中信证券：沪深300指数联动性研究

　　宏观研究，固定资产投资专题：为高投资率正名

　　首先，改革开放以来的经济增长是由投资驱动的，资本匮乏的状态也得到了很大改观。从东亚的增长奇迹来看，高速的经济增长伴随着高投资率和高投资增长率。

　　其次，从数据质量来看，投资率被高估了。

GDP核算中的固定资本形成率实际上要低于通常所谓的固定资产投资率，项目转包与虚报导致大量投资资金最终并未落到工地上，80-90%的房产都是自住消费但被统计进投资，规模巨大的地下经济中包含了大量未被统计的消费。

　　第三，资本回报率在1990年代中后期以来持续回升，并且支撑回升的三个因素有望在未来继续发挥作用。这三个因素是：国有企业的成功改革提升了国有企业的盈利能力、对外贸易释放了国内的产能、劳动力工资远低于劳动生产率。此外，不能因TFP的降势而否定资本回报率的升势，而加快投资同时也可能包含对技术的采用。

　　第四，当前的高投资率并没有那么可怕，通常对高投资率的批评似是而非。高投资率没有引起资金紧张；银行的不良贷款率在不断下降；资源约束下创造的经济奇迹比比皆是；高投资也未引发严重的通胀。

　　第五，中西部需要维持高投资率来实现赶超式增长。东、中、西三个地区之间的劳均资本存量的差异极大，目前中西部也正在复制改革开放之初东部的增长路径，而固定资产投资成为发展当地经济最为便捷的方式。

　　投资率可以高一点，投资拉动型行业具备中长期的投资价值。宏观调控纵是固定资产投资的紧箍咒，但宏观调控调控投资的时候，也应调控决策自身，真正的宏观调控更应该关注外部失衡，而对国内供求的宏观调控应当关注投资的三大结构问题。区域上加大中西部投资，行业上引导产业结构升级，类别上发展住宅建设投资。

　　股指期货系列报告：沪深300指数联动性研究

　　投资者普遍担心金融股比重过高，使得股指期货易被操纵。通过与其它市场的标的指数进行比较，我们认为：沪深300指数中金融股的比重并不高。从静态的角度看，金融股的流通市值比重尚未到全市场的20%；从动态的角度看，未来虽然还有一些金融类公司进入A股，但其它行业的上市公司也会同时增多。

　　但是，当我们从行业板块之间的联动性、以及沪深300指数与上证指数之间的观测误差考虑问题时，我们认为，仍然有一些值得投资者警惕的地方，主要表现在以下两个方面：1）2006年以来，国内股市各行业之间的联动性呈上升趋势。通过考察国内股市各行业板块之间的联动性，我们发现，随着时间的推进，市值占比较大的九大行业指数之间的联动性经历了螺旋型上升，特别是2007年以来，国内A股市场出现齐涨齐跌的可能性正在逐渐加大。2）沪深300指数与上证指数存在着较为明显的观测误差。长久以来，国内投资者习惯于以上证指数作为自己投资的“坐标系”，而国内第一只股指期货将以沪深300指数为标的指数。由于两个指数在成份股、计算方式、新股进入方式、行业权重等方面存在着显著的差别，它们在某些时候的相关性比较低。如果投资者通过观察上证指数的涨跌来操作沪深300指数期货，那么，将是比较危险的事情。

　　我们建议，在股指期货推出初期，投资者须认识到上证指数与沪深300指数之间的观测误差，须格外警惕由行业之间的联动性从而带来的对消息（可能是利空，可能是利好）的放大作用。

　　电子元器件行业研究：电子元器件月度跟踪－－强于大市

　　07 年全球下游电子整机需求保持稳健增长，全年销售额增幅6.6%，其中计算机、有线通信、消费电子等领域将表现突出。

　　全球半导体库存降低，预示行业景气度将逐步好转，行业产值将迎来快速增长时期。

　　国内信息产业1 季度销售额增幅大幅回落，1-2月份同比增长16%，比去年同期下降14个百分点，不过行业景气度回升将带动全年增长率重回20%以上。

　　主要电子元器件上市公司1季度业绩总体表现平平，主营业务收入平均增长约12%，主营业务利润平均增长约6.5%，增长率同比下降了20和21个百分点，增速之低为历年来少见，不过从2 季度起企业经营环境将明显改善，优势企业仍有望取得快速增长。

　　细分行业方面，PCB 及覆铜板、中小尺寸显示器、分立器件等行业回升态势明显，但稀土永磁行业仍将低迷。

　　行业变化趋势和二级市场估值角度两方面考虑，我们给予生益科技和华微电子“买入”评级，深天马A、航天电器、广州国光、晶源电子、横店东磁、法拉电子、长电科技“增持”的投资评级。

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