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医药行业:关注明星品种和四大类公司投资机会

  投资要点:

  新医疗体制改革将为国内医疗消费能力的提升注入强大动力。多年来医疗市场不断地游走于规范与混乱之间,与“看病难、看病贵”问题相呼应的是国内制药业整体缺乏核心竞争力,行业发展成为旧制度的牺牲品。

医疗、教育、住房三大民生问题的有效解决已被提上了历史日程。医药行业作为朝阳行业的基础在于生物科技的不断发展提供了技术可能性、老龄化社会提供了庞大的消费群体、政府福利支出加大提供了大笔买单。2007年是医疗行业发展的拐点,目前行业的利润基数较低,行业的高成长性将表现为相关公司利润的稳步快速提升。行业将迎来新机遇的因素包括三方面:1、国内医疗政策正发生根本性变化;2、普通公民医疗消费能力将显著提升;3、市场规范有利于市场份额的集中和大市值企业的涌现。

  关注明星品种和四大类公司的投资机会。2007年上半年医药板块的表现远强于大盘,目前总市值涨幅为138%,同期上证指数上涨为52%。对医改政策的良好预期等因素是重要原因。我们坚持年度投资策略报告的观点,即2007年为迎接医疗行业大变革的启动年。

  但产能过剩和同质化竞争的现状短期内仍难改观,医药行业整体仍保持“快速发展,过度竞争,特色经营,并购做强,品种优先”的长期运行态势,医药行业的个性化特征决定了特色医药上市公司总成为行业亮点。四大类制药企业(定位于中低端的医疗器械相关上市公司、创新和研发优势明显的制药企业、多处方药品种的品牌公司、渠道拓展能力强的非处方药制药公司)将是我们下半年关注的重点。医改大变革要求我们自上而下地关注行业机遇,但行业的个性化特点又要求自下而上地选择被低估的公司。我们所推荐过的双鹭药业、万东医疗、华北制药、白云山、同仁堂等股票都贯穿了两种思路的结合。银河证券认为2007年下半年更应重视对个股的估值水平定量研究,医药板块整体上很难再现远强于大盘的走势。

  新医改为医药行业注入三大成长要素医药行业作为朝阳行业的基础在于生物科技的不断发展提供了技术可能性、老龄化社会提供了庞大的消费群体、政府福利支出加大提供了大笔买单。但多年来医疗市场不断地游走于规范与混乱之间,与“看病难、看病贵”问题相呼应的是国内制药业整体缺乏核心竞争力,行业发展成为旧制度的牺牲品。2006年10月18日公布的《中共中央关于构建社会主义和谐社会若干重大问题的决定》勾勒了未来15年和谐社会建设的远景规划,医疗、教育、住房三大民生问题的有效解决被提上了历史日程。2007年是医疗行业发展的拐点,目前行业的利润基数较低,朝阳行业的成长空间将逐步将概念转化为相关公司利润的稳步快速提升。行业的高成长性主要取决于以下因素:

  1、国内医疗政策正发生根本性变化。作为和大众健康息息相关的特殊产品,药品研发、生产与流通一直作为特殊商品受到监管,但监管的方式一直处于动态变化中;政府对药市的政策影响还体现在公共卫生财政投入、药品价格控制、医保支出方式等方面。不难理解,医疗体制改革的政策是影响医疗产业长期发展趋势的根本因素。近年来,政府投入医卫的比重逐年下降。2003年全国卫生总费用为6598亿元,占GDP的5.6%。其中政府投入仅占17%,企业、社会单位占27%,其余56%由居民个人支付。我们相信新医改方案中将大幅提高政府投入比例,2003年政府预算卫生支出1116.9亿元,占总费用的比例为17%。倘若该比例上升到25%,困扰业内多年的医药分家问题将可得到根本性解决;倘若再追加5%,基层医疗体系网络将能得到有效维护。国内濒临瘫痪的基层医疗网络已经开始建设,医疗器械设备子行业将率先受益。

  2、普通公民医疗消费能力将显著提升。疾病的概率特性决定了保险、政府补贴等资金对整体消费水平的重要性。根据“十一五”规划和今年两会精神,2006年“新农合”试点覆盖面将扩大到全国县(市、区)总数的40%,2007年达到60%,2008年在全国基本推行,2010年实现基本覆盖农村居民的目标。目前4亿城市人口享受到的国家公共卫生和医疗投入是9亿农村人口的近2倍。从人均卫生费用看,2004年城市为1261元,农村为301元,二者之比为4.2。假如农村人口分别用5年、10年、15年达到城市人均卫生费用2004年的水平,农村人均卫生费用年均增长33%、15%和10%。若期间城市卫生费用保持10%的增长速度,全国下个五年年均增长分别为10%、13%和25%。我们预测2007年到2009年农村卫生费用增量投入分别为500亿,800亿和1000亿。由于农村药品所占的比重更大,未来三年将提供年均300亿元以上的药品市场增量,约占目前市场销售额的15%。这对于国内定位于中低端的品牌制药公司而言,将构成重大利好。

  3、市场规范有利于市场份额的集中和大市值企业的涌现。加大惠及大众的财政卫生投入力度,将推动国内普药生产厂家、县乡级医院的发展,对于上市公司业绩提升影响较大;医院以药养医的局面将被打破,通用名处方制度将得到推行,有利于国企背景的品牌类上市公司提高市场份额;政府新药审批的科学性和透明性得到加强,鼓励企业加大研发环节的投入,有利于创新型企业做大做强。

  医药板块已表现良好预期医药板块共有106家上市公司,我们统计分析了2006年年报和2007年第一季度的相关数据。2007年医药板块第一季度净利润大增52.45%的影响因素可分为计提和摊销会计政策变动影响(约贡献15%)、证券投资收益(约贡献22%)、其它因素(约贡献10.6%)。从可持续经营角度分析,2007年仍为医疗行业大变革的启动年,整个行业仍处于发展的拐点期。

  从长远来看,中国是全球医药行业发展潜力最大的市场,目前医药板块整体处于发展的拐点和盈利的低点,相关上市公司发展的个性化特点和股价高点与否的判断将孕育新的投资或投机机会。医药板块的全年净利润一般为第一季度净利润的2.5-3.5倍,考虑到2007年亏损额上亿元的企业较少,我们预测2007年的净利润约为第一季度的3.3倍,约为70亿元。若以2007年5月22日A股收盘价计算,106家公司的总市值为5407亿元。医药板块2006年平均市盈率应该不低于84.6倍,盈利企业的平均市盈率约为78倍。106家医药企业市盈率的中位数约为92倍。

  大市值龙头企业在行业的地位自然不言而喻,它们往往成为行业的标杆,所以我们依照市值的大小降序排列。排名前20位的市值都在70亿元以上,从2006年静态市盈率来看,一般市盈率介于45-55倍之间。

  医药板块106只股票中,今年以来板块上涨的中位约为150%,银河证券2007年初推荐的7只股票中有4只排在前20位,涨幅均在200%以上,它们是万东医疗(第7位,291%)、华北制药(第13位,262%)、双鹭药业(第21位,246%)、白云山(第27位,227%),同仁堂、华海药业、中新药业的股价表现落后于板块平均水平。这也反映了投资者对我们年度策略报告几条投资主线和产业变革前景的认同。

  关注明星品种和四大类公司的投资机会依照自下而上的选股思路,投资者应重点关注拥有较高盈利贡献能力的明星品种及其公司。制药业涉及到药品的发现、研发、生产和销售等各个环节,优势制药企业依靠上述要素组合赢得竞争优势,这种竞争优势具体表现为药品品种的市场竞争地位,国外将年销售额超过10亿美元药品被称为重磅炸弹式药品(国内对应称为明星产品或畅销药品较为合适),笔者将明星产品特征归纳为独家垄断生产地位、疗效显著或有所改进、具备特定的营销网络组织三方面。拥有畅销药品是优势制药企业盈利能力强的根本原因,理应成为制药企业管理层和投资者关注的重心。与一般品种相比,畅销药品除非已进入产品成熟期,其增长速度一般远快于行业增长速度。竞争壁垒是其财务贡献大的根本原因,表现为占据较高的销售比例、主营业务利润率高、营业费用率可控性强、产品生命周期长等。畅销药品的这些特点可用下图加以概括总结。

  医药板块年初的总市值为2200亿元,截至5月21日,总市值涨幅为138%,同期上证指数上涨为52%,医药板块的表现远强于大盘。对医改政策的良好预期等因素诱发了板块行情。

  目前印度市场医药板块的整体市盈率约为28倍,净资产收益率为16%左右;香港和海外上市的中国制药企业整体市盈率也远低于国内同行,近期海外上市的公司发行市盈率多在50倍左右,其高成长性得到海外投资者的追捧。2007年下半年召开的党代会将进一步明晰医疗体制改革整体方案,如同年初投资策略报告的观点,2007年为迎接医疗行业大变革的启动年。盈利的低点却孕育了医药类相关上市公司的股价处于阶段性高点,这和目前的投资理念、资金供求状况、证券市场制度设计等因素有关系。从长远来看,中国是全球医药行业发展潜力最大的市场,目前医药类上市公司处于发展的拐点和盈利的低点,相关上市公司发展的个性化特征和股价高点与否的判断将孕育新的投资或投机机会。由于行业大变革的理念已为投资者普遍认同,但产能过剩和同质化竞争的现状短期内仍难改观,医药行业整体仍保持“快速发展,过度竞争,特色经营,并购做强,品种优先”的长期运行态势,医药行业的个性化特征决定了特色医药上市公司总成为行业亮点。四大类制药企业(定位于中低端的医疗器械相关上市公司、创新和研发优势明显的制药企业、多处方药品种的品牌公司、渠道拓展能力强的非处方药制药公司)将是我们关注的重点。医改大变革要求我们自上而下地关注行业机遇,但行业的个性化特点又要求自下而上地选择被低估的公司。我们所推荐过的双鹭药业、万东医疗、华北制药、白云山、同仁堂等股票都贯穿了两种思路的结合。图表2为对医药板块、各子行业及相关重点公司市盈率等指标预测的参考。

  作者:刘彦明 银河证券

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