中银国际：中国石化 盈利同比增长28-30% 优于大势

　　维持优于大市评级。中国石化06年业绩情况与我们预期相符。我们维持盈利预测不变，等待公司于周一公布07年1季度业绩。该股仍然是我们在石油天然气板块的首选。

　　盈利同比增长28-30%。国际财务报告准则下，公司06年盈利同比增长30%至539亿人民币，与我们预期的531亿人民币基本相符；中国会计准则下盈利同比增长28%至507亿人民币，也与我们预期的520亿人民币基本相符。

　　勘探和生产业务盈利录得不俗增长。根据国际财务报告准则，中国石化06年勘探和生产业务经营利润同比增长31%至632亿人民币，这主要得益于实现油价同比增长23%至56.5美元/桶。这将足以抵消预计87亿人民币的石油特别收益金（去年3月开始征收）以及油气作业成本预计同比上升10%至9.21美元/桶油当量的负面影响。

　　炼油业务亏损扩大。国际财务报告准则下，公司炼油业务板块06年经营亏损同比上升6倍以上至253亿人民币。由于政府对主要精炼产品价格采取控制措施，该业务产品均价仅同比上涨15%，因此炼油业务利润率由05年的1.32美元/桶降至-0.34美元/桶；而平均石油成本增幅却达到20%。另外，从06年中期开始，营销业务部门也开始不再分担炼油业务的亏损。政府补贴也几乎减半至50亿人民币。

　　营销业务利润实现近两倍增长。国际财务报告准则下，06年公司营销业务经营利润同比增长近两倍至302亿人民币。06年中期开始不再分担炼油业务负担之后该业务盈利能力获得大幅提高。销量的大幅增长（零售量同比增长14%，国内总销量同比增长7%）也有助于提升盈利。

　　化工业务增长平平。国际财务报告准则下，该业务板块的经营利润同比上升21%至172亿人民币。这主要得益于销量同比增长24%（收到乙烯产量同比增长16%的拉动）以及毛利率保持相抵平稳（05和06年分别为8.0%和7.6%）。

　　炼油业务扭亏将拉动07年盈利增长。我们预计炼油业务扭亏将带动公司07年盈利同比增长30%。事实上，得益于油价下滑以及产品价格保持平稳，06年4季度该业务利润率由3季度的-3.5美元/桶提高到2.5美元/桶。我们预计07年1季度该业务利润率将继续增至5.5美元/桶。同时，预计07年该业务实现经营利润40亿人民币，从06年的亏损250亿人民币扭亏。上述利好以及预计营销业务利润同比增长26%将完全抵消平均油价走低导致勘探和生产业务盈利下滑的不利影响。

　　07年资本支出预算大幅增长。公司计划将07年资本支出同比增加38%至1,100亿人民币，以加快四川普光天然气项目工程进展；其中超过70%将投向勘探和生产业务。

　　仍然是我们在该板块较为看好的股票。我们维持盈利预测基本不变，但是将资本支出增加导致利息费用提高的因素考虑在内。我们将在下周一公布07年1季度业绩后对盈利预测进行调整。考虑到预计公司将成为07年中国石油企业中盈利增长最快的一家，我们仍维持对该股优于大市评级。其估值也最为低廉。仍然根据世界五大上市石油公司(不包括中国石油(0857.HK/港币9.16,优于大市))的07年平均市盈率，即10.6倍的07年盈利预测，同时考虑近期人民币对港币走强，我们将H股目标价格由8.42港币小幅上调至8.46港币。依据A股较H股溢价40%，我们将A股目标价格设为11.73元人民币，较之前的11.79人民币略有下调。

　　作者：刘志成 中银国际