长江证券：提高准备金率对银行业负面影响有限

　　央行提高存款准备金率对银行业负面影响有限

　　1、紧缩政策有助于商业银行贷款增速恢复可持续状态，全年行业贷款增速将保持15%左右。商业银行在今年一季度表现出强烈放贷冲动，上市银行的一季度业绩也都出现超出预期增长。

我们预计，这种情况将随着央行的调控政策和商业银行信贷冲动的逐步减弱而改变，全年贷款增速将保持在15%左右。2、静态层面对银行净利润的负面影响在0.5%至1%之间，动态层面的负面影响将更小。从微观角度分析，如果不考虑其他因素，由于法定存款准备金利率低于银行贷款或者债券投资的收益率，商业银行被动增加收益率较低资产的比重，这是紧缩政策对商业银行的主要负面影响，预计上市银行整体所受到负面影响将在0.5%至1%之间。如果从动态角度来看，上市银行可以通过资产和贷款结构调整来积极应对政策调控，我们认为，商业银行的利润依然能够实现稳定增长，继续维持对银行业的看好投资评级。

　　公司评论

　　·中铝铝业新股分析中国铝业是全球第二大氧化铝生产商、第四大原铝生产商，是中国规模最大的氧化铝和原铝运营商。2006年底中国铝业氧化铝年产能900.7万吨，电解铝产能248.12 万吨(含兰州铝业16 万吨、焦作万方27.2万吨)。实际生产冶金级氧化铝883万吨（含自用），占国内市场份额的46%；原铝产量193.6万吨，国内市场占有率约为21%。中国经济增长的总体良好未来2年将继续带动铝行业的强劲需求。未来2年虽然全球经济增速有可能回落，但整体经济情况的良好将继续保持对铝产品的强劲需求。我们预计氧化铝价格后期将基本维持目前价位，而电解铝价格未来2年预计将小幅下跌。未来随着公司产业整合的不断深入，公司的产业链将覆盖氧化铝、电解铝和下游铝加工。后期公司将择机注入包头铝业、兰州连城铝业和铜川鑫光铝业三家公司（三家企业原铝总产能为73.20万吨）。产业链的不断完善一方面将使公司业绩波动性更加趋缓，一方面使得公司产量得以提高，我们预计公司07、08、09年eps为0.87 元、0.85 元和0.83元。我们综合考察铝行业的平均市盈率以及考虑到A股市场的估值情况，我们认为像中铝这样国内铝业龙头企业，且产业链从上游铝土矿到下游铝加工比较完善的企业，给予20倍pe是合理的，按照07 年eps×20＝17.4 元，因此我们认为公司的合理价位应该在17～18 元。

　　·三九医药：经营步入良性循环，清欠方案比较理想4 月28 日,三九医药公布2006年年度报告和2007年一季度报告，并披露了集团的清欠方案。一、三九医药2006 年业绩增长，经营质量提高三九医药2006年实现主营业务收入28.7亿元，同比下降3.42%，主要是处方药销售下降所致；实现主营业务利润13亿元，同比下降6.85%，毛利率下降1.6个百分点；实现营业利润2.71亿元，同比增长13%，主要是三项费用下降10%所致；净利润为1.65亿元，同比增加37.5%，每股收益为0.17元。2006年，三九医药每股经营性净现金流达到0.43元，应收帐款和存货金额均有所下降，表明公司经营质量得到提升。二、2007年一季度销售增长，营销费用增加三九医药一季度实现营业收入7.03亿元，同比增加10%；实现净利润2607万元，同比下降33.3%，每股收益为0.02元。收入增长而利润下降主要原因是：公司加大了广告投入，一季度销售费用增长22%；另外，2006年同期公司因处置固定资产，获非经常性损益863万元，而今年无此收益。一季度公司的每股经营性净现金流为0.21元，远高于每股收益和去年同期水平，表明公司经营已步入良性循环。三、集团清欠方案终于明确2007年3月，国务院国资委初步选定华润集团为三九集团战略投资者，华润集团、三九集团目前进一步明确了资金占用解决方案，拟通过现金、资产及债务重组的组合方案全面解决37.4亿元的非经营性资金占用问题。该清欠方案的主要内容为：1、现金偿还约23亿元。2、以资抵债约11亿元。三九集团向三九医药转让山东三九55%股权、湖南三九78%股权，“999”以及“三九”系列注册商标和外观设计专利权。3、通过债务重组解决约3－4亿元。我们认为这个由华润集团出现金、三九集团出资产、债权人进行债务减免的组合方案比较理想，因为在几个方面达到或超出了我们的预期：首先是加上债务重组部分，现金解决相当于达到了26-27亿元，占整个债务的70%左右，高于我们此前的预期。这意味着如果没有新增借款，三九医药每年的财务费用将减少1.3亿元左右,相当于每股收益增加0.1元以上；其次是“999”以及“三九”商标这次放到了上市公司，尽管在作价方面可能会引起争议，但我们认为这解决了三九医药长期发展的隐患，对提升公司价值十分有利。而且从长计议，我们认为本次资产定价比较合算。四、维持“谨慎推荐”评级三九医药的核心价值主要体现在其所拥有的非常重要的医药品牌和渠道。在国务院主导下，三九医药的清欠方案超出我们的预期，经营好转的速度也较快，这与集团和公司管理层在战略投资者进入前就已经做出努力有关。事实上集团的重组和经营改革早已开始，并已有成效，这是公司在处方药大幅下滑的情况下能靠OTC市场取得增长的重要原因。我们认为，作为央企华润集团的医药平台，三九医药下一步的重组和股改将分步推进，这个昔日的行业龙头有望复兴。我们预测三九医药2007年、2008年的EPS 分别为0.25 元和0.31 元，尽管自2006年8月以来其股价涨幅较大,我们认为仍可继续持有，故维持“谨慎推荐”的评级。