中银国际：马钢股份 2007年平钢产能将增500万吨

　　06年净利润同比下降18%但高于预期。根据国际会计准则，马钢公告06年净利润为23.95亿元人民币(同比下降18%)，较我们预测的22.01亿元(每股收益0.34元人民币)高出8.8%，同时高于市场预期的21.25亿元(每股收益0.328元人民币)12.7%。

这一差异主要来自于我们未考虑的其他业务收入1.64亿元人民币。公司的销售收入为343.2亿元人民币，同比上升7%，这主要来自于销售量的上升。公司的经营利润率从05年的11.6%下滑至06年的8.9%，而净利率从05年的9.2%下滑至06年的7.0%。正如我们所预期的，派息率维持在35.2%，稍低于05年的35.5%。每股0.13元的股息相当于2.4%的股息率。

　　07年平钢产能将增500万吨。虽然资本性支出要求而导致的利息收入的增加和公司产品售价的下降导致了公司06年业绩的下降，但我们认为公司最糟糕的时期已经度过。公司500万吨平钢生产线的建设已经完成，我们预计新的生产线将在今年6月正式投产。

　　我们预计，新的汽车和家电用高端冷轧钢板和热轧钢板产能将能够使公司的销售量从06年的950万吨上升至07年的1,100万吨以及08年的1,400万吨，这相当于06-08年21%的年均复合增长率。

　　公司的产能扩张以及中国大陆地区良好的钢价走势将能够成为公司未来盈利增长的主要驱动力。

　　上调07-08年盈利预测。由于上调价格假设，我们将07、08年盈利预测分别上调47%与83%。我们将07、08年均价假设由3,612人民币/吨与3,884人民币/吨分别上调3.5%与8.1%至3,740人民币/吨与3,594人民币/吨。我们的其他假设保持不变。公司还从海外进口了75%的铁矿石。评级上调至优于大市。马钢股份A股目前股价为14.3倍07年市盈率及9.5倍08年市盈率，而H股目前股价为10倍07年市盈率及6.6倍08年市盈率。我们将A、H股评级均上调至优于大市，因为估值看上去不高。我们还将A、H股目标价格分别由2.25人民币与2.35港币上调至8.50人民币与6.90港币，分别相当于16倍及13倍07年市盈率。

　　作者：陈蓓蕾 中银国际