国泰君安：信贷大增储蓄巨减积聚调控压力

　　 ·海关总署公布4 月份贸易数据

　　海关总署今天发布今年1－4月我国外贸进出口情况。据海关统计，1-4月我国进出口总值6357.3亿美元，比去年同期增长23.6%，其中出口3495.2亿美元，增长27.5%，比1季度减缓0.3个百分点；进口2862.1亿美元，增长19.1%，比1季度高出0.9个百分点。

海关统计显示，4月份当月我国进出口总值1780.2亿美元，增长24.2%。其中，出口974.5亿美元，增长26.8%，比1季度减缓1个百分点；进口805.7亿美元，增长21.3%，比1季度加快3.1个百分点，当月实现贸易顺差168.8亿美元，比1季度的增速大幅减缓37.5个百分点。

　　4月贸易顺差恢复非常时期之寻常值

　　5月11日海关总署公布的贸易数据表明，4月份的贸易顺差168.8亿美元，较之3月份的68.7亿美元的水平，整整多出100亿美元。

　　此前大多数学者都认定3月份顿减的顺差水平仅是季节因素的延后反映（毕竟今年前两月的顺差较之去年同期暴增了230%），因而4月份较之3月份的显著反弹，尽在意料之中。

　　但无疑出乎大多数学者意料的是，05年以来，与人民币升值进程相伴而生的却是顺差水平的急剧扩张：05年增幅超过了200%,06年的水平为75%，今年前4个月水平依然高达90%。理论上的贸易顺差水平的减少并未如期而至，有很多解释，例如，有人民币有效汇率水平并未明显提高（因于美元走弱）、产业升级、以及国内宏观调控导致内需不足等等不一而足。

　　但笔者却以为，更为合理的解释却可能是贸易顺差下混入了外汇热钱：因于资本项目尚未开放，投机人民币升值的外汇热钱在贸易项下在暗渡陈仓。关键的证据是，外资企业的加工贸易的“毛利率”（出口额/进口额-1）的异常变化：98年-05年上年年间，毛利率几乎一直稳定在45%的水平，05年下半年启动汇改以来，毛利率就开始明显攀升，到06年下半年超过了60%，而今年前2月更是接近70%的水平。考虑到，外资加工贸易出口额占到全国全部出口额的45%的份额，而其顺差水平在01年—06年间竟然超过了全国贸易顺差总额，因而关于毛利率水平可以发生如此突变的任何其他解释看起来都相当牵强。因此，4月份的顺差只是恢复到了升值这一非常时期下的正常水平。外汇热钱在贸易项下在暗渡陈仓的事实，换言之，资本管制效率低下，其实就意味着在升值期间，利率政策没有独立空间而言。由此，关于加息的观点在缺乏基本的理论支持。

　　·央行公布4 月份金融数据

　　4月份的信贷投放依然居高不下，新增额依然在4000亿元以上的高位水平，由此1-4月的累积新增额达到了1.85万亿元，相当于去年全年3.18万亿元贷款额的接近60%的水平。而去年全年的一半水平就是在前4个月里就完成了。照此速度，今年的贷款额极由可能接近4万亿元。与此相对应的却是，储蓄存款的急剧减少：4月份减少额高达1674亿元，不论是绝对额还是相对水平（减幅为1.0%），都是创记录的。

　　储蓄存款的减少在00年及01年年间的个别月份里也曾出现，当时的背景的是股市5.19行情的火爆。事实上，储蓄存款增幅从99年6月份的18.5%急剧下降至00年6月份的6.2%（令市场稍感宽慰的是，目前的储蓄增幅依然高达11.8%）。

　　储蓄增幅的回落与股市的波澜壮阔的大行情自然关联密切。由此，也可以理解证监会此时出台加强投资者教育的通知的良苦用心。

　　4月份信贷与储蓄如此数据的出台，引发相关政策措施的政府部门恐怕并非只是证监会，央行自然是注目焦点。

　　·二零零七年第一季度中国货币政策执行报告

　　·证监会发布《加强投资者教育 强化市场监管有关通知》

　　·银行系QDII 获准投资境外股票

　　近期研究报告精粹

　　·专题报告——加息：升值不能承受之轻

　　·从贪婪和恐惧开始——宏观市场策略周报

　　·华海药业——制剂FDA 认证顺利推进，维持“增持”评级

　　·基金经理变动的因素考察及与组合业绩相关性分析

搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。