金融业：央行上调基准利率 龙头股投资评级

　　虽然央行将1年期存款和贷款基准利率同时各升高了27个基点，但06年底占存款总数40%的活期存款的利率，并未调整，因此利差将有所扩大。据我们粗略的估计，存贷款之间的息差将上升6个基点，而根据测算，银行的资产收益率上升还将使净息差提高5个基点。

　　我们认为加息对上市银行整体来说为利好，但是根据各银行存贷款结构以及资产和负债久期情况，其影响程度存在差异。就影响时间而言，重新定价的时间决定各年受到影响的程度。我们认为活期存款余额和一年期贷款较多的银行将因加息在07年获益更多。

　　我们认为基准利率上调将给国内保险公司带来积极影响。投资收益有所提高，而准备金负债实质性有所减少。由于大多数保单持有人对加息并不敏感，因此退保率不会有迅速提高。

　　证券公司的业绩与股市的业绩高度相关。因此，加息对证券公司的影响很大程度上取决于股市对此事的反应。但从另一个角度来看，由于向客户支付的利息按照活期存款利率(目前仍未有任何改变)支付，因此息差的提高将使证券公司从中受益。

　　由于我们对金融板块的前景仍然持乐观态度，我们维持对该板块优于大市的评级。

　　对银行有小幅正面作用

　　利差扩大

　　虽然央行将1年期存款和贷款基准利率同时各升高了27个基点，但06年底占存款总数40%的活期存款的利率，并未调整。三个月以下定期存款利率仅上调了18个基点，因此由于不同期限结构的利息调整幅度存在差异，利差将有所扩大。据我们粗略的估计，存贷款之间的息差将上升6个基点。

　　在加息之后，我们认为银行间利率以及央行票据与投资证券的收益率都将有所上升。我们的计算显示，银行的资产收益率上升还将使净息差提高5个基点。整体行业的净息收入应上升1.4%。

　　对贷款增长的影响有限

　　从理论上讲，加息应对贷款需求产生负面影响。但是，我们认为加息27个基点还不足以放缓贷款的增长。07年前两个月的贷款同比增长17.2%。考虑到进一步上调准备金率与加息的影响，保守估计，我们认为07年贷款增长应达到14.6%。我们还预计07年所有上市银行都将达到贷款增长目标。

　　投资证券的公允价值及银行间利率

　　随着收益率曲线的上升，债券的公允价值有可能下降。但是，我们认为银行的盈利不会因为债券价值的变动而出现下滑，因为：首先，只有拥有大量交易债券的银行在07年才会因为公允价值的变动而出现亏损。一般来说，交易证券仅占总证券投资组合的不到10%；第二，大部分交易证券为央行票据，它们并没有市场价值，因此银行通常不会因为央行票据的交易而录得亏损。我们必须指出的是，拥有更长久期投资证券的银行可能在未来中面临更大的机会成本。另外，银行可能也会因为可售证券价值的下降而导致净资产值减少。

　　我们预计在加息之后，银行间利率将继续上升，而这将有助于拥有净贷款头寸的银行，如工商银行。

　　对资产质量没有直接影响

　　尽管我们承认加息可能增加债务人的债务负担，可能使得未来不良贷款上升，但我们认为强劲的经济增长以及上升的居民消费价格指数将支持企业的盈利水平。因此，加息将不会带来银行资产质量的恶化。正如04年加息的情况一样，不良贷款余额并没有如预想般快速上升。这一次，我们认为不良贷款余额可能有小幅上升，但不会对银行的利润产生实质性影响。由于我们已经在07年预测中考虑到不良贷款余额可能上升的因素，我们目前不会调整我们的信贷成本预测。尽管如此，我们担忧加息对房地产价格的影响，因为政府可能进一步推出紧缩政策来为房地产市场降温。因此我们将着重关注房地产开发商贷款比重较大的银行。

　　对各银行的具体影响

　　我们认为，加息对上市银行将实际有小幅的正面影响，但是各银行的情况则取决于它们的贷、存款结构以及资产和负债久期的情况。换言之，也就是说取决于重新定价的时间。我们认为活期存款和中长期贷款余额较高的银行将因加息在07年获益更多。另外，对于大多数国内的商业银行而言，短期贷款利率仅能在到期时调整，而中长期贷款利率通常在支取一年之后才能调整。存款利率将在到期后调整。因此，整体来看，息差将主要在08年出现上升，届时所有贷款都将重新定价，而存款中只有部分会经历同样的过程。

　　有利于保险公司

　　无疑，加息将对保险公司的业务也产生影响。整体来看，加息将对保险公司产生如下影响：

　　投资收益率上升。基准利率上调将提高存款利率，并推高新投资证券收益率。就债券的目前帐面价值来说，正如我们之前提到的，债券的公允价值有可能随着收益率曲线的上升而下降。但是，我们认为保险公司的盈利不会因为债券价值的变动而下降。因为保险公司一般持有债券作为长期投资，大部分划定为“持有至到期投资”，按照摊薄成本价值入帐。因此，债券价值的变动对于保险公司的净利润及净资产值的影响有限。对于股票而言，我们认为A股市场与基准利率并没有太高的关联度。因此，整体来看，我们认为投资收益率应因加息而出现上升。

　　准备金变动。一般而言，准备金是以长期利率为基础，并不随短期利率的变动而变化。但是，如果一家公司认为利率调整是一种长期的现象，那么它可以调整其利率假设并减少准备金(假设利率上升)。

　　退保率。加息将带来退保率的上升。部分保单持有人将退保来实现更高的收益率。在中国，从过去的情况来看，保单持有人对加息并不敏感，因此我们认为退保率不会有迅速提高。

　　整体来看，我们认为加息将对保险公司产生正面影响。中国平安的净利润所受影响应低于中国人寿。这是因为中国人寿存款比例更高，它将因加息而获得更高的存款利率。

　　对证券公司影响

　　证券公司的业绩与股市的业绩高度相关。因此，加息对证券公司的影响很大程度上取决于股市对此事的反应。由于我们认为加息对股市仅将产生短期影响，我们仍然对A股市场持有乐观看法。因此，我们认为证券公司将不会因加息而遭受损失。另外，由于向客户支付的利息按照活期存款利率(目前仍未有任何改变)支付，因此息差的提高将使证券公司从中受益。而存在银行的资金能够收取更高的存款利率，从这个角度来看，证券公司应从中获益。

　　作者：袁琳 中银国际