上海证券：特变电工 变压器增长迅速 投资收益提升

　　动态事项：

　　由于电力设备行业需求旺盛，以及公司生产规模不断扩大，2006年公司业务增长较快。公司年报显示，2006年公司实现主营业务收入591,420.36万元，主营业务利润101,701.27万元，实现利润总额29,694.82万元，实现净利润21,638.71万元，与去年同期相比分别增长31.79%、23.04%、26.25%、72.45%，每股收益为0.51元。

　　公司影响：

　　公司变压器产品增长迅速，毛利率水平略有下滑。2006年公司变压器产品主营业务收入为39.07亿元，比去年同期增长47.66%，这主要是由于公司控股子公司特变电工衡阳变压器有限公司和特变电工沈阳变压器集团有限公司生产规模扩大，以及公司在变压器领域的市场开拓能力及品牌优势显现，订单大幅增加所致。与此同时，由于公司主要原材料硅钢片、铜、铝、变压器油等价格上涨，直接导致生产成本的大幅上升，2006年公司变压器产品主营业务成本也达到了31.09亿元，比去年同期增长49.65%，略高于业务收入的增速，因而公司变压器产品的毛利率水平也小幅下降了1.06个百分点，为20.43%。

　　公司电线电缆产品的收入和成本基本保持同步小幅增长。2006年公司电线电缆产品主营业务收入为15.03亿元，比去年同期增长2.41%，主营业务成本为13.27亿元，比去年同期增长2.45%，基本保持了同步，与此相应，公司电线电缆产品的毛利率水平也微幅下降了0.03个百分点，为11.74%。

　　股权转让和参股公司的业绩增长致使公司的投资收益较去年同期有大幅增长。2006年公司的投资收益为7492.76万元，较2005年的2431.22万元大幅增长了208.20%，这主要是由于公司2006年公司转让了持有的多项股权，从而转让长期股权投资收益达到了5111.47万元，而2005年只有155.93万元。此外，公司参股32.48%的新疆众和股份有限公司2006年实现净利润7622.19万元，给公司贡献的投资收益也达到了2397.94万元，..公司的三项费用控制较好，增幅低于主营业务收入增幅。2006年公司的三项费用共计8.25亿元，比去年同期增长13.94%，明显低于主营业务收入31.79%的增长幅度。其中，公司的财务费用为1.60亿元，比去年同期增长36.58%，主要系公司长期借款比重增加以及人民银行两次调高贷款基准利率所致。

　　所得税获得大量抵免也增加了公司净利润。2006年公司获得了较大额度的所得税抵免，实际所得税为3730.61万元，较2005年的7452.34万元降低了49.93%。

　　2007年公司有募集资金计划。为把握市场机遇，并全面提高公司的生产能力、工艺及装备水平，公司计划通过增发募集资金9-10亿元投资并建设直流输电用换流变压器批量本地化技术改造项目，特高压并联电抗器“十一五”国债专项技术改造项目、750~1000千伏特高压输电线路用导线技术改造项目、电气化铁路牵引变压器技术改造项目及收购新疆国际信托投资有限公司持有的特变电工沈阳变压器集团有限公司8000万元股权。

　　公司的股权激励方案仍未出台。在公司的股权激励方案获得通过并得以实施以后，将会对公司的业绩提升有进一步的促进作用。

　　估值影响：

　　维持投资评级，维持目标价格。预计07年公司EPS为0.70元，动态PE值分别为29.16倍。国内市场相对估值比较显示，电力设备行业07年平均动态市盈率为30.25倍，目前公司定价略微低估。与国外16.80倍的行业平均市盈率相比，国内的上市公司处于明显高估的水平（附表1和附表2），这应该是由于目前我国电力设备市场仍处于发展阶段。考虑到公司在行业中的地位以及发展前景，我们认为公司市盈率水平应略高于平均水平，可以达到35倍左右，对应的价格应为24.43元，较公司目前的股价仍有一定的上涨空间，因此我们维持给予公司投资评级：未来六个月内，跑赢大市；维持目标价格为24.43元/股。

　　作者：严浩军 上海证券