将有三次准备金率的上调，平均每个季度一次，到年底前准备金率将提高至11%。2007年，央行只确定了货币信贷的总量目标，而没有设定人民币贷款增量计划。我们认为，不公布并不代表不控制。我们预计，07年全年人民币贷款增量约3.5万亿元，增幅约15%。各商业银行仍将倾向于在上半年放贷，信贷前高后低的状况不可避免。4季度受财政存款下降以及储蓄存款向股市分流的影响，国有银行存款的环比增量由上季度的4438亿元降至419亿元，由此导致存贷比出现回升；股份制银行存款同比增幅由3季度的18.85%继续下降至18.80%，但环比增幅有所上升，因而存贷比较前一季度有所下降。从这一情况分析，吸收储蓄存款比例较高的国有银行受到股市资金分流的影响更大。各上市银行第四季度的存贷款增速与行业整体情况基本一致。大部分银行存贷款同比增速都出现了不同程度的下降，环比增幅则呈现国有银行下降股份制银行上升的态势。招商银行在H股发行后，加大了发放贷款的力度，导致贷款同比增幅上升了0.45个百分点，环比增速上升2.67个百分点。3季度，中国银行(行情 论坛 )在上市后也曾大幅放贷，本季它放慢了放贷节奏，贷款环比增速仅为0.32%。华夏银行 ( 行情论坛)由于资本金相对不足，贷款同比增速和环比增速均较低。而相同的原因也导致深发展贷款环比增速在4季度出现下降。年末银行业总资产达到43.95万亿元，同比增长17.3%。其中国有银行达到14.7%，股份制银行达到22.9%，城市商业银行达到27.4%。2006年城商行的增长速度首次超过股份制银行，从而成为增长速度最快的群体，我们认为这与城商行受央行调控影响相对较小有关。虽然城商行未必能保持06年如此高速的增长，但随着2007年南京市商业银行等城商行陆续上市，城商行的占比将会继续上升。
2、储蓄存款比例持续下降，活期存款占比上升
4季度储蓄存款被继续分流到股票市场。随着证券市场的扩容加速、基金的持续热销以及股指的日益走高，储蓄存款占总存款的比例由上季度的47.97%下降至47.88%，为近5年来最低。其中，具有广泛分支机构的国有银行受影响较大，四季度储蓄存款同比增幅由3季度的14.34%进一步降至12.83%，环比增幅为1.36%；然而由于其他类型存款增长更加缓慢或出现下降，国有银行的储蓄存款占比反而略有回升。此外，值得注意的是，个人定期存款余额出现了五年以来首次季度负增长，较3季度减少了125亿元。本季度企业存款占比由3季度的33.11%进一步上升至34.15%。企业定期存款和活期存款的同比增速都有不同程度的增加，尤其活期存款环比增速大幅上升至8.86%，反映了当前企业对流动资金的需求十分旺盛。在存款期限结构方面，无论是个人还是企业都更倾向于活期存款，致使定期存款比例由3季度的53.61%下降至51.72%，企业和个人的定期存款余额较上季度分别下降0.51%和0.12%。这种结构的变化虽然降低了银行的吸存的成本，但也加剧了银行资产负债期限结构的错配程度。继8月份央行再次上调贷款利率之后，票据融资占贷款余额的比例从上季度的7.6%进一步下降到7.3%，就余额而言较3季度减少351亿元。而委托及信托贷款占比也持续下降，年末余额同比下降了20%。中长期贷款环比增幅3.76%，年末余额较去年增长了21.6%，增量占全年信贷总增量的64%，占比由年初的44.93%上升至47.43%。中长期贷款比例的持续上升一直是我们担忧的问题，这些贷款往往和房地产开发等固定资产投资行业联系在一起。它虽然提高了商业银行的盈利能力，但也加大了贷款的整体风险，更多贷款的资产质量需要经受时间的考验。面对新一年中趋向紧缩的宏观政策，我们需要格外关注银行的资产质量。在货币市场产生流动性过剩问题的同时，银行资产负债错配的流动性风险在加剧。其中国有银行的流动性缺口进一步加大，中长期贷款比例高达58.93%，超过51.55%的定期存款比例；股份制商业银行相对较好，中长期贷款比例为38.59%，定期存款比例45.10%。
3、不良贷款实现双降
4季度银行业账面资产质量继续好转。年末商业银行五级分类不良贷款余额12549亿元，较年初减少584亿元；不良贷款率7.09%，比年初下降1.51个百分点，较3季度末下降0.24个百分点。国有商业银行不良贷款余额10535.1亿元，比年初减少188.3亿元，不良贷款率9.22%，比年初下降1.26个百分点；股份制商业银行不良贷款余额1166.7亿元，比年初减少306.2亿元，不良贷款率2.81%，比年初下降1.41个百分点。另外城市商业银行的贷款也有较大的改善，不良贷款率4.78%，比年初下降了2.95个百分点。在宏观经济良好，银行风险管理水平不断提高的基础上，我们预计银行业的资产质量将在未来3年持续改善。其中，不良贷款余额将在核销的助推下略有下降，不良贷款比率将在不良贷款余额下降和贷款余额增长的双重因素下保持下降趋势。上市银行的趋势将与行业一致。
4、债券投资比例稳中略降
银行业整体债券投资占比由3季度末的26.78%略降至26.25%。其中国有银行为29.12%，较前一季度仅上升0.01%，股份制银行则由18.40%下降17.29%。
5.我们依然看好银行股的上升潜力
近期，银行股的表现相对06年下半年的辉煌略显黯淡，但在每次短期较大幅度的下跌后又能迎来恢复性的上涨。我们在现有的价格上依然看好银行股的上升潜力，这种信心并未在市场跌宕起伏中有所动摇。支持我们这种信心的理由是：（1）稳定的业绩增长预期。我们判断在未来的3年中，股份制银行能保持30%以上的净利润增长，国有银行能保持20%以上的净利润增长，这种增长并不会因为多次上调存款准备金率或升息而改变；（2）相对便宜的估值水平。目前银行股08年平均PB为2.9倍、PE为19倍，这一水平静态对比国际银行股虽然略显偏高，但结合高成长性、营业税减免、混业经营趋势、人民币升值等诸多正面因素就不算贵了。尤其在流动性过剩和行业估值比较优势下，银行股的投资吸引力是显而易见的。（3）现阶段我们偏爱股份制银行。虽然股份制银行的投资群体在不断扩大，稀缺性也逐步消失，但良好的管理能力、较高的盈利水平和快速的成长性依然是其无法掩饰的光芒。我们并不否认国有银行在未来的强大实力，但毕竟，这种强大实力的体现需要时间，管理水平和观念的改变也需要时间。招商银行：香港上市后，较高的资本充足率为未来三年高于行业的规模增速提供了保障。良好的风险控制及充分的拨备水平将使公司未来三年的业绩不会令投资者失望。我们预计06、07和08年可实现50%、31%和47%的净利润增长。升息对短存长贷非常明显的招行来说，无疑是盈利能力提升的催化剂。员工工资按“工效挂钩”方法进行税前抵扣后，公司有效税率将下降至35%以下。招行是我们中长期最看好的银行股品种，虽然短期缺乏独特的催化剂，维持增持的投资评级，目标价20元。民生银行：机制灵活，创新意识强烈，前景日益明朗，我们对公司正在推动的业务转型（包括中间业务、零售业务和公司业务）表示认同。自我们持续推荐民生以来，股价表现优异，我们预计06、07和08年可实现40%、30%和55%的净利润增长。让投资者望穿秋水的定向增发即将完成，融资额在180亿元左右。我们目前的盈利预测包含了A股的定向增发、对08年所得税降低的预计，但没有包括可能的H股发行。作为一家有鲜明特色的银行，我们认为增发实现后的股价有望站稳13元，若H股能在下半年以超过10元的价格顺利发行，则股价有望站上15元的平台，维持增持评级。浦发银行：浦发银行经营稳健，资产质量良好，拨备充分，是我们一季度的主推品种之一，推荐的理由在于与民生和招行相比相对较低的估值水平，以及下半年可能的花旗定向增发和H股发行计划。我们预计浦发06、07和08年可实现31%、34%和66%的净利润增长。我们目前的盈利预测包含了A股的定向增发、对08年所得税降低的预计，但没有包括可能的H股发行。今年股价有望挑战30元的新高，维持增持评级。兴业银行：机制灵活、风格进取，高比例的同业资金来源、债券投资和中小企业(行情论坛)贷款是其特色。属于股份制银行的第二梯队，其综合素质与浦发和民生接近，优于华夏和深发展，但落后于招商和交通。我们预计兴业06、07和08年可实现45%、35%和42%的净利润增长，这一盈利预测包含了对08年所得税降低的预计，但没有包括可能的H股发行。合理股价在28元左右，给予增持评级。华夏银行：相比于其他上市银行，华夏银行的基本面并不出色，比如不良贷款率较高、拨备较低、资本金不充足、成长性较差。但公司的基本面也不算太差，我们预计公司06、07和08年可实现13%、20%和44%的净利润增长，不良贷款率控制在3%以下，拨备覆盖率提高至80%以上。8.4亿股的增发计划有望在下半年实施，我们目前的预测包含了A股的定向增发、对08年所得税降低的预计。。目前公司的估值水平在板块中较低，有希望跟随板块上涨，维持增持评级。深发展：吸引力在于经营状况在原有低基数上改善明显，依靠少提拨备将实现净利润的迅猛增长，股改方案带来想象空间。问题在于不良资产包袱依然较重，准备金计提严重不足，资本金缺乏，依靠降低拨备和财务调整实现的利润高增长掩饰不了基本面较其他银行相对较差的实质。由于很难进行量化估值，目前我们维持中性的评级。我们建议稳健型投资者回避，针对不确定性愿意支付较高风险溢价的投资者可适当参与。工商银行(行情论坛)：作为中国最大的商业银行将充分分享宏观经济的高速增长。庞大的网络和客户资源有利于公司在零售业务、公司业务、中间业务等各个领域的领先地位，并将在混业趋势下受益。先进的IT系统和风险控制系统将有助于保持稳健的经营风格。我们预计公司06、07和08年可实现28%、21%和38%的净利润增长，不良贷款率控制在3%左右，拨备覆盖率提高至80%以上。公司的不足之处在于管理水平和管理理念相对落后，而改善需要时间。股价在4.5元附近具有吸引力，维持短期中性，长期增持的投资评级。中国银行：庞大的规模、网络和客户资源优势(行情论坛)，出众的国际业务和中间业务。盈利能力具有提升的空间。我们预计公司06、07和08年可实现35%、20%和35%的净利润增长，不良贷款率控制在4%以下，拨备覆盖率提高至90%以上。公司的不足之处在于管理水平相对落后，而IT构建改善需要时间，较大的外汇持有比例在人民币升值过程中存在风险。股价在4.3元附近具有吸引力，维持短期中性，长期增持的投资评级。建设银行：庞大的规模、网络和客户资源优势，建行是国有银行中盈利能力最好的银行。虽然中行和工行上市削弱了其投资的稀缺性，但仍不改其中国概念和升值概念。当然，管理水平的提高是个逐步的过程。我们预计建行贷款规模及收入将呈现加速增长，但受税收影响，06年净利润增长较慢，预计公司06、07和08年可实现5%、20%和35%的净利润增长，维持中性评级。交通银行：规模和网点适中，业务集中在优势地区。汇丰参股后大力推进个人金融业务，并取得初期成效。管理水平的提高是个逐步的过程，但进度将快于国有银行。贷款规模、收入及利润将呈现稳定快速增长，预计公司06、07和08年可实现30%、30%和40%的净利润增长，维持中性评级。
下一季度关注事项：
（1）民生银行定向增发；（2）交通银行、中信银行及南商行上市；（3）深发展股权分置改革进展；（4）各银行年报业绩及分配方案。
作者：4 申银万国
|
《变形金刚2》送票！ 张元首透露戒毒生活 王岳伦爆李湘胎教 令人惊叹太空步下楼方式
