高善文：中国资产重估过程远未结束

    “银行主动信贷投放作为一个独立力量，对资产重估有着很大的影响。而从目前看到的大量证据而言，我国的资产重估过程还远未结束”，在昨日召开的安信证券中期投资策略会上，公司首席经济学家高善文向与会者阐述了上述观点。

　　高善文认为，对于观察到的银行信贷增长来说，在理论上其原因不外乎两种：一是实体经济部门信贷需求在上升，二是银行部门的信贷供应愿望在上升，后一情形可以简称为商业银行的主动信贷投放。银行信贷的增长过程会派生货币，从而形成货币供应的加速。

　　高善文称，从实体经济部门资产配置的角度看问题，商业银行主动创造信贷意味着实体经济部门现金（包括银行存款）的持有数量在被动增长，为分散风险和提高收益，实体经济部门试图把被动增加的现金分散化和配置到股票、房产、古董、厂房和国外资产等资产类别上。这一过程会形成股票和房地产价格的上升，从而表现为资产价格的膨胀。而从实体经济部门资产配置的角度看问题，它之所以试图主动增加对银行的负债，必然来源于它同时试图增加某些类别的资产，例如增加机器设备和厂房的投资等。如果实体经济部门信贷需求上升的原因来自于它要增加机器设备和厂房等，那么可以推断它还会试图减少股票、债券、国外资产等类别资产的配置。在这种情形下，货币信贷供应的加速会迅速伴随实体经济的通货膨胀，但资产价格是很难膨胀的。

　　综上所述，高善文认为，如果信贷供应的下降伴随着信贷市场上利率的迅速抬升，则资产市场的价格会快速滑落；如果信贷供应的上升伴随着信贷市场利率的下降，则资产价格的膨胀难以避免。从2004年二季度到2005年二季度，中国信贷供应的增长率从超过20%的水平迅速下降到不足13％的水平，信贷市场的加权利率上升超过 170个基点，同期股票价格指数几乎经历了自由落体式的快速下降；从2005年3季度到2006年1季度，在信贷供应逐步加速的同时，加权贷款利率大幅度下降，同期股票价格指数则从底部顽强爬升。

　　“从日本和我国台湾地区的牛市经验看，银行部门主动信贷创造的扩大和收缩在短期内对资产价格也会形成明显影响，在某些条件下甚至形成强烈和主导性的影响。目前我国内地资产重估还处于贸易顺差的推动阶段，所以这一过程还远未结束”，高善文表示。