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中信证券:烟台万华 生产规模扩张和盈利能力回升

  投资要点2007年一季度,烟台万华实现EPS0.27元,净利润同比增长79%。推动因素为:报告期MDI销量约7.9万吨,同比增长约70%(宁波16万吨/年MDI装置2006年2季度初开始生产经营),以及确认财政补助5773万元(影响EPS约0.03元)。

  公司一季度满负荷生产,下半年技改后公司MDI年产能由28万吨/年扩张到45万吨/年。预计2007、2008年MDI产量分别为30和40万吨。

  2007年一季度聚合MDI平均价格同比增长398元/吨,增幅1%,纯MDI同比下降2308元/吨,跌幅9%。而主要原材料苯胺一季度平均价格同比下降1331元/吨,跌幅10%,以及去年同期宁波新建MDI装置试车期间成本较高,因此2007年一季度毛利率同比增加3%至37%。2007年初以来纯MDI价格持续上涨,累计涨幅2300元/吨,目前聚合MDI价格比2月份低点上涨6950元/吨,4月份稳定在较高水平。而苯胺产能扩张较大,年初以来价格持续下跌,因此全年MDI盈利水平应高于一季度。

  建设部科技发展促进中心和节能中心在4月初举行的“新型外墙保温材料与技术论坛”上,相关人士宣布《聚氨酯墙体保温技术导则》即将出台。据了解,由于建设部领导出国,所以该政策迟迟未出台。出台后,建设部将组织去各地推广该技术,聚合MDI在建筑节能方面的需求逐渐提升。

  风险因素:所得税率未能如市场预期下降至15%。

  考虑一季度财政补助,提高2007EPS至1.13元,维持2008年EPS1.73元(所得税下降至25%)的盈利预期。烟台万华作为高新技术企业,所得税降低到15%的概率很高,若所得税率为15%,2007和2008年EPS分别为1.43和1.96元。公司作为基础化工行业蓝筹,现有MDI业务仍有增长空间,非MDI业务也在规划,充分考虑所得税率下降至15%影响,给予08年动态市盈率25倍,目标价49元,维持“买入”评级。

  作者:刘旭明 中信证券

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