胡腾鹤：寻找国企重组与产业基金结合点

    编者按：城市国资论坛五月十七日南京拉开帷幕，搜狐财经作为此次论坛的独家网络支持，对论坛进行了全程报道，中信证券产业基金总监胡腾鹤发表了题为《国企重组与产业基金》的讲话。

中信证券产业基金总监胡腾鹤

　　胡腾鹤：感谢主持人，各位领导，各位专家，首先要感谢主办方国资委研究中心和南京市国资委邀请我来参加这次论坛，并就国企重组和产业基金跟大家作一个交流。

　　今天我就简要的从三个方面和大家作一个沟通。

　　第一就是关于产业基金的一些理解、概念和运作方式。

　　第二是关于产业重组和产业基金之间有没有结合点。

　　第三是简要的我们中信基金方面的一些考虑和思路。

　　第一方面：应该说产业基金是一个非常具有争议性的概念，不同的部门有不同的理解，不同的专家也有不同的解读，应该说这个概念从80年代末到90年代初到现在一直是争议不断。

在今天的会上我也不会对这个概念做一个展开的论述，我只想说，这是我个人的看法，就是中心是2006年2月成立这个业务线，我们当时对这个业务线的认识就是PE，股本基金，股权基金的概念，06年10月的时候发改委财经司的司长就讲了，所谓产业基金就是PE，应该说这也是代表了产业基金的监管部门对产业基金的认识，从中信证券的角度来说开始也坚持这个观点。

　　关于产业基金这一块我想就两个方面展开，

　　一）角度是国际基金发展的一些状况。

　　二）就是中国目前对产业基金和类产业基金这个领域的发展状况。

　　应该说就国际上说，PE是宽泛的，大家开始接触比较多的就是VC这一块，风险基金，这一块最早有一些机构在国内作了一些投资，包括我们国内很多风险投资基金在运作，刚开始VC是PE的主流，我们的观点也是认为VC是PE的一个重要组成部分，他对成长初期的一些企业投资，来获得一些好的汇报，作为VC领域的代表，软银等在这个领域很有经验和影响力，像软银投资国内的盛大网络，以十几倍的收益退出。

　　第二个方面：大家可能关注更多，自从凯雷从05年开始把案例推向市场的时候，大家对并购基金的关注更加多了，VC主要是投资未上市的公司，刚才讲的PE的就是在前期投资，并购基金主要投资是上市公司的，应该说并购基金的重要特征是一个控股市收购，凯雷最初提高的方案就是控股式的，现在收购徐工集团，对上市公司的一个直接控制。包括双汇，也是一个控股市的收购。这种基金的运作模式运作规模会非常大，他这一块应该对市场影响非常大，对市场有一个颠覆性，上市公司如果不好好运作，有朝一日会被人们整个买下来，过几年再上市。

　　第三个方面是资产类基金，建设类基金和房地产基金，他以资产为导向，强调一个现金流这样一个基金。

　　这几年PE成为大家关注的中心主要由于：

　　一）资金非常大，现在资金的总量1.5万亿美元，是美国股票市值的10%，其中现在大家的统计，PE所控股的上市公司占到了美国总市值的10%。红山资本这一个PE来说，他所投资过的投资对象现在在纳斯达克占的市值是10%，这可见整个PE的影响力。

　　二）从单个规模，整个PE的手法越来越彪悍，绝大部分上市公司一个案子就可以把你吃下来。应该说PE成为大家的关注焦点就是他的高额回报。

　　一个整个PE管理的基金的总回报，从27%KKR，凯雷34%，举一个VC为主的红山资本，6号和7号基金的年回报率超过了100%，给投资人的回报来说是非常高。

　　三）现在大量的高端的和有经验的一些人才都往PE这个领域去跑。英国首相梅杰，退休以后就去干PE了。凯雷有总统俱乐部之称，老布什之类的纷纷在退休以后都去了PE。最近几年，通用的退休总裁也在PE做事。在国内，杨劲松，田溯宁，柳传志，这样一些在产业里面成功的企业家和投资银行家，纷纷从原来的岗位向PE这个行业转型。

　　四）还有一个PE的投资文化，他是一个合伙人文化，应该作为管理人，团队的核心成员都是可以获得股份或者是业绩回报的，这些和传统的职业经理人相比，收入远远超过他们。PE在国际上成为大家关注的焦点，因为他创造了一些价值，也作了一些别的行业没有做成的事。这是很重要的，我个人认为，他们PE应该说能够提供大量的增值服务，对投资企业，我个人认为PE投资和证券投资文化有什么不一样呢？证券投资的时候整体是价高者的，买一就比买二好，但是PE这个领域不是价高者得，他是看中了融资方引入战略投资人，核心考虑的是你能不能为我带来增值服务，而不是你的价格比别人高或低，高盛当时以25.8亿美金被引进，我们看到的工行引高盛进来并不是看中了他的价格，而是看中了高盛对工行的增值服务，工行最近几年在推新的产品，很多东西受高盛给他们的建议。

　　看完国际我们看国内，国内应该说关于PE这个领域是多角度的探索，在发改委监管的产品下面有两个；

　　一个是产业基金。

　　另一个是05年12月颁布的创投企业。

　　这就是VC的一类，还有银监会通过信托产品，还有保监会，有他的保险投资计划，就是一个类产业基金的做法。大家看到市场化的一些基金，包括国际上的高盛，凯雷，摩根等等，这都是对国内整个PE的探索。稍微展开一点，发改委监管的“产业基金”，从97年开始，发改委就这一块进行了一些试点的工作，主要是一些政府间的合作项目，包括“中瑞基金”，是政府间的合作项目，为了促进瑞士和欧盟的对话投资，当时出于这样的目的，还有“中美基金”，2005年初开始的，当时是为了促进外资对话投资。

　　应该说最值得关注的，是去年年底正式成立的“渤海产业基金”，和前面的不同之处就是，他是一个真正市场化运作的基金，不是出于政府间合作的目的，这个基金推出以后，对市场的影响非常大，之前大家关于产业基金的认识和定位上面，存在一些分歧，有人认为产业基金就是地方政府的融资工具，所以说实际上不少的地方政府要申请做产业基金。什么地方比较弱，就申请做一个什么方面的基金，大家有一种倾向，把产业基金当做一个优惠政策，国务院的文件也犯过这样的错误，国务院在实行“西部大开发”的文件中讲到，我们要推出产业基金在西部地区进行实践，国务院把产业基金作为一个优惠政策来帮助西部大开发，这是不对的。

　　我们对国际市场的分析可以看到，国际上对PE是没有特别的监管的。还是在一个《证券法》和《投资人保护法》的框架下，有可能涉及这方面的监管。应该说国内从《投资基金法》的制定就说想把产业基金放到这个大框架里面去，从01年国家发改委也向国务院提交了一个产业基金的申请管理办法，那个办法由于各方有分歧，就没有最后通过，从前年开始，发改委又对产业基金的方法进行了新的工作，我本人也非常有幸参与了。在产业基金的办法的制定过程中，应该说大家对产业基金的认识逐渐加深了，中信集团也有幸在07年的时候，配合国家发改委和国务院法制办，对澳大利亚的产业基金市场进行了考察，我们的基本意见就是说产业基金的监管应该从现在的发起人为核心的监管，向管理人为核心的监管，应该认为产业基金的管理人的增值服务能力是产业基金能否成功的核心所在，包括以前对地区性的改变为产业性的，有一个民族风格的PE。

　　第二大部分我结合国企重组谈产业基金。

　　国资重组应该是受到各界的关注的，国务院产物会还专门就这一块进行了探讨和谈论，提出了“有进有退”和“合理流动”这个基本方针。12月国资委又下发了关于国企重组的意见。在“进”的过程中要加强股份制改造，加快上市，有“进”的视角，在“有进有退”过程中，产业基金就可以发挥一些作用。“进”在做大做强国企有优势产业过程中，应该说对于一些有优势的产业，我们觉得产业基金就是可以考虑的一个工具，因为我们也看到国外的一些产业龙头，都在做PE这方面的事情。他们整体上做PE都是服务于整个集团的发展战略，从这样一个角度进行切入。所以说，我们国内的一些产业龙头是可以借鉴这种做法。

　　应该说现在在股份制改造的过程中，或者说之前，如果引入PE这个战略投资人，对整个国企的相关业务进行梳理，治理结构进行改善，应该说对后续的股份制改造是有非常好的作用的，如果有好的PE作为战略投资人在一个企业当中，这个企业往往更加容易获得整个市场投资人的认同。如果一个好的PE看好了一个公司，就可以向市场传递这么一个信息。在“进”的过程中，PE是可以发挥一个很好的作用。

　　这个我就不再展开讲了。应该说运用资本市场来进行国企的重组和改制应该是非常好的。分众传媒等案例利用了PE进行了扩张，奠定了业内的龙头地位。还有一个案例就是我们中信证券，原来我们也是中信集团绝对控股的一个有限责任公司，在我们上市以后，我们看到01到06年，如果是从资产的角度来说，增长的速度虽然比较快，也只有3.7倍左右，但是我看到了从市值的角度来说，增长了12倍。当资本市场对你有好的评价的时候，你就可以利用这个工具。

　　今天是城市国资论坛，我也结合一下城市和大家讲一点。

　　应该说城市是国资里面有一个比较特殊的地方：

　　第一，相对来说，按照国资委确定的“国内行业前三”这样的一个地位的话，城市国资绝大多数资产都不能够满足这个条件，我们看到了城市国资当中有一个重要的组成部分就是基础设施，城市的基础设施和城市的地产，在这样一个领域往往是城市国资的强项，我们觉得对于占据城市国资中重要组成部分，觉得就可以跟一些基础的产业基金和地产的产业基金来合作，来加快自己的进程。从国际的发展趋势来说，公私合营成为一个浪潮，他的核心理念就是政府和企业进行合作，政府承担政府的风险，企业也承担他能够承担的风险，比如一些政策的变动风险，私人承担是非常困难的，这样的风险应该是由政府来承担。通过合同的方式，来明确界定这个政府应该承担的责任。应该说合作的核心理念就是各自承担各自的风险，共同来管理风险，这样私营部门能够成本节约，整个流程改造发挥好的作用，实现降低成本，增加收入来源，从而提高整个基础设施资产运用的效率。

　　应该说根据政府参与资本的不同，或者说根据民营资本的不同，从左边到右边的这样一个结构，这里面不太好展开讲，应该说这里面很重要的一个工具就是基础设施基金，在民营化过程中很重要，基础设施基金在国际上也非常普遍。我举了一个国际上基础资金的龙头机构，他最近几年的发展也非常快，现在管理的资产超过了一千亿美元，为投资人带来了近20%的年回报率，这样的基金在国际上也非常受关注。

　　我们基础设施的存量非常大，港口是全球第一，高速公路是全球第二。国内的基础设施基金也有非常大的发展空间，未来也会有一个快速增长的阶段。

　　在“十一五”期间我们交通基础设施的领域，这块的投资规模就有6.5万亿的规模，在这个时期怎样把存量换成增量，就是我们基础设施的资产运用放重点考虑的一个问题。应该说作基础设施基金国内有没有可能性，我对我们国内的兴趣还是非常浓的。结合我刚才提到的保险基金实际上是在06年间接投资基础设施的办法，可以看出对基础设施资产的关注程度，跟保险公司的整个负债，特别寿险公司都是预期在二十年左右。我们今年也看到了，今年推出了第一个投资计划就是泰康资产公司也推出了100亿的投资计划，对市场影响比较大。还有很多大公司对这样的一个低风险，稳定收益的基础设施建设还是比较有兴趣的。

　　第二个角度就是说城市国资也是在基础设施领域也是要长期的发挥作用的，在其他的竞争领域，就像国务院提出的“有进有退”，应该可以考虑在有优势的一些好企业，要尽可能的通过资本市场的工具，进行改制，上市，这个过程中，是可以利用产业基金，吸引PE的一些投资，来共同推进国资的重组，我们应该“向前看”，虽然在此过程中会给PE提供机会，但从总体上而言，应该说对国资的重组和改造是非常有意义的。我们经常提到要完善激励和约束机制，要建立一个好的法人机构，完善监督机制和风险防范的体系，整个PE是能够发挥非常强有力的一个作用的。

　　我们看到从去年在“华远”（音译）重组的时候，实际上国内的PE鼎辉就参与了重组，入股30%，包括双汇，高盛也参与了进来，PE得到了国家的认同，以后参与重组的步伐会越来越快。

　　最后简单和大家汇报一下我们中信证券。

　　我们公司在证券公司中排名第一，大大超过了其他的公司，拥有良好的形象，在PE中的信誉也非常高，PE也能够获取好的资产，中信证券在这个方面应该说是处于龙头的地位，为我们的一些基础设施类的企业发行证券，包括铁道，包括三门峡，包括大量的中央企业，包括地方的比如宁沪高速，很多建设都提供了资金。在这样的一个股权融资领域，中信也做了大量的案例。包括几大银行的上市，包括一些保险公司这一块，我们都做了不少工作。

　　中信证券在PE领域主要是资产类，主要是基础设施和商业地产，都是在有关监管部门之下。刚才也提到过一个PE的核心是增值服务，在我们中信证券是具备提供优良增值服务的条件。从业务重组的角度来说，对行业的深入把握是提供服务的前提，06年新财富的排名中，12个行业的中信研究员排名第一，5个行业排名第二。从业务资源的整合来说，中信证券有比较大的客户网络，能够为企业的业务拓展提供一个牵线搭桥的服务，包括治理结构的完善，中信证券本身也是商务公司，也做了不少项目，在改制方面具有丰富的经验。

　　财务重组也是PE的一个核心的增值服务的组成部分，在这一块，中信证券在债券这个领域我们是市场的一个“领头羊”，包括资产证券化这一块我们也作了大量的工作，做了国内第一单。不管是主板的上市和中小板的上市，中信证券都可以做很好的服务，我们去年成立了中信证券国际有限公司，在香港，我们具备了在香港做IPO的能力。中信集团有实业和金融这两大板块，我们在实业上也可以跟在座的各位有一些潜在合作机会，应该说中信证券在最近这些年，都得到了包括在座各位国资站线的领导们的支持，所以我们才能取得一些成绩。所以我对在座的各位表示衷心的感谢，希望今后的业务中能够得到各位的继续支持，如果各位对产业基金、并购重组、资产管理、证券投资这些地方，如果有用得到我们的时候，都可以跟我们联系。

搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。