申银万国：贵州茅台 乔洪被调任中长期影响不大

　　投资要点：

　　14日公司公告：乔洪调任贵州省国资委副主任，免去其公司总经理职务，董事长袁仁国先生暂代行总经理职责；股东大会推迟至5/31召开。

　　我们认为，在茅台工作近7年的乔洪突然被调任事件短期对公司的市场形象有所负面影响，也可能使得股权激励的预期推后，但与此同时也使得公司通过提高出厂价来降低市场价与出厂价的差价的预期提高。

（目前53度茅台酒含增值税的出差价358元，市场价预计平均约488元）

　　A股公司整体业绩加速增长而茅台一季度业绩明显减速增长，这使得07年以来公司股价严重落后大盘并进入涨幅倒数前五名。据统计，公司元旦至今股价仅上涨4.7%，落后同期申万A指92.8个百分点；过去一年分别跑输沪深300、申万A指55和62个百分点。

　　一季度毛利率上升1.7个百分点、费用率下降2.7个百分点，但一季报业绩仍低于市场预期。07年一季度公司实现每股收益0.568元，净利润53608万元，相比季报中披露的上年同期数增长24.0%，而相比06年4月披露的06一季报净利润仅同比增长19.2%。受今年一季度的茅台酒涨价合同协议价从4月1日才开始执行及茅台酒按计划供货影响，一季度公司营业收入仅同比增长17.3%。营业成本仅同比增长5.7%表明一季度体现在报表中的茅台酒销量增幅不大，而预收账款进一步上升至22.9亿元并且与一季度营业收入之比高达144%表明茅台酒供货依然紧张。

　　盈利预测及投资建议。预计07、08、09年每股收益分别为2.08元、3.08元、4.01元，分别同比增长30.5%、48.1%和30.2%，12个月目标价139元，相当于08PE45倍、09PE35倍，但短期预计因未有上涨催化剂而继续盘整，建议长线投资者90元以下或附近逐渐配置并耐心持有，预计07年四季度至08年一季度股价跑赢市场的概率较大。

　　作者：韩威俊 申银万国

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