重组预期提升铁路运输公司估值

　　我国经济持续稳定增长，经济不断向内陆延伸，发展铁路运输的战略意义不言而喻。而铁路建设的资金缺口又需要铁道部不断通过存量融资发展增量，因此产业体制变革将推动铁路运输公司超越估值，资产注入对于上市公司的盈利、净资产收益率的增厚值得期待。

　　跨越式发展资金需求巨大

　　根据“十一五”规划，未来5年我国铁路总投资额将达到1.25万亿元，相当于“十五”期间铁路总投资的3.96倍。过去5年铁路建设的资金主要来源于铁路建设基金及银行贷款（各占47%及22%）。然而由于铁路建设基金与货物周转量紧密相关，其增长速度不可能太快，而如此巨大的新增资金需求全部依靠银行借款解决是不太现实的。

　　我们认为，通过存量融资发展增量将成为主流方式。铁道部将以铁路存量资产发起上市，并利用上市公司不断通过股权融资收购其他已经成熟的存量资产，为实现铁路跨越式发展提供资金支持；另一方面，铁路建设周期长、达产时间长、投入大、沉没成本高的特点，也要求上市后的铁路公司，必须通过不断地收购铁道部成熟存量资产来保证其盈利能力和再融资能力。

　　优质资产将首先进入资本市场

　　如果把铁路系统看作一家大公司，那么这家整体效率较低的公司会首先选择比较容易分割并具有较高盈利能力的资产上市。从广深线到大秦线的上市都符合这一逻辑，我们预期未来铁道部仍将遵循这一逻辑推动优质资产进入资本市场。具体来看，铁路集装箱、煤炭运输、高速客运、线下物流是盈利最强的业务。

　　铁路集装箱：迅速升起的朝阳行业。我国沿海港口的集装箱运输主要以“集卡运输”为主，“海铁联运”的比例非常低。铁路集装箱运量占全部铁路货物运量不足3%，而欧美发达国家为1/3左右。随着经济发展逐步从沿海向内陆延伸，“海铁联运”在成本和效率上将凸显优势(运距超过1000公里铁路运输成本将小于公路集卡运输)，铁路集装箱运输潜在需求将长期快速增长，而铁路运能扩张又将使巨大潜在需求转化为实际需求。

　　2003年12月，铁道部将由各铁路局承担集装箱运输的模式重新整合，组建了中铁集装箱运输有限责任公司，形成了覆盖全路的集装箱运输网络和规范统一的集装箱运输市场。我们认为随着全国18个集装箱中心站、40个办理站、100个办理点在08年之前逐步建成投入使用，铁路集装箱运输量将进入长达十年以上的快速增长期。铁道部规划数据显示，铁路集装箱运输未来5年和10年的复合增长率分别达29.3%和21.8%，一个高速增长的朝阳行业即将兴起。

　　煤炭运输：国家战略保证的盈利。我国煤炭资源富而石油资源匮乏，占一次能源消费比重高达2/3以上的煤炭是能源的基础。而工业布局与煤炭资源的错位，又要求北煤南运、西煤东运。铁路是我国煤炭运输最主要的手段，承担了75%的煤炭总运量，尽管煤炭运量已占铁路货运量的45%以上，仍然不能满足煤炭运输需求。“十一五”期间，铁道部将围绕十大煤炭外运地区运输需求，在建设客运专线等相关线路、释放既有线货运能力同时，加快煤运通道建设和既有线扩能，通道能力将达到18亿吨。

　　高速铁路：未来网络价值巨大。“十一五”期间我国将形成客运专线、城际客运铁路和既有线提速线路相配套的32000公里的快速客运网络。这一快速客运网络能够辐射我国70%的50万以上人口城市，覆盖人口达到7亿多，满足人们快速便捷出行的要求。计划中客运专线造价是目前我国铁路单位投资成本1300万元/公里的7倍。尽管投资巨大，但客运专线均处于我国重要繁忙干线沿线，旅客运输密度是全国平均值的4倍，预计未来我国主要客运专线的收入将是同等长度普通铁路的3-4倍，因此我们认为重要城市之间的繁忙客运专线具有较好盈利前景。重点公司分析

　　铁龙物流（600125）：2004年中铁集装箱运输有限责任公司成为公司控股股东后主导进行了一系列的资产收购，形成了铁路特种集装箱业务、铁路货运临港物流业务和其他业务的三大板块业务。不考虑外延式扩张，仅考虑沙鲅线扩能一倍工程完成、特种集装箱业务增长的情况下，铁龙物流07、08年主营业务收入将可增长至11亿和14亿，相应EPS为0.38元和0.47元。

　　大秦铁路（601006）：公司2005年实际运量已达到2.03亿吨，公司所辖铁路煤炭运量占全国市场份额的22％，占西煤东运总量的44％，占晋北、蒙西煤炭铁路外运量90%以上。垄断性的资源加上简单高效的运转是公司持续获得稳定收益的保障。铁道部“十一五”规划明确载明大秦线2010年煤炭运量将达到4亿吨，较目前运量将增长100%。预测在现有线路条件下，大秦线运量07年可提升至3亿吨，相应的2007年EPS为0.43元，2008年EPS为0.51元。广深铁路（601333）：广深铁路主要经营广州-深圳的客货运输，并与香港九广铁路公司合作经营广九直通车旅客运输业务。2006年12月收购广坪铁路后，营运里程由152公里延长至481.2公里，铁路纵贯广东省全境，通达香港，从区域铁路进入全国重要骨干线的经营区域，并通过路网延伸辐射到周边省份乃至全国。仅考虑广坪线收购完成、广深四线通车的情况下，广深铁路07、08年主营业务收入将增长为102亿和110亿，相应EPS为0.24和0.26元。