武钢股份(600005)产品组合进一步改善

　　06年净利有所下滑，但仍较我们预期高出8%。武钢股份公告06年净利同比下滑19%至39亿人民币(每股收益同比下滑19%至0.50人民币)。盈利下滑主要归咎于产品均价同比下跌4%。不过，该业绩较我们预期仍高出8%，我们认为主要原因是产品组合得到改善。

　　4季度利润率提高。期内公司毛利率由05年的20%降至17%。但是，尽管4季度热轧板和冷轧板价格环比下滑同时单位产品成本上涨，4季度利润率由3季度的19%增至22%，出乎预期。我们认为主要原因是4季度利润率高达49%的高附加值硅钢产品销量增加。4季度冷轧板仍录得亏损，但是我们认为随着产品质量改善以及规模经济效应逐步显现，冷轧板今年将实现扭亏。

　　产品组合进一步改善。期内公司钢材产量同比提高6%至1,100万公吨。我们预计07年其钢材产量将增长约9%。尽管钢材总产量仅温和增长，我们预计非取向硅钢将增长40%至28万公吨，而冷轧板产量将实现翻番。因此，我们认为产品组合持续改善将拉动盈利不断提高。

　　盈利前景。今年1月初公司上调07年1季度钢价，并于3月上调2季度产品价格。此外，今年上半年硅钢和冷轧板新产品线(06年3季度投产)产量将有所提高。因此，我们预计07年1季度公司盈利将较06年4季度有所改善，且2季度业绩可能将进一步提高。维持优于大市评级。武钢股份在05-08年计划推出多种高端产品，我们认为这将成为06-09年可持续增长的动力。在高端产品产量增加的情况下，我们预计武钢股份06-09年盈利的年均复合增长率将达到39%。该股目前股价为9.8倍08年市盈率，与全球同业相比并不昂贵。我们对该股维持优于大市评级。乐宇坤中银国际