长期看好国内汽车制造业寻找细分市场中具有估值优势的企业-搜狐财经

□长城证券吕磊

在经济持续快速发展的基础上,国内汽车行业在未来5-8年内有望保持快速增长趋势。尽管与国外成熟市场相比国内部分细分市场估值偏高,但考虑到汽车行业公司的高成长性,对其可进行适当的估值溢价。

给予汽车行业“谨慎推荐”评级。

行业维持高位景气运行

2007年1-5月,全国汽车产量为371.98万辆,同比增长21.52％,销量为364.62万辆,同比增长22.27％。其中,乘用车产销量分别为261.72万辆和257.27万辆,商用车产销量分别为110.27万辆和107.35万辆,整个汽车行业依然维持高位景气运行。

近年来汽车行业产销量维持快速增长态势,同比增长在20％左右,这与我国汽车行业目前所处的发展阶段是相吻合的,预计未来几年我国的汽车产销量将继续保持15％-20％左右的速度增长。与2006年相比,商用车的产销量增速明显加快。2006年商用车销量增长14％,而今年前五个月销量增长24.36％,并略高于乘用车,其亮点主要是商用车市场中重卡的高速增长和半挂牵引车的异军突起,

受行业景气的影响,一季度汽车整车行业实现主营业务收入665.4亿元,同比增长87.97％,主营业务利润72.9亿元,同比增长56.98％,净利润23.5亿元,同比增长116.86％；汽车零部件行业实现主营业务收入121.6亿元,同比增长54.16％,主营业务利润17.5亿元,同比增长38.67％,净利润5.4亿元,同比增长75.36％。主营业务利润的增幅小于收入的增幅,预示出成本增长过大。

需要指出的是虽然一季度整车和零部件企业的主营业务利润率同比下降14.68％和10.05％,但净利润率却同比增长15.37％和75.36％,投资收益对净利润的贡献巨大,预计未来在一段时间内汽车企业仍将受益于投资收益增长而带来的盈利增长。

长期增长趋势乐观

汽车市场尤其是轿车市场,其发展速度取决于国民经济的增长速度,推动的主要因素为人均GDP增加而带来的居民可支配收入的大幅提高以及消费能力的升级。参照以往亚洲主要汽车市场日本和韩国的历史,当人均GDP达到1000美元时,汽车开始进入家庭；当人均GDP达到1000-3000美元时,其汽车行业处于快速增长期,持续大约5-8年左右的时间,之后进入一个平稳增长期。而我国的汽车行业目前正处于快速增长期,人均汽车保有量还远远低于发达国家的平均水平。按相应参照系来讲,我国的汽车市场也会存在一个5-8年左右的快速增长期。

但考虑到我国作为世界上独特的经济实体,拥有特殊的城乡二元经济结构：一线城市与二线省市之间的经济水平存在较大差距；东部与西部,沿海与内陆以及城乡之间的经济水平也存在一定程度的差异。在这种独特的二元经济结构下,我们认为汽车市场的发展必将是从一线城市引领到二线省市城市,从东部传递到西部,从沿海发展到内陆。整个市场的消费结构和主体也会按照这个顺序转移。考虑到中国市场的特殊性和巨大性,我们认为中国汽车市场发展的持续性必将远远超过日本和韩国,大约会持续12-16年左右。也就是从2002年开始算起,将会持续到2014-2018年左右。基于以上的考虑和判断,我们对汽车行业长期持乐观态度。

细分市场各不同

乘用车市场主要是轿车市场目前还处于充分竞争阶段,整个市场充满了大大小小的竞争者,最大企业的市场占有率也仅仅10％多,一款优秀的车型就可以改变一家企业的命运。考虑到上半年韩系轿车的全线溃败,以及5月底6月初卡罗拉、明锐这两款重磅车型上市后,整个中级车市场还处于价格试探阶段,随着下半年销售压力的加大以及部分新车型的上市,预计今年下半年各大厂商竞争更加激烈,随着韩系的反扑,一场更大规模的价格战将会在下半年打响。各个厂商的盈利将有所下降。整个乘用车市场今年将呈现一种前高后低的走势。

对于商用车细分市场中的重卡和半挂牵引车市场,我们认为其今年上半年的高速增长在下半年将有所放缓,主要是因为国家下半年加息的政策预期以及对固定资产投资增速的宏观调控,而且上半年由于“欧三”标准原因所带来的透支性增长在下半年将会趋于平淡。

商用车细分市场中的客车市场。由于目前客车市场基本由宇通和金龙所垄断,且市场增长稳定,我们认为行业内爆发价格战的可能性不大。客车市场销量的增长主要来源于国内新增的客车需求以及国外的订单。因而维持对客车市场保持平稳增长趋势的判断不变。

投资策略

基于对行业整体发展趋势和竞争状况的判断,我们对不同的上市公司根据其细分市场中的地位、企业的核心技术能力、所处产业价值链的位置以及市场的竞争程度等情况给予不同的估值水平。目前国际上成熟市场汽车行业的上市公司市盈率一般为15左右,考虑到我国汽车市场的高速成长性、不同细分市场的不同情况以及充分顾及到我国资本市场目前流动性过剩的现状,我们给予商用车市场中处于垄断地位的优势公司30-35倍的PE,给予二线商用车公司25-28倍PE,给予乘用车市场具有自主品牌且拥有核心技术的公司30-33倍PE,给予二线乘用车公司25-27倍PE。

目前整个汽车板块07年动态PE值为36倍,08年为27倍,相对于国外成熟市场来说部分细分市场估值已经有所偏高了,但考虑到汽车行业公司整体的高成长“谨慎推荐”的评级。

建议投资者重点关注以下几类公司：具有规模、品牌、市场竞争优势以及在自主品牌领域具有核心技术的乘用车公司,如上海汽车；具有核心技术、完整产业链并享受国家政策支持的高端重卡企业,如中国重汽、潍柴动力；具有稳定增长前景,在细分市场中具有垄断地位的客车企业,如宇通客车、金龙汽车；具有快速增长潜力、可能成为行业黑马的企业,如福田汽车、江淮汽车；以及拥有整体上市预期的企业,如一汽轿车、福田汽车,但其整体上市时间具有不确定性,投资者应注意规避其中所蕴含的市场风险。