东软股份:软件外包高速成长更确定

　　我们认为，未来东软国际外包业务是否能够保持每年40%-50%的成长，关键看：1)其软件开发人员数量是否能够保持在同样水平左右的增长2)是否拥有高效的人员培养和管理体制，能够保证工作质量不出现大幅下滑。

在我们参加了东软2006股东大会及投资者见面会，重点拜访了东软HR部门之后，基本打消了上述两个疑虑。

　　我们仍然认为东软是未来中国最先有可能成为世界级软件外包企业的公司，且仍然维持“买入”建议。除了行业前景、公司品牌等我们一直强调的因素之外，对于东软未来软件人员招聘和内部管理方面，我们的信心包括：

　　至少未来两三年内，东软来自自己4所信息学院、高校定制班和社会招聘的每年近3000人的确定供应，可支持外包业务高速发展；东软内部对人力资源的重视，及落到实处的、完善的人才培养机制和行动；..公司前瞻性战略的正确性已经历史证明，且从东软正在推广的“软件工厂”新开发模式和对管理层领导力的重点培养来看，这些行动很可能又成为东软未来继续领先的伏笔。

　　我们认为，未来东软国际外包业务是否能够保持每年40%-50%的成长，关键看：1)其软件开发人员数量是否能够保持在同样水平左右的增长2)是否拥有高效的人员培养和管理体制，能够保证工作质量不出现大幅下滑。在我们东软2006股东大会及投资者见面会，重点拜访了东软HR部门之后，基本打消了上述两个疑虑。

　　虽然人才是软件企业的唯一核心资产，重视人才对于软件企业来说是理所当然的。但实际上，由于国内软件开发人员过于充足且技术门槛不高，所以开发人员并没有在软件企业里受到理应的重视，因此人员流动率也非常高。但图1东软的数字和实地调研过程中的感受，却让我们在以下几方面感受到东软“以人为本”的企业文化。

　　梳理工作岗位职能，完善人才培养体系。近一两年，公司对工作岗位全面梳理，对每个岗位的职责和能力量化考核(公司所谓“三维度考核”——技术、综合素质和融合能力)，并制定相应的职业发展方向和培养计划。加大对中高层领导力的培养。如目前针对高层的“领导力培养”(采用英语授课，内容是杰克.韦尔奇和大前研一的企业管理培训)、针对中高层的LMI(LeadershipManagementInternational)培训。与一般培训走过场不同，东软的重视让我们吃惊：限定考核时间和成绩，不通过要重新学习，而第二次费用自理；每周写总结计划并在公司内部网公布每个人的学习进度；老师会间歇性的抽查，且抽查的对象不仅限于本人，还会向其领导和下属询问反馈意见等。

　　公司留住人才的方法主要体现在较高的综合回报、优秀的企业文化和更大的发展空间上。

　　25%以上员工持股，让广大员工分享公司成长成果，是与一般企业仅高层持股的最大不同。

　　东软更像校园，更注重人情味。对以软件开发为重点的东软，如何调动开发人员的积极性、激发创造力并团队整体作战是塑造良好企业文化的重点。东软大部分高层均来自东北大学，奠定了东软校园文化的基础，而大量大学毕业生直接加入东软更巩固了这种文化。同时，员工间直接或间接的师生、同学关系，也成为留住人才的“感情”纽带。另外，从公司管理者在年底为员工家人写感谢信这一细节，也可看出东软文化中的人情味。

　　东软的品牌、未来高确定的成长前景以及为员工所提供更大的成长空间，也是我们不可忽视的重要因素之一。

　　另对手艳羡的庞大人才储备..东软软件外包人员，从2003年的1100人已经发展到今天的4000多人，而未来依然要保证40%-50%的年增速。高速成长的背后，离不开东软庞大的人才储备库，而这也是另对手最羡慕和嫉妒的地方。

　　从图3可看出，未来两三年东软外包需要的人才不是问题。这些人主要来源于：

　　东软在大连、沈阳、南海的4所信息学院。05、06年分别向东软输送270人和300人，预计今后几年至少10%毕业生(约500-600人)到东软。

　　与高校联合定制培养。东软目前已在国内30多所高校设立定制培养班，大三或大四学生依照东软制定课程进行针对性学习。从图3来看，这已成为公司未来最大人才来源。

　　内部储备和外部储备。内部储备是指公司事先招聘一定数量的冗余人员，以备不时之需，目前200人左右。而外部储备则是公司与社会培训机构联合举办的培训班，其学员主要是有工作经验、想谋求更好发展的人员。这部分目前约600人。

　　历史的教训，导致今日对人才的重视

　　我们更关心，导致今天东软拥有庞大人才库和“以人为本”、重视员工培养的企业文化背后原因。公司的历史经历或许可给出解释。

　　99年-2000年间，网络经济的热潮导致很多IT公司大量招人，造成东软员工流失率很高。且华为、中兴连窝端的抢人策略对公司触动很深。因此01年，公司请全球著名HR咨询公司——翰威特来做人力资源培训。经过3年的改造，不仅从管理层思想上形成对人才的重视，且建立了一个强大的HR部门和较完整的人才培养体系。

　　估值应给予溢价..我们已经在前期报告(2007年3月2日，《股价回调，软件龙头增仓好时机》)中提到，应给予东软这种未来可成长为世界级企业的估值一定溢价，而当前的股价并没有反映东软的稀缺性、龙头企业和未来的高速成长性。我们这里重申以下两点给予估值溢价的理由。

　　理由之一：从图5可看出，软件板块其他优质公司PEG均值为1.3，而质地更好的东软为1，这显然不合理。

　　图表4：05-09年信息学院输入人员数量270 300500-600200300400500600200520062007E-2009E来源：国金证券研究所

　　理由之二：各细分领域龙头企业(如茅台、张裕、獐子岛(82.15,-0.85,-1.02%)等)的PEG都超过1.3。这些龙头之所以给予溢价，我们认为最大原因在于其未来快速成长的较高确定性。我们已经在2006年12月的《2007软件外包行业报告》中指出，中国软件(16.36,-0.12,-0.73%)外包正处于黄金十年早期，行业CAGR均值未来5年约40%-50%，后5年也在20%-30%间。而东软作为龙头，过去4年外包收入增速一直保持60%，且我们认为未来5年其也可保持45%-50%的CAGR，因此从成长速度和成长确定性上，东软也应享受估值溢价。

　　此次调研，我们深有感触的地方还在于东软董事长刘积仁老师的战略前瞻性：早在4、5年前就与多方联合定制所需人才、上世纪九十年代就开始在全国建立软件园、用世界先进管理思想武装干部等，所有这些都让今天的东软拥有比对手更多的人力资源供应，更稳定的办公场所及更先进的管理体系。

　　另外，06年公司还引入“软件工厂”模式，将制造业中的标准化、模块化和可视化控制等方法导入，优化软件开发过程，提高软件模块共享度，降低生产成本，实现大规模交付。目前“软件工厂”正在内部逐步探索和推广。

　　关于人民币升值，公司表示一方面通过外汇套期保值及与客户协商共同承担损失，另一方面也通过压低内部成本来抵消。而07年公司盈利预测则基于美元兑人民币7.6的水平。

　　投资建议..我们仍然认为东软是未来中国最先有可能成为世界级软件外包企业的公司，且仍然维持“买入”建议。除了行业前景、公司品牌等我们一直强调的因素之外，此次调研基本打消了我们对东软未来软件人员招聘和内部管理方面的担心。我们的理由包括：

　　至少未来两三年内，东软每年近3000人的确定供应可支持外包业务高速发展；

　　东软内部对人力资源的重视，及落到实处的、完善的人才培养机制和行动；

　　公司前瞻性战略的正确性已经历史证明，且从东软正在推广的“软件工厂”新开发模式和对管理层领导力的重点培养来看，这些行动很可能又成为东软未来继续领先的伏笔。