柳工产业链延伸促增长

    海通证券研究所叶志刚

    投资要点

    ● 公司作为装载机行业龙头,产品品牌和技术优势明显,挖掘机产品成为国内民族品牌的一面旗帜,企业管理层经营效率是国内国有工程机械企业上市公司中十分突出的,未来可能进入叉车领域,产业链进一步延伸,出口市场空间巨大,预计今后三年业绩增幅达25%以上。

    ● 预计2007－2009年每股收益将为1.05元,1.35元,1.67元,同比增长40.00%、28.57%和23.70%,成长性突出。完全可以参考安徽合力的估值水平(2007年的动态市盈率为30倍左右),则公司目标价位为31.50元,目前低估26.34%,投资评级“买入”。

    一季度业绩超预期

    柳工(000528)2006年实现主营业务收入和净利润为51.82亿元和3.57亿元,同比增长27.33%和71.27%,每股收益为0.75元,净资产收益率为19.01%,业绩符合预期。2007年一季度公司实现主营业务收入和净利润为15.24亿元和1.06亿元,同比增长13.33%和40.52%,每股收益为0.22元,净资产收益率为19.01%。业绩略超出市场预期,主要因为公司一季度盈利能力继续上升,毛利率达19.80%,比2006年年底上升了1.4个百分点；且公司投资收益由负变正,一季度投资收益为764.88万元。

    管理构筑核心竞争力

    公司的管理团队是目前国内国有工程机械企业中管理效率和经营能力最突出的团队之一。

    公司从1995年就开始注重团队建设和管理效率的提高,注重成本控制和财务风险管理,其装载机产品按揭比例只有30%左右,且无分期付款,在装载机生产企业中其管理效率和成本控制能力十分显眼。公司零部件、原材料采购都经过委员会决策,成本控制层层衔接,实现了零部件仓储配备的“零误差率”。公司的管理团队的高效和成本、财务控制有度来自其高管的薪酬激励。从2002年开始公司调整了高管的薪酬体系,对于其激励力度大幅增加。行业的景气带来了公司业务的持续发展。公司的经营管理团队对公司未来的定位是：立足自主创新,从一家传统的工程机械制造企业成为一家客户导向、提供全面解决方案的合作方,力争成为中国工程机械第一国际品牌,正如公司宣传所说“世界柳工,源自中国”。

    叉车项目迎来获利期

    叉车产品的抗周期性和不断增长的市场规模使得集团公司2002年开始进入叉车领域,收购了上海叉车有限公司,成立了上海柳工叉车有限公司。目前正在进行产品试制,部分样机已经问世,2006年叉车产量达810台,预计2008年产量可达2000台以上,进入获利期。集团公司叉车项目"十一五"规划产能达1万台以上,并带动柳州叉车配套行业的发展,预计投产后可实现销售收入8－10亿元,进入叉车行业前3名。从集团公司以往对公司的一贯支持态度(2006年柳工收购了集团公司的优质资产－柳州采埃孚49%股权),集团公司叉车业务经培育经营稳定后,有望使得柳工的产品链得到进一步延伸。

    投资建议

    公司作为装载机行业龙头,产品品牌和技术优势明显,挖掘机产品成为国内民族品牌的一面旗帜,企业管理层经营效率是国内国有工程机械企业上市公司中十分突出的,未来可能进入叉车领域,产业链进一步延伸,出口市场空间巨大,预计今后三年业绩增幅达25%以上。预计2007－2009年每股收益将为1.05元,1.35元,1.67元,同比增长40.00%、28.57%和23.70%。成长性突出,完全可以参考安徽合力(600761)的估值水平(2007年的动态市盈率为30 倍左右),则公司目标价位为31.5元,目前低估22.09%,投资评级“买入”。

    而公司目前存在的不确定因素在于,钢材等原材料价格波动、人民币汇率波动、装载机技改项目的进度。