黄益平、沈明高：中国经济投资反弹可期

　　控制贸易顺差的努力可能引发投资反弹，而即将开始的新的政治周期也意味着宏观经济政策不可能在今年出现严厉紧缩

　　□黄益平沈明高/文

　　最近有不少专家预言2007年将是中国经济的转折年，即国外和国内需求增长速度可能出现双下降，实际GDP 的增长率也可能跌到10％以下。

导致这样的结果理由有两条：一是包括美国在内的全球经济增长可能全面减速，从而使得近两年净出口飞速增长的现象难以为继；二是中国政府可能采取新的严厉的紧缩措施，因此，从去年四季度开始的投资增长速度逐步疲软的趋势将会持续下去。

　　但笔者以为，出现上述现象的可能性微乎其微。

　　首先，全球经济应该会保持平稳的增长速度。美国经济在去年三季度减速以后，已经在第四季度出现了反弹，实际GDP增长速度可能将在2007年上半年保持在3％左右，并在年中恢复到3.5％左右的趋势水平。

　　美国经济增长的最大风险在于房地产市场的走势，房地产建筑规模已经自本周期开始以来下跌了20％多。但目前新建住宅的数量已经低于市场上的销售量，由于人口结构变化、收入增长稳定和市场利率已经见顶，住房需求不太可能再出现滑坡的现象。这就意味着，房地产市场上寸量调整的过程将会很快结束，这就可能为房价下跌设定一个下限，从而限制对投资和消费的扩散效应。

　　其次，中国的高储蓄率意味着，一旦净出口减速，投资反弹的机会就比较大。外部经济稳步增长并不保证中国的净出口会持续快速增长。2006年贸易顺差上升了74％，达到1700亿美元，对GDP增长的贡献高达五个百分点，出口占GDP的比例也已接近40％，这在大国经济中是绝无仅有的。同时，贸易顺差快速攀升也引发了一系列的经济矛盾，包括贸易摩擦增加、人民币升值 压力陡增和国内市场流动性泛滥等。决策者们似乎已经形成共识，把控制贸易顺差增长作为2007年宏观经济政策的重要目标之一。

　　减少贸易顺差的手段，不外乎减少对出口的激励、降低对进口的限制和加快货币升值的步伐。从近期来看，这些措施可能会遏制贸易顺差增长的速度，但很难减少顺差。笔者预计，2007年贸易顺差将进一步上升到2200亿美元。

　　如果贸易不平衡扩大的步伐减缓，最可能出现的后果将是投资反弹；理由很简单，中国的综合储蓄率已经远远超过50％。这么多的储蓄只能有两个去处，一是国内投资，即固定资产投资 ；二是国外投资，即经常账户盈余。

　　去年年中开始，政府因为担心过剩生产能力的风险而实施紧缩政策，包括两次调高基准贷款利率、五次提高存款保证金比率并控制土地供应和信贷增长。这一系列政策的结果是，固定资产投资增长速度由前九个月的27％回落到最后三个月的20％左右，但随之而来的是月均贸易顺差由100多亿美元暴涨到200多亿美元（见图）。其关节点就在于过高的储蓄率，也就是说，如果消费不足、储蓄过多的问题不解决，那么一旦贸易顺差的增长速度受到遏制，可以预期的是固定资产投资的增长速度就会快速反弹。

　　最后，政府在2007年采取严厉宏观紧缩政策的可能性也非常低。随着今年秋天中共十七大和明年春天全国人大会议的召开，中国新一轮政治周期也即将开始。而在此之前，地方政府换届也将在今年6月前大部分完成。按照过去的历史经验，政府很少在新的政治周期开始之前或初期采取紧缩政策。这一方面是因为很多官员的注意力更多地转向即将来临的工作调整，另一方面，安定团结成为非常重要的外部条件。

　　当然，政治环境其实只能决定决策的主观意愿，宏观经济政策的出发点最终还是会落在经济状况上。但即使从这方面来看，全面宏观经济紧缩的紧迫性并不高，企业的赢利率达到了过去十几年来最高的水平。所谓的过剩生产能力，也仅仅是个局部性而没有成为全局性的问题。相信决策者们也大都清楚，如果真正出现所谓的国内、国外需求双下降，那才有可能导致大难临头。

　　一旦总需求明显萎缩，过剩生产能力、通货紧缩压力、利润区间崩溃和不良贷款暴增才真有可能成为现实。其实这也正是为什么政府年年提醒过度投资和过剩生产能力的风险，但从未采取极为严厉的紧缩措施。相反，每当国外需求快速冷却，政府总会采取扩张性的宏观政策。

　　笔者认为，中国的宏观经济状况在2007年和2008年不会出现根本性的转变，经济增长的速度也会保持在10％甚至略高的水平。显然，国内需求对经济增长的贡献会有所上升，一方面是投资可能反弹；另一方面，由于近年刺激消费的政策以及股市暴涨带来的财富效应，消费增长速度也可能会加快。政府也可能会继续采取一些紧缩措施以防范过度投资的风险、降低流动性过剩的危害，但这些手段以及可能的后果不会与过去两年有明显的差别。如果中国经济将出现转折点，它将很可能出现在2008年之后，而不是现在。

　　因此，所谓的紧缩政策仍然将是温和的和局部的。笔者预计人民银行将继续控制流动性的努力，包括增加发行短期票据和进一步提高存款保证金比率。如果投资确实迅速反弹，也不排除在二季度初加一次息，以降低经济过热的风险。政府仍然会采取一些行政性的手段来控制个别行业的投资规模。可以预见的是，人民币将会保持目前相对较快的升值步伐。

　　作者分别为花旗集团亚太区首席经济学家沈明高和中国区经济学家黄益平。本文观点不代表作者所在单位的意见