湖北宜化积极扩张持续成长

    长江证券研究所张力扬张琼钢

    投资要点

    ●随着国际化肥价格上涨的价格信号逐渐传递到国内市场，公司今年尿素产量增加30%，磷酸二铵增加400%以上，并成为2007年主要的利润增长点，12万吨PVC、60万吨联碱、10万吨电石等项目将是2008年新的增长点。

    ●自身独特的企业文化和具有企业家精神的管理层是公司健康发展的保证，复杂的产权关系也将逐渐理顺。

    ●预计公司2007、2008年业绩为0.561、0.673元，可给予2008年22－25的市盈率，目标价14.8.-16.8元，维持“推荐”评级。

    湖北宜化（000422）近年发展迅速，主营收入从2001年的5.7亿迅速增长至2006年的29.9亿，年复合增长率38.8%；净利润由2001年的0.4亿增至2006年的2.15亿，年复合增长率40%。目前公司仍在筹建新的化肥以及其他相关项目，在建项目保证了近三年业绩的持续增长。

    化肥业务盈利提升

    自年初以来，国际尿素和DAP涨幅超过60%，我们判断这是由于长期的高成本低利润使许多企业退出和农业对化肥需求增加所造成的。随着国际化肥价格上涨并将维持高位运行，价格信号逐渐传递到国内市场，预计国内尿素和磷肥价格今年价格将比去年偏高，磷肥价格则因没有国家定价限制有望出现较大幅度上涨。

    公司是国内最大的尿素生产企业之一，2006年产量是80万吨左右，占整个主营收入的44%，今年预计将增加到105吨；2006年8月建成投产的84万吨高浓度磷复合肥项目今年有望达产60万吨左右DAP。公司合成氨采用自有的粉煤成块气化技术，竞标式的采购有效地控制了原料成本。集团开始控制部分上游煤矿等资源。股份公司目前控制了部分磷矿资源，未来开发后将使DAP成本受磷矿石价格上涨的影响减小。据了解，公司目前胶磷矿选矿技术得到突破，这为公司扩大磷肥规模和控制成本奠定了基础。

    其他业务齐头并进

    公司拥有年产5万吨季戊四醇的能力，是全球最大的季戊四醇生产商。2006年销售收入4.5亿元，占整个主营收入的15%，今年还将投资扩张1万吨左右的产能。同时，PVC将成为公司新的利润增长点。控股子公司太平洋热电年产12万吨PVC，2006年销售额7.1亿，占主营收入的24%，2007年10月另有12万吨PVC建成投产，届时PVC产能翻番，对公司业绩产生巨大贡献。

    此外，控股子公司重庆宜化年产60万吨联碱项目将于2007年10月建成投产，进一步丰富产品品种，增加企业抗风险能力。目前宜化集团已经基本完成收购国内最大的联碱法生产企业双环集团，因此公司纯碱项目的投产和稳定运行有了技术和人才的保障，有望成为2008年新的利润增长点。

    企业文化加强竞争力

    化肥工业作为体现规模效应的行业，未来的发展方向肯定是集团化、规模化，公司目前的扩张与行业发展方向吻合，外延横向扩张主要是在化肥行业内，风险大大降低。而且公司拥有能够推动企业在一个并不朝阳的行业内持续成长的管理团队，拥有在其自身独特的企业文化里熏陶出的优秀的职工队伍，这是我们长期看好公司的主要原因。

    公司比较复杂的产权关系是创新发展的产物，我们认为这无损于其投资价值，预计未来产权关系的理顺有望同股权激励一起推出。大股东宜化集团已发展成煤化工、磷化工、盐化工三足鼎立的大型企业集团，产品涵盖化肥、化工、热电、矿山开发四大领域30多个品种。宜化集团对湖北宜化持股比例仅为15.97%，我们判断未来集团有望采取向大股东定向增发方式等方式将相关与上市公司主营业务有竞争关系资产注入到上市公司，利用资本市场实现更快发展。

    盈利预测与评级

    公司目前具备年产100万吨尿素、12万吨PVC、80万吨磷肥、5万吨季戊四醇的主导产品生产能力。在国家“三农”政策倾斜、公司产能扩张以及化肥价格回升的市场环境下，公司业绩将得到进一步的提升。

    谨慎起见，我们假设公司各项产品价格仍然平稳运行，我们预计公司2007、2008年每股收益分别为0.561、0.673元。考虑到公司优秀的管理团队、对资源的控制能力和符合产业发展方向的扩张模式，可给予2008年22－25的市盈率，目标价格为14.8-16.8元，维持“推荐”评级。