广州万隆:制度变革催生长牛 产业升级引发全面繁荣

　　提要：随着牛市的继续发展，投资者普遍关心牛市还将持续多长，是什么因素在推动牛市继续发展。而要弄清楚这些问题，就必须对目前驱动牛市发展的主要力量有一个足够清醒的认识。

　　一，特殊历史情况奠定长牛

　　本文所说的这种特殊的历史情况即流动性过剩问题。

从目前情况来看，实际上的流动性问题越来越严重，经济过热尤其是物价上涨的现象也越来越明显，应该说目前的流动性过剩是近年来所罕见的，也是难以在短期内根本解决的。

　　这里有两个信号，一是4月份全国的房价比上年同期又上涨了4.4%，这让本来已经处于国计民生问题刀口上的房地产问题显得更为突出；另外则是肉蛋禽价格的快速上涨，4月份与去年同期相比，我国鸡蛋价格上涨30.9%，仔猪、活猪和猪肉价格分别上涨71.3%、45.2%和29.3%。这些都可能是物价全面上涨的一个信号,而导致物价上行的主要罪魁祸首就是流动性过剩。而产生流动性过剩的原因则很多，如境外资金的流入等，不过这不是本文讨论的重点。

　　对于股市而言，牛市难以停步的主要原因则有两点。一是市场上资金太多，钱多股少自然推动股价上扬；二则是作为流动性主要的泄洪口之一，政策是不敢过分打压股市，否则就会将资金挤入到其它领域（如房地产等实业行业），从而可能会导致经济过热和物价上涨的进程加快，后果比股市泡沫等问题更不堪设想。所以，管理层现在针对股市的政策实在是投鼠忌器。

　　既然不能让股市下跌，那么唯一的办法就是不断发行大盘股，通过扩大股市的容量来尽量消化掉过剩的流动性。这样即可以将国有资产合理证券化，也可以达到稀释股市泡沫的目的，目前中国移动等六大红筹股公司的回归就已经在启动。

　　总体上，复杂的流动性问题已经从资金层面甚至于政策层面成为导致市场难以回头的主要原因。

　　二，长牛的最主要驱动力在哪里？

　　我们认为，资金推动只是从外部回答了股市上涨的问题，而从上市公司本身的增长情况来看，什么才是推动股市增长的内在因素呢？

　　如果从整体估值的角度考虑，两市平均市盈率已经达到30多倍（考虑到2007年的业绩增长情况）。那么，即使上市公司的整体业绩增长率保持30%，市场的价值重估潜力也已经十分有限。实际上，我们认为仅仅依靠上市公司的存量资产，保持30%的业绩增长速度难度不小。所以，牛市的想象力显然不在市场的价值重估潜力。

　　不过由于股权分置改革带动的资产注入行情、大股东减持以及股权激励等推动上市公司价值跨越式增长目前正是方兴未艾，而产业升级也将在未来迸发出巨大的想象力。所以，外生因素如资产注入是推动牛市持续发展的主要驱动因素。

　　1,内生原因--估值不是推动牛市发展的主要因素

　　从短期来看，目前A股两市的市盈率普遍不低（居于全球前列），如果在现有的基础上再度疯涨下去，则离追日赶台的目标亦不远亦，泡沫显然不是管理层发展资本市场的主要目标。

　　即使是目前较为便宜的大盘蓝筹股，也只能是在A股的估值体系里相对便宜，客观的说也并不存在明显低估的情况。并且我们可以看到，缺乏快速增长激情将是大盘蓝筹股的致命伤，所以我们不能期盼大盘蓝筹的价值重估能够推动牛市长期发展。

　　从价值重估的角度来说，显然难以看到一个更加富有激情和想象力的牛市能够持续演绎。

　　2，牛市的主要驱动力--制度变革及产业升级带来的全面繁荣

　　实际上，从上市公司内生增长角度难以找到推动牛市增长的巨大动力，但是外生动力的推动才刚刚开始。从上个世纪90年代美国繁荣的十年我们可以看到，技术革新推动的全新事物（网络经济）出现，往往会直接带来投资理念的全面洗礼，而这样的牛市才能是充满激情并且旷日持久的。

　　本栏目认为，目前我们便面临着这样的一次全面繁荣，而现在则只是前奏。而推动这样一次繁荣的主要因素则有两个：一是制度变革带来的上市公司治理结构变化，从而衍生出资产注入、大股东非流通股解禁以及股权激励等“大故事”，并且我们已看到资产注入焕发出上市公司股价节节上涨的巨大刺激力。二则是产业结构调整推动的行业发展格局巨变，如机械行业的高成长，显然就得益于政策以及技术升级等市场自发因素的双重驱动。而从日本台湾等地的经验来看，产业升级将是一个长期飞跃的进程，对上市公司业绩增长的推动非常明显。

　　从这一角度来看，市场目前的上涨幅度高不高呢，显然就不算高了。

　　（来源：广州万隆）

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