股市稳定是金融结构战略调整的内在要求

　　受提高股票交易印花税的冲击，这几天投资者的信心一度到了崩溃的边缘，股票价格指数大幅跌落，众多投资者损失惨重。尽管这可能只是市场借助于政策方面的重大“利空”的过度反应和技术性调整，但是，最近的股票市场大幅波动再次印证了中国股票市场依然是“政策市”的事实。

股票市场对政府意图的过度反应、政府政策的决策部门缺乏与投资者之间的良好沟通、以及政府本身对市场矛盾心态说明，要通过发展股票市场来改善中国的金融结构，促进金融体系效率的提高，仍然是一个漫长的过程。

　　总结起来，中国的资本市场担负着较其他市场经济国家更多的历史重任：为国有企业改革服务，发展直接融资改变单一的间接融资格局，通过资本市场的发展来化解银行体系的风险和解决沉重的不良债权问题，甚至要赋予股票市场价格变动的反经济周期的重担，等等。1999年前后，就有许多人认为，应当推动股票价格的大幅上涨，通过股价上涨所产生的财富效应提高居民的消费水平。正是中国对资本市场的发展寄予了太多的期望，中国资本市场从它的发展初期，走上了一条与内生金融的自然发展十分不同的道路，这也决定了中国资本市场与其它市场经济国家之间显著的效率差异，它总是围绕着政府针对资本市场功能定位的调整和往复的改革而波动，因而，通过资本市场的价格发现和资本的自由流动来改变中国的资源配置机制，直到今天还没有达到发达市场经济国家那样的水平。

　　近期，人们对股票市场的诟病从过去指责上市公司“圈钱”和“大股东侵占上市公司资源”等方面，转移到了“全民炒股”和居民的“存款搬家”方面，甚至认为，居民储蓄存款大量流入股市，助长了股票市场的泡沫，对居民储蓄存款流入到股票市场或者购买基金表示出极大的担忧。这大概是近期着眼于需求面来调控股票市场的根本依据。一方面，人们寄希望于股票市场来分散中国的金融风险，另一方面，当投资者积极地响应当局的这一要求时，又要出其不意地往投资者身上浇一盆冷水。然而，不管人们是否愿意看到居民将更多的金融资产配置到股票市场，但居民持有更多的权益资产是中国居民金融资产结构调整的大势所趋，也是中国金融体系顺应经济增长与发展的内在要求而做出的必然调整。从这个角度来看，居民购买股票也好，抢购基金也罢，这只是居民金融资产结构大调整的开始。然而，我们不无遗憾地看到，政府似乎对近期居民资产结构的调整并不欢迎。我觉得，政府对居民资产结构调整的前后矛盾心态，也决定了政府对股票市场价格波动的“调控”方向和力度。而这，总会让投资者对中国股票市场感到不踏实，也注定了中国的投资者只能更多地选择投机性操作策略，而忽略市场本身的财富增长机制的投资性操作策略，从而加剧了中国股票市场的大幅度波动。

　　市场的大幅度波动可能会带来市场效率的损失，因为它无法让投资者对未来形成合理的预期。由此带来的效率损失可能是全方位的。就一个方面来说，央行副行长吴晓灵(吴晓灵新闻,吴晓灵说吧)最近的表态可谓是一语中的。她认为，股票市场的大幅波动，可能会让我们丧失一次从供给面来改善中国资本市场结构的机会。同时，我们认为，如果没有为居民金融资产结构的调整营造一个良好的政策环境，仍然将巨额的储蓄资源集中到银行体系当中，那么，中国金融结构的战略性调整就会相当困难，这不仅会阻碍我国银行业结构的调整和进一步的利率市场化改革，而且还会阻碍通过市场化的风险机制促进技术进步和创新。有鉴于此，我们认为，对资本市场的认识，的确应当突破过去那种为改革、为分散金融风险的功能定位，应当强调它在财富积累和分配中的积极作用。只有当风险和财富的积累联系在一起的时候，资本市场才会有吸引力。所以，与其说要通过资本市场来分散整个社会的金融风险，毋宁说，应当把资本市场建立成为一个投资者、银行和整个国家和社会的财富增长机制。有了这一认识，或许我们对居民资产结构的调整、股票价格上涨的看法就会发生许些的改变，政策调整的力度和方式会更恰当、更能让投资者接受一些。

　　当然，提高资本市场的效率是一个复杂的过程，涉及市场发展的诸多方面。但是，针对近期的市场表现，我只想强调一点，一个有效率的市场需要政府的决策部门与公众的沟通，并且政府应当信守其先前做出的承诺。否则，就会扰乱市场的预期，这同样达不到政府稳定股票市场的目的。这次的印花税调整引起了市场轩然大波，充分地证明了这一点。由于缺乏有效的沟通，使得投资者很难形成可靠的预期，于是，人们就只有根据技术面的变化来进行投资抉择了。这样，微小的政策变动都可能对投资者的心理预期带来沉重的打击。强调决策的透明度、与公众的充分沟通和稳定市场预期，是近二十年来发达国家政府调控经济与市场时的基本理念。(作者单位:中国社会科学院金融研究所)