3月7日福禧债全额兑付 偿付资金来源仍是个谜

　　3月7日，是上海社保案发后沦为中国第一只“垃圾债券”的福禧短期融资券兑付的日子。作为国内第一批“垃圾债券”买家之一的第一创业证券，兑付后年化收益率高达134.4%。曾经震动市场的福禧债危机终于以一个圆满的方式收官。

　　当“神秘富豪”张荣坤2006年3月向投资者推出福禧投资的10亿元1年期的短期融资券时，恐怕连他自己也没有想到，福禧投资将接连创造两个第一——福禧投资是中国第一家发行短期融资券的非上市民营企业；福禧短期融资券在上海社保案发后评级降为C级，沦为中国第一只“垃圾债券”。

　　如今，这只“垃圾债券”所引发的巨大风波最终以完全兑付的方式得到解决，投资者、中介机构、监管部门在危机时刻所经历的恐慌、无奈，以及最后的合力脱困，都成为了中国金融发展史上不可抹杀的记忆。

　　一位参与其中的人士说，这是中国债券市场第一次真正经历信用风险，“历史的教训应该被记住。”

　　“垃圾债券”第一单

　　2006年7月，福禧投资曾违规拆借32亿元上海社保基金，用于购买沪杭高速上海段30年的收费经营权的丑闻被揭露。福禧投资的主要财产遭法院冻结，10亿短融券投资者直面偿付风险，整个中国债券市场都被这有史以来的第一次信用危机所震动。

　　2006年8月21日，福禧融资债短期信用评级被上海远东资信评估公司降为C级，成为中国首只垃圾债券。

　　然而，就在这意想不到的时刻，中国第一批“垃圾债券”淘金者出现了。

　　资料显示，2006年9月6日，福禧融资券以79.338元的平均价格成交了4200万元，共有两笔成交。其中一笔成交单价只有60元。另一笔成交单价为98元。

　　根据本报求证，以60元单价成交的那家福禧债的买家，便是总部位于深圳的第一创业证券。该公司当时买下了面值2100万的福禧债。

　　根据本报求证，以60元单价成交的那家福禧债的买家，便是总部位于深圳的第一创业证券。该公司当时买下了面值2100万的福禧债。

　　2007年2月27日下午，福禧债持有人参与了由央行主持的沟通会。当时的决定是，福禧债的偿付资金放在一个司法监管账户上，通过中央国债登记结算公司完成兑付。为了避免对金融市场造成震荡，福禧债的偿付将不发布公告。

　　福禧债在2007年3月7日兑付之后，第一创业证券那笔投资半年多的债券收益率为66%，年化收益率高达134.4%。中国垃圾债券“第一单”的收益令人满意。

　　然而，福禧债偿付资金的来源，迄今仍然是一个谜。

　　资料显示，福禧投资名下的资产一度涵盖公路基建、金融资产以及装备制造业，其中包括炙手可热的上海电气集团股份有限公司(2727.HK)8.15%股权、中国财产再保险11.03%的股权、中国人寿再保险10%的股权和中国保险报业股份有限公司15%的股权等。

　　上海电气是上市公司，如果福禧要将所持股权拍卖、转让用以偿债，就必须进行信息披露。华安基金的股权转让也面临同样的问题。但这样的信息并未见发布。因此，业界人士猜测，可能是在相关部门的主导下，将福禧投资的部分资产抵押给工商银行上海分行，然后由工行贷出10亿，用于短融债的偿付。

　　“这样解决福禧债，对于工行而言也是一种解脱。”知情人士评价。

　　博弈福禧债

　　看似波澜不惊的福禧债兑付背后，悄悄发生了诸多不为人知的博弈。

　　福禧债的持有人包括商业银行、基金公司和保险公司，因此，中国银监会、证监会以及保监会都被动地介入到这场风波之中。

　　按照监管部门的规定，保险公司和基金公司只能投资于国内信用级别在A-1以上的债券，而商业银行购买融资券需要内控部门授信，也无法投资垃圾债券。

　　据透露，一家当时正在筹备上市的商业银行为了减少拨备压力，安排了一笔特殊交易。数据显示，2006年10月12日下午，银行间债券市场几乎同时出现了两笔福禧短融债的成交记录，成交量均为3000万元，成交价均为90.9元，对应的年化收益率为26.94%。

　　“一模一样的成交价、成交量，以及几乎相同的成交时间，明显是机构之间在进行对倒交易。”

　　更有甚者，某家商业银行的理财产品曾经购买福禧债，福禧事件爆发后，干脆由商业银行购买这笔债券，以承担损失。

　　当时持有福禧债的基金公司也有多家，依据证监会发布的通知，货币市场基金持有短期融资券期间，如果其信用等级下降、不再符合投资标准，应在评级报告发布之日起20个交易日内予以全部减持。然而，当时在银行间市场已经找不到福禧债的交易对手，基金无法出售所持有的福禧债。

　　实际上，为了不让投资人得知基金持有福禧债，在随后的基金公告中，一直难觅关于福禧债的只言片语。

　　“出于稳定金融市场的考虑，当时中国证监会默许了基金公司不披露的行为。”一位知情人士透露。

　　“证监会豁免基金信息披露义务，也是迫不得已。”一位市场人士分析，如果货币基金持有福禧债的内情被披露，投资人将会提前赎回，这样货币基金就会面临流动性危机，并会引发更大规模的赎回。

　　基于同样的考虑，2006年底福禧债的持有人对福禧投资的起诉也未被受理。“当时，所有的诉讼材料都准备好了。”这些债权人原计划在2006年12月31日向上海市高院递交诉讼请求，结果因为上海一中院不受理而作罢。

　　这场福禧危机，最终在央行、证监会、保监会、银监会四大部门以及上海市政府的携手之下被化解平息。

　　“福禧债本身是个坏事，但是通过这个事情，第一次让市场感受到信用风险的存在。”上述市场人士分析，危机所暴露的多方面的问题，以及对这些问题的处理也给监管部门和交易各方提供了正反两方面的经验和教训。

　　“福禧事件为中国的债券市场提供了一个尝试垃圾债券交易的机会。”一位圈内人士评论说，“这也意味着，中国的债券市场投资者们逐步开始拥有了对垃圾债券定价的能力。”

　　垃圾债市场仍需时日

　　对于发展中的中国债券市场而言，类似福禧债的信用危机不会是最后一例。

　　在福禧事件之后不久，2006年8月31日，梅雁水电(600868.SH)控股股东广东梅雁实业投资股份有限公司所持有的公司股权被司法冻结，也曾经引发了梅雁股份5.5亿元短期融资券无法兑付的传言。

　　而上海电气董事长王成明被调查后，上海电气2005年11月和2006年3月先后发行的各20亿元1年期短期融资券的无法偿付传言也曾引起市场恐慌。

　　业界人士认为，从债券市场整体发展而言，培育垃圾债市场是十分必要的。目前主要的问题是垃圾债券的投资者过于单一，商业银行、保险公司和基金都不能购买垃圾债券，这直接限制了垃圾债市场的发育。

　　而在国外，银行和保险机构是可以购买垃圾债券的，只不过监管机构对其持有比例以及持有的集中度有明确的限制。

　　“实际上，任何一种债券都是有价值的，主要是分清风险。风险高的债券，只要收益率足够高，能够覆盖风险，就应该允许这些机构投资。”上述市场人士评论说，“将来无担保和弱担保债券会越来越多，信用风险会出现，这是不可避免的。监管部门不能因噎废食。”

　　不过，一些积极的趋势正在出现，如2006年11月发行的马钢可分离转债，债券部分由马钢集团担保，属于事实上的“无担保”债券，由于承担了较大信用风险，因而相对于传统的企业债而言，马钢转债的债券部分收益率需要支付相当的信用溢价。

　　另一方面，央行也在着力推动企业债尤其是无担保企业债的发展，央行行长周小川就曾发言表示，希望企业债无担保，因为有担保一旦变成金融风险，就转嫁到银行身上了。

　　2007年6月1日，《破产法》将被实施，“这是构建金融生态环境的最重要的一环”，上述人士评价说，破产法出台的最重要意义，在于保护债权人利益。如果法律不能保护债权人利益，无法进行信贷，债券市场就无法获得良性发展。

　　作者：邹愚 21世纪经济报道