准备金率政策效应有待观察

　　□建行福建分行 黄建锋

　　央行决定从2007年4月16日起再度上调存款准备金率0.5个百分点。准备金率调整成为央行的常规化工具，但是其政策效应有待观察。

　　这一政策决定强化着这样的判断：一是准备金率已经成为央行的常规化工具。

在2006年6月至2007年4月的时间周期中，央行连续6次提高这一比率，再加上差别存款准备金率的实施，央行共计7次撬动这一政策杠杆。在我国央行的宏观调控实践中，如此频繁和密集地运用同一政策工具，除了公开市场操作之外是仅见的。预计央行还将继续运用准备金率工具，其常规化工具的角色已经得到确认。

　　二是数量型政策工具是央行的当务之选。数量型与价格型工具的选择和倚重在我国这一轮的货币调控实践中一直争论不断，在央行提高基准利率后不到1个月，央行再度选择了数量型工具，表明过剩流动性是我国宏观经济面临的迫切问题，对过剩流动性的关注以及针对流动性问题定策出招仍将是央行下一阶段不可回避的重点。

　　在存款准备金率成为央行常规性工具的同时，也有一些问题值得我们关注：

　　一是政策效应边际递减问题。频频运用同一政策工具势必产生边际递减效应，央行以0.5个百分点的速度持续提高存款准备金率，其对市场的冲击力度和影响力度逐步退减。准备金率在我国由“政策巨斧”向常规性工具转变的过程，事实上也是这一政策工具效用递减的过程。政策目标预期的取得还需要准备金率这一政策工具的创新运用或其他政策工具的组合配套。

　　二是政策运用空间问题。尽管准备金率可以制度性锁定金融机构流动性，是解决我国流动性过剩的现实选择，但这毕竟是有成本的政策工具，央行必须为此支付1.89%的利息支出。准备金率的提高，在意味央行将冻结金融机构更多资金的同时，也必须为此承担更多的利息支出。在准备金率政策边际效用递减的同时，持续提高增加利息支出。因此，有必要设定一个合理区间。

　　三是资本市场的关联影响问题。以股票市场为代表的资本市场的发展，对央行货币政策的拿捏和运用已经产生越来越明显的影响。其一，股票市场的持续升温，对资金形成了明显的分流效应，储蓄存款连续多月同比少增，储蓄存款增速同比下滑表明股票市场已经成功地分流居民的资金，对缓解金融市场充斥过剩流动性有正面作用。其二，新股申购参与资金非常活跃，市场在短时间内集聚大量资金并推动市场利率走高，这对流动性的调控和管理形成暂时性和阶段性的负面影响。资本市场特别是股票市场对流动性的关联影响预计还将显现和强化，这将对准备金率等数量型政策工具的运用产生更多的影响。

　　四是政策的协同效应问题。经济目标的多元化必然增加政策协调的难度。我国宏观调控关注多个经济目标，这使得央行在政策的协同和配套上需要更多的艺术性。比如提高准备金率和利率均是紧缩性政策，为了巩固我国宏观调控的成果，坚持继续适度从紧是央行的政策导向，但升息又将提高人民币在国际市场的比价吸引力，加速国际资金的涌入，加剧国内市场的流动性过剩问题，汇率升值与否也存在同样问题。因此，研究货币政策的协同和配套、谋划取得同向的效应，在我国宏观控制更加注重内在和结构的趋势之下显得更为重要。