拓邦电子：首日上市定位预测-搜狐财经

　　继周二中国远洋在上证所挂牌后，本周五，拓邦电子（002139）首次网上公开发行的1448万股股票将于深交所挂牌上市。

　　拓邦电子6月20日进行网上申购，申购价格为10.48元，该股不仅创下5·30大跌以来网上网下冻结资金最低纪录，同时也是中签率最高的新股。

公司的主营业务为各类电子智能控制产品的设计、开发、加工。

　　一、公司基本面分析

　　行业空间广阔

　　拓邦电子作为1996年在深圳南山科技园正式注册成立的高新技术企业，同时也是国内最早将单片机嵌入技术应用于家电智能控制应用领域的先行者。该公司核心产品涵盖家用电器智能控制器各个产品领域，同时也包括电力系统自动控制设备、互动数码运动产品的研究、开发与制造。

　　拓邦电子所从事的电子智能控制行业是电子信息产业的一个细分行业，主要向家电、高效照明、直流无刷电机、汽车电子、电动工具、设备自动化等诸多行业提供技术解决方案和智能控制产品。

　　作为中国电子智能控制行业的先行开拓者，经过十余年的发展，公司产品已涵盖家用电器及智能电源控制产品，高效照明控制产品、无刷直流电机及其控制器等多个产品领域，是目前中国行业内研发实力最强和规模最大的公司。

　　近年来，由于智能化要求的提高以及社会分工的精细化，电子智能控制行业作为一个从主机厂分离出来的新兴行业，获得了高速的发展。而且随着电子智能控制技术被广泛应用于复杂系统、化工、建筑、制造等各行业及相关产品，因此无论是在全球市场还是在国内市场，电子智能控制行业都有较好市场表现和发展空间。

　　早在20世纪20年代，电子智能控制技术就在频域法为主的经典控制理论基础上发展起来，并最先被应用于工业生产中，其后随着控制理论、微电子技术和传感技术的发展，在操作复杂度、可控对象、稳定性、经济性等方面均得到了完善，目前电子智能控制技术在家电、汽车电子、智能电源保护、电力自动化和电动工具等领域得到广泛应用，以促进产品智能化和信息化程度的提高。举例而言，在空调、电磁炉、微波炉、洗衣机、电冰箱等生活家电上，电控板的身影无处不在，而一台高档汽车采用的电子智能控制装置更高达20处以上。

　　2005年中国电子智能控制行业市场规模达到1,907.6亿元。从产品结构上看，技术含量较高的电子智能控制产品增长较快，反映出中国电子智能控制产品产业结构正由低端逐渐向高端演进。随着全球知名电子智能控制企业纷纷在中国落户和中国本土的电子智能控制企业发展，中国已逐步从世界最大的电子智能控制制造中心向最大的制造与技术中心转变。

　　未来几年，除了家电电子智能控制器保持稳定增长之外，电动工具、汽车电子、电动车电子、智能电源和卫浴电子等电子智能控制器新兴应用领域将保持高速增长。预计2006年本行业产值将超过2,300亿元，而到2010年行业产值将达到5,826.9亿元。年增长30%左右。

　　市场占有率高

　　拓邦电子走过的近十年发展历程中，始终坚持稳定国内市场，发展国外市场的方针，积极拓展产品市场，在国内外市场均有良好的市场信誉。

　　公司产品在国内享有很高的认可度，同许多国内知名企业建立了长期稳定的合作关系，目前已拥有美的、海尔、苏泊尔、艾美特、佛山照明等一批稳定客户，为公司长期发展奠定了基础；同时，公司积极开拓国外市场，目前业务已遍及欧美、东南亚、中东十几个国家和地区，产品在海外受到一致好评。截至2006年底，公司年销售收入突破4.2亿元。

　　拓邦电子在电磁炉控制板领域处于国内第一名，市场占有率达到20%，在微波炉控制板领域处于国内第三名，市场占有率12%，在洗衣机控制板领域处于第二名，市场占有率5%，在洗碗机控制板领域处于国内第一名，市场占有率15%。随着上市后募投项目的落实和融资渠道的拓宽，公司的盈利能力和竞争能力将进一步得到提高。

　　二、首日上市定位预测

　　拓邦电子：家电智能控制器主流供应商

　　拓邦电子：国内家电行业电控板一线厂商

　　拓邦电子：有较好市场表现发展空间

　　拓邦电子：产品结构调整将改善经营现状

　　拓邦电子：投资项目推动产品结构调整

　　拓邦电子：国内电子智控业开拓和领先者

　　三、公司竞争优势分析

　　巨大的市场，快速地增长

　　根据CCID的统计数据，全球电子智能控制行业在2001～2005年间保持着20％左右的年增长率，2005年销售额已达4,203.6亿美元。国内的电子智能控制行业的发展与中国世界制造工厂的地位尚不匹配，存在较大的发展空间。存在差距原因是相关行业起步较晚以及产品档次偏低。预计未来随着国内经济的发展以及产业和消费结构的升级，行业将保持高速的增长。

　　分产品种类来看，电子智能控制产品除了在较为成熟的家电领域的应用将保持稳定增长外，在汽车电子、电动工具、智能电源及卫浴电子等领域的应用将出现更快地增长。

　　专业化和独立化

　　由上述介绍可知，电子智能控制是集传感、数据处理算法、软件编程、微电子以及精密加工于一身的综合性技术；由于其应用领域广泛且差异性大，要求技术人员对下游行业要有很深的了解；因而电子智能控制行业具有技术壁垒高、专业性强的特点。

　　电子智能控制行业的产生和发展正是专业化分工的结果。以最常见的家电控制器为例，最初多为家电厂商的内部部门生产；随着家电控制器专业要求的提升以及出于成本控制的考虑，家电厂商纷纷将电控器的生产外包给专业的电子智能控制厂商。专业厂商已经逐渐成为电控产品市场的主流。在国内，有奥克斯出售电控部门以及小天鹅与艾默生合作成立家电控制器研发中心的先例，在国外，西门子也与代傲结成了长期的战略合作关系。

　　行业集中度低，市场趋于整合

　　电子智能控制产品的行业集中度较低，其原因包括产品差异大、产能分散以及下游厂商分散供货风险等。但在细分市场尤其是高端市场上，也产生了诸如英维斯、EGO等行业巨头，2005年两家公司分别实现了24.57亿英镑和5.09亿欧元的销售收入，另外如代傲、艾默生也具有很高的市场占有率。

　　国内电子智能控制行业起步较晚，行业集中度更低，成规模的制造商有数十家。

　　国内家电行业的盈利下降也进一步挤压了上游控制器厂商的利润空间；因此，一旦当某控制器成为成熟的产品后，制造商就基本呈微利经营的状态。以2003年在香港上市的屹东电子（8249HK）为例，当时其毛利率高达30%以上，但后来由于变频空调控制器生产技术的普及以及空调行业增速的下降，2005年毛利水平下降到10%左右，目前屹东电子已将业务重心转移至移动电话及其控制器制造上。

　　在此背景下，厂商想在竞争中取胜，一方面则需要具备高的产品性价比和稳定可靠的供货能力，另一方面要能够不断研发出毛利较高的高端产品。经过多年的竞争，以拓邦电子为代表的优秀厂商正脱颖而出，市场占有率持续提升，行业正趋于整合。

　　强大的研发实力

　　控制器的制造工序难度较低，技术壁垒主要体现在产品的研发和设计上。正是由于其技术难度，国内很多厂商并不具备研发实力，以模仿为主，对市场上的成品进行仿制或改动，技术附加值低，主要赚取简单加工费。只有技术领先的企业，才能通过不断地研发新品来获得较高的附加值。

　　拓邦电子则是一家注重原创性的研究型生产企业，拥有业内少见的达181人的庞大研发团队（其中工程师80余人）和专门的前期研究实验室和项目开发中心，并与国内电子智能控制领域科研能力最强的哈尔滨工业大学建立了紧密的产学研关系，从研发投入来看，历年来占销售收入的比例均在5%以上。由于技术水平突出，拓邦电子曾被评为深圳市科技50强、深圳软件行业十强，并一度成为艾默生、美的的收购对象。

　　拓邦电子对研发的投入卓有成效，开发的电磁炉、微波炉、洗衣机等控制器产品均保持技术业内领先的地位，并曾经为海尔、美的等企业解决过同行难以解决的技术难题。近期所开发的洗衣机、洗碗机控制器，增加了对电机动态平稳调速、不平衡负载检测、模糊传感检测等新技术，已达到国际先进水平。

　　拓邦电子高的研发费用很像科研型企业，但较低的毛利率则与加工型企业类似。从经营业态以及公司内部研发部门的强势地位来看，我们更倾向于将公司归类为研发型企业，较低的毛利率应归咎于其业务重心仍集中在竞争激烈的家电控制器领域。随着汽车电子等高毛利业务的开展，公司的毛利率和盈利能力将持续提升。

　　敏锐的市场判断力

　　产品无论采用多么先进的技术只有与市场需求相结合时，才能创造出市场价值。拓邦电子这些年来的持续成长，既得益于强的技术实力，也与其敏锐的市场判断力有关。

　　公司高管包括董事长和总经理在大都是技术或市场一线人员出身，对于产品和市场把握得比较深刻。从早期介入空调电控板行业，到成功发展电磁炉控制板，再到近期所开发的洗碗机电控板、洗衣机电控板、HID灯安定器、电池保护板等产品，公司总能够及时准确地捕捉到市场机会。

　　客户资质优良

　　电子智能控制装置是相关家电等产品整机的关键组成部件，虽然占整体销售额的份额有限，但其技术难度高，且负责整机功能的控制，是人机互动的窗口，因而整机厂商对其供应商的供货能力及产品质量都有严格的要求。拓邦电子是国内电子智能控制行业的开拓者，在10年的从业经历中，建立了良好的市场口碑，并与美的、海尔、艾美特等优质家电厂商建立了长期的合作关系，在产品研发上有着紧密的合作，需求也有稳定的保障。

　　拓邦电子：家电智能控制器主流供应商

　　投资要点

　　公司规模处于行业前列

　　在电磁炉、洗碗机电子智能控制器领域，拓邦电子产品的市场占有率达到20.84%和15%，居同行业首位；在洗衣机、微波炉电子智能控制器领域，公司产品市场占有率分别为5%和12%，分别居同行业第2和第3位。

　　公司募集项目涉及汽车、卫浴、电池、无刷直流电机

　　公司募集项目侧重汽车、卫浴、电池保护。而无刷直流电机及智能控制器主要应用于滚筒洗衣机、空调、电动自行车等领域。这将分散公司业务过于集中家电领域的风险；而无刷直流电机及智能控制器在家电和电器升级换代中具有持续增长的前景。

　　建议询价区间8.28~10.35元；预计上市定价14.28~16.07元

　　拓邦电子的流通盘为2000万，预计上市后以06年业绩测算的合理市盈率有望达到40~45倍，对应的股价为14.28~16.07元。按照新股首日涨幅60%~90%测算，对应的申购价7.99~9.49元，该价格区间对应的06年市盈率为22.40~26.58倍。

　　如果公司按近期中小板市场发行市盈率29倍发行，则发行价格将达到10.35元。在8.28元~10.35元的价格区间，相应的发行数量在2000万股1600万股之间。

　　风险提示

　　公司客户相对集中、募集项目涉及众多新领域。

　　I.公司概况

　　拓邦电子股份有限公司是由拓邦电子科技有限公司于2002年8月16日整体变更设立，设立时股本为2100万股。主要股东包括：武永强、纪树海、珠海清华科技园创业投资有限公司、齐红伟和李先乾。发行前，武永强先生控制拓邦电子50.35%的股份；发行后，武永强先生仍控制拓邦电子30.96%的股份，是公司的实际控制人。

　　拓邦电子主要从事各类电子智能控制产品的设计、开发、加工、制造与销售，主要为家电、汽车、电池等行业提供配套所需的各种电子智能控制产品。目前家电电子智能控制器是公司的主导产品。产品主要通过与家电整机企业配套销售。

　　拓邦电子是国内最早从事电子智能控制产品研发、生产和销售的企业。经过多年发展，公司已经成为国内最大的电子智能控制产品专业生产企业。在电磁炉、洗碗机电子智能控制器领域，公司产品市场占有率达到20.84%和15%，居同行业首位；在洗衣机、微波炉电子智能控制器领域，公司产品市场占有率分别为5%和12%，分别居同行业第2和第3位。

　　该行业具有实力的企业包括：屺东电子、拓邦电子、盈科、前锋、蓝威、英维思、AKO，其中，英国英维思和德国AKO在高端家电智能控制器国际市场具有较强的技术、规模垄断优势。

　　拓邦电子具有一定的技术开发能力，拥有8项专利(实用新型)、2项非专利技术和3项软件著作权。

　　II.行业地位与经营情况分析

　　智能控制器行业及发展前景

　　电子智能控制技术是一门对模糊控制技术、变频控制技术、网络技术、传感技术、信号识别技术、语音技术、通信技术、嵌入式软件技术、微电子及自动控制技术、人工智能模拟技术进行智能化、信息化、人性化、集成化研究的综合技术。电子智能控制器广泛应用于汽车、家电、电源、电力自动化、机床自动化、电动工具等各个领域。

　　由于智能化要求的提高以及社会分工的精细化，电子智能控制行业作为一个从主机厂分离出来的新兴行业，获得了高速的发展。而且随着电子智能控制技术被广泛应用于复杂系统、化工、建筑、制造等各行业及相关产品，因此无论是在全球市场还是在国内市场，电子智能控制行业都有较好市场表现和发展空间。

　　拓邦电子是我国智能控制器行业的佼佼者

　　改革开放近三十年，中国已经名副其实地成为全球家电制造基地，并且产业转移仍在持续，中国已经成为全球家电智能控制器最重要的消费市场，这给中国家电智能控制器企业巨大的发展空间和难得的发展机遇。拓邦电子就是在这样的背景下发展起来的家电智能控制器行业的佼佼者。

　　公司简要财务分析

　　公司主导产品为白家电和小家电智能控制器，由于家电行业属于充分竞争的行业，与其配套的智能控制器同样竞争激烈，并且货款有较长的回收期。公司三年来毛利率、净利率呈下降趋势；流动比率、速动比率较低，资产负债率较高；应收帐款周转率逐年下降。

　　2006年公司应收账款、存货分别下降11.74%和28.18%，高于主营业务收入的下降幅度1.07%，存货周转率有较大幅度提高。

　　III.募集资金投向

　　拓邦电子募集资金计划拟投资于电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目、无刷直流电机及智能控制器项目。其中电子智能控制产品侧重汽车电子智能控制产品、卫浴智能控制器产品、电池保护智能控制产品。而无刷直流电机及智能控制器主要应用于滚筒洗衣机、空调、电动自行车等领域。

　　(一)募集项目简介

　　电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目

　　拓邦电子除增加原有家电电子智能控制产品产能以外，重点投资汽车电子智能控制产品、卫浴智能控制器产品、电池保护智能控制产品。

　　汽车电子类应用电子智能控制产品的终端产品有：HID氙气灯、倒车雷达、汽车音响、GPS卫星定位、ABS、发动机控制、仪表控制等。其中，拓邦电子拟投资HID氙气灯智能控制器，公司已与广州飞普科技(中国)有限公司签订了2007年两千万元的包销合同。

　　公司在按摩浴缸的地线检测电路技术上取得重大突破，解决了欧美卫浴产品关于安全技术壁垒的出口限制问题，该产品与上海荣威配套出口欧美市场，上海荣威在全球地上水池、地下水池、按摩浴缸等产品领域占有很高的市场份额。公司与其合作的系列产品智能微电脑控制器、地线检测电路拥有全球独家生产权，公司通过上海荣威直接获得了巨大的市场份额。

　　应用电子智能控制产品的电池终端产品有：太阳能电池、动力电池、蓄电池等。随着手机、数码相机、便携摄像机、笔记本电脑、电动车等消费产品的持续增长，充电电池行业将呈现巨大的增长潜力。而智能控制产品是延长电池使用寿命、维护电池系统安全运行的必不可少的部件。

　　无刷直流电机及智能控制器项目

　　全球各类小型电机销售额目前已达250亿美元，其中无刷电机约为50亿美元。预计未来五年，小型电机的年销售额将达到450亿美元，同时传统电机将稳步向无刷电机转变，各种无刷电机产品所占的市场份额有望从五分之一增加到一半，达到200亿美元。

　　无刷直流电机相对于有刷直流电机具有节能、环保、长寿命等突出优点，在家用电器、日用电器节能标准不断提高的背景下，无刷直流电机具有良好的市场前景，与之配套的智能控制器也同样具有巨大的增长潜力。

　　拓邦电子此次重点投资洗衣机和电动自行车无刷直流电机及智能控制器。其中，洗衣机用无刷直流电机及其控制器拟达到年生产规模30万台套，电动自行车用无刷直流电机拟达到年生产规模60万台套，电动自行车用无刷直流电机控制器100万套。

　　(二)项目经济效益分析

　　电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目达产后，可增加销售收入4.01亿元，净利润2244万元。该项目的税后财务内部收益率为31.00%，投资回收期为5.12年。

　　无刷直流电机及智能控制器项目达产后，年增销售收入2.58亿元，净利润2191万元。

　　该项目的税后财务内部收益率为37.68%，投资回收期为3.39年。

　　IV.财务预测

　　主要盈利假设：

　　1、我国经济仍保持持续稳定增长；2、公司募集项目能按期投产；3、公司所得税维持在15%的水平。

　　V.价值评估及申购建议

　　(1)类似企业市盈率比较

　　目前，中小板中三花股份、德润电子等企业与拓邦电子相似，有一定的可比性。从这类似企业的市盈率看，06年平均市盈率为43.87倍，平均P/B为4.93倍。同类企业增长率在20%~50%之间，市场给予较高的成长溢价。拓邦电子的流通盘为2000万，未来成长在10%~35%，预计市场可能会以35倍以上市盈率定价。

　　(2)中小板比较

　　截止目前，中小板中扣除亏损公司后的平均市盈率为43倍，拓邦电子属于流通盘相对小的公司，我们给予5%的溢价，那么，对应的市盈率为45倍。

　　综合分析：拓邦电子上市后的合理市盈率有望达到40~45倍，对应的股价为14.28~16.07元。按照新股首日涨幅60%~90%测算，对应的申购价7.99~9.49元，该价格区间对应的06年市盈率为22.40~26.58倍，以该申购价融资额(减去1000万元发行费用后)14980万元~17980万元，在8.28元以上价格发行2000万股，募集资金将超过公司15549亿万元的项目需求，这也意味着公司需要减少发行股数。

　　如果公司按近期中小板市场发行市盈率29倍发行，那末发行价格将达到10.35元。

　　在8.28元~10.35元的价格区间，相应的发行数量在2000万股1600万股之间。

　　风险提示

　　1、客户相对集中的风险：这主要与公司主导产品市场集中在家电领域有关，我国白色家电市场相对集中，这些企业规模巨大，处于强势地位，具有较强议价能力。

　　并且主要客户美的集团拥有自己的智能控制器生产企业顺德盈科电子有限公司，海尔也有自己的智能控制器生产企业。这使得外部公司处于相对不利的地位。

　　2、公司拓展新市场风险：公司募集项目产品涉及公司相对陌生的领域，如汽车、卫浴、电池、无刷直流电机及控制器等，这些新领域的开拓和持续经营存在不确定性。（平安证券　邵青）

　　拓邦电子：国内家电行业电控板一线厂商

　　拓邦电子从事电控制板的制造，主要为国内的家电企业配套。公司客户结构比较集中，产品毛利率一般，企业竞争力有待观察；募集资金项目将能使生产规模进一步扩张，公司价值投资区间在16.00~19.00元左右，建议申购。

　　行业分析。从竞争情况来看，电子智能控制行业是完全市场化竞争的行业，国内目前处于正在形成强势企业的阶段；从产业链来看，相对上游具备一定价格谈判能力，相对下游价格谈判能力比较弱；从需求来看，同时行业需求有一定的季节性特征；从成长性来看，我国电子智能控制行业处于快速成长期。

　　主营收入和毛利率分析。公司以各种家电(如微波炉和洗衣机，洗碗机等)电控制板生产为主，汽车和电池用控制板为辅，2005和2006年公司主营收入成长率分别为26.46%和-1.07%。收入成长性一般。公司2004、2005和2006年的主营产品综合毛利率分别为15.75%、14.29%和14.92%，毛利率水平较低，从一个侧面反映出行业竞争状况和公司竞争力水平有待进一步提高。

　　公司竞争力分析。1)在国内家电应用领域，处于国内同行前列；2)有一定品牌和规模优势。

　　募集项目分析。公司募集资金项目逐渐达产，生产规模进一步增强，但是项目进展值得跟踪，盈利效果有待进一步跟踪观察。

　　盈利预测和投资建议。基于假设，根据海通利润预测模型，我们预计公司2007~2009年的摊薄每股收益分别为0.43、0.57元和0.79元。公司上市后合理目标价在16.00~19.00元/股左右，建议申购。

　　主要不确定因素。业务集中于主要客户的风险、所得税变更、财务杠杆比较高。

　　1.公司概况

　　1.1股东概况

　　本次IPO发行1808万股，占发行后总股本的36.16%，发行价格为10.48元/股。持有公司5%以上股份的股东为武永强、珠海清华、纪树海等，公司实际控制人为武永强先生，持有1607.20万股，占发行后总股本的32.14%。

　　武永强之外的其它股东的限售期为12个月，但公司2006年3月每10股送红股4股利润分配方案实施后新增的912万股从工商变更登记之日(即2006年7月24日)起锁定36个月。如表1所示。

　　公司电磁炉约占营业收入的60%，主营利润的51%，是公司最主导的应用领域。而所谓的汽车电子和电池所占比重仍然比较低。

　　总体而言，如果考虑，微波炉和洗碗机，洗衣机等产品，则公司完全是以家电控制板为主导应用的企业。

　　1.3收入成长性比较弱，毛利率比较低

　　公司招股说明书资料显示，公司2005和2006年的主营收入成长率分别为26.46%和-1.07%。2006年，公司虽然新增多士炉、空调和空气机电控板等新产品，但主导产品电磁炉电控板的收入下降3000万元左右，导致总体收入仍然下降。

　　公司2004、2005和2006年的主营产品综合毛利率分别为15.75%、14.29%和14.92%，毛利率水平比较低，而且呈现略微下降的态势。较低的毛利率从一个侧面反映出公司竞争力一般。当然，这一方面和产品中原料成本占比达到60%左右有关，此外也和行业竞争和所处应用行业有关。

　　2.行业简介

　　2.1市场容量和用途

　　随着全球知名电子智能控制企业纷纷在中国落户和中国本土的电子智能控制企业发展，中国已逐步从世界最大的电子智能控制制造中心向最大的制造与技术中心转变。

　　在2005年度全球电子智能控制行业4203.6亿美元的销售额，其中各类应用如图3所示，2005年我国电子智能控制行业1907.6亿元的市场销售中，各类应用如图4所示。

　　未来几年，除了家电电子智能控制器保持稳定增长之外，电动工具、汽车电子、电动车电子、智能电源和卫浴电子等电子智能控制器新兴应用领域将保持高速增长。预计2006国内年本行业产值将超过2300亿元，2010年将达到5826.9亿元。

　　2.2行业竞争格局

　　电子智能控制行业是完全市场化竞争的行业，在海外市场基本形成了以少数强势企业为主的稳定的竞争格局，国外电子智能控制行业处于平稳增长期。

　　境内专业分工的发展促使电子智能控制产品的生产正逐步从家电等传统产品的生产企业中独立出来，成为一个独立的行业，目前尚处于正在形成强势企业的阶段，我国电子智能控制行业处于快速成长期。由于全球制造业纷纷向中国转移，作为电子产品的核心部件，需求将呈现持续快速增长态势。整体而言，我国本行业处于成长期。

　　2.3上下游竞争格局

　　电控行业对上游的电子元器件供货商选择余地很大，且采购价格平稳，并有小幅下降的趋势，显示出明显的价格谈判能力。

　　电控产品的下游应用行业主要是竞争激烈的家电为主，由于家电、汽车、手机行业的市场竞争日趋激烈，上述行业的生产厂商利润率不断下降，为了保证其生存与发展，它们要求降低电控产品的价格，影响本行业的利润率，对本行业供货价格构成降价压力，并影响到本行业的利润水平。

　　在小家电、汽车电子、电池保护等竞争尚不激烈的产品领域，电控行业的利润率还处于较高水平，但是公司所占比重比较低。

　　2.4需求的季节性

　　公司产品主要为家电终端产品提供配套服务，由于家电销售具有非常鲜明的季节性，因此，公司的生产经营也具有非常明显的季节性特征。一般而言，公司在8月销售开始增长，9~12月为销售旺季，1月开始下降，其他月份为销售淡季。

　　3.公司的竞争优势分析

　　3.1竞争对手状况：在国内家电应用领域，处于国内同行前列

　　目前国内能研发和生产电子智能控制产品的企业有几十家，但真正具备研发实力及上规模的企业为数不多。少数技术领先、产品性价比高的企业在经过数年的市场竞争后，市场份额逐渐提高，市场集中度有所上升，主要集中在拓邦电子、盈科、前锋、蓝微等。

　　公司在国内家电应用领域，处于国内同行前列，如表2所示。

　　3.2有一定的品牌和规模优势

　　公司最近几年强化品牌管理，产品在行业中赢得了较好的质量信誉，已与多家知名的电子、电器生产企业建立了良好的合作伙伴关系，成为LG、伊莱克斯、惠而浦、BLUEAIR、IFB、FRIEDRICH、CTI、美的、海尔、长虹、TCL、九阳、艾美特等厂家首选的配套企业，连年被评为最佳供应商、核心供应商。

　　公司拥有年生产1100万套各类电子智能控制产品的生产能力。从获得订单、组织生产、质量测试到交付产品整个周期一般为7~10天，与竞争对手相比，公司按需及时供货能力较强，得到了客户的高度认可。

　　但是相对于主要的国外竞争对手而言，公司的设备自动化程度相对不高，降低了生产效率和产品品质。

　　4.募集资金项目分析：规模效应增强，效果有待观察

　　由于近几年下游行业发展，对电子智能控制产品的需求量逐年上升，但是公司目前的产能已经远远不能满足市场的需要；特别是旺季时，公司不得不拒绝部分订单或将部分产品外派加工，导致公司市场占有率未达到应有水平，但外派加工不可避免降低了产品的质量和可靠性。

　　公司本次IPO计划募集资金投向如表3所示。

　　其中，项目一建设期三年。项目达产后，预计每年可实现销售收入40114.7万元，新增产能3400万套，其中，家电智能控制、智能电源，汽车电子和卫浴电子控制分别为1400、2000、50和40万套。

　　对项目二，洗衣机用无刷直流电机拟达到年生产规模30万台套，电动自行车用无刷直流电机拟达到年生产规模60万台套。建设周期1.5年，拟于2007年初开始建设，2008年中期建成投产，项目建成投产后第一年计划生产负荷按20%计，第二年按60%计，第三年及以后达到100%。

　　由于很多产品是新领域，还有汽车电子，这些属于比较高端的新应用领域，同时公司本次募集资金投资项目实施后，产品结构将有所调整，部分产品的产能迅速提高，部分产品由小批量生产转为大批量生产，这将使公司在消化产能、开发新的销售渠道方面面临风险。

　　5.利润预测与估值分析

　　5.1利润预测的基本假设

　　我们认为，公司的产能自2008年起开始释放，假设2007、2008、2009年公司的销售收入成长率分别为20.00%、30.00%和35.00%。主营业务利润率初步假设维持在14.55%、14.65%和14.85%。

　　我们假设管理费率、营业费率和所得税率分别维持在7.30%、2.16%和15.00%，最终得到的预测如三大附表所示。

　　5.2市盈率相对估值

　　我们根据国内电子行业的估值的进行比较，得到当前行业2007、2008和2009年的平均PE水平为41、33和28倍，我们认为市场可能给予公司2008年33倍PE水平，则公司合理价值区间在18.81元左右，我们认为，根据公司产品竞争力和当前市场的估值水平，在16.00~19.00元左右比较合理，建议参与申购。

　　6.投资风险

　　主要投资风险在于：

　　业务集中于主要客户的风险：公司2004、2005和2006年度向前五大客户合计销售额占当年销售额的之比分别为84.04%、79.66%和68.96%，存在对客户依赖的风险；其中，对广东美的集团公司及其关联公司的销售额合并计算，则2004~2006年度对其销售额占销售总额的比例分别为52.97%、52.75%和36.67%。

　　2004~2006年各会计期末的资产负债率分别为81%、78%和74%，资产负债率比较高。

　　税收政策变更：公司自设立开始享受两免三减的所得税优惠政策，减半后执行所得税税率为7.5%，该等优惠政策已于2006年年底到期。公司从2007年至2009年，减半缴纳企业所得税。未来税收政策变化可能影响所得税。（海通证券　邱春城）

　　拓邦电子：有较好市场表现发展空间

　　公司的业务公司主营业务为各类电子智能控制产品的设计、开发、加工、制造和销售，主要为家电、汽车、电池等行业提供配套所需的各种电子智能控制产品。目前，公司的主要产品为家电类的电子智能控制产品，公司的产品主要有微波炉控制板、电磁炉控制板、手机电池保护板、DVD电池保护板、笔记本电脑电池保护板、动力电池保护板、PDA电池保护板。拓邦电子在电磁炉控制板领域处于国内第一名，市场占有率达到20%，在微波炉控制板领域处于国内第三名，市场占有率12%，在洗衣机控制板领域处于第二名，市场占有率5%，在洗碗机控制板领域处于国内第一名，市场占有率15%。公司目前在竞争中的主要问题是产能不够和设备先进程度不够。由于资金的限制，公司的产能不能满足市场需求，经常会丢掉一些订单，另外设备自动化程度不高，降低了生产效率和产品的品质。

　　中国金融大典

　　募集资金项目公司募集资金主要投资在以下两个领域，电子智能控制产品生产技术改造及产能扩大项目投入资金1.1亿元，无刷直流电机及其智能控制器项目投入资金4500万元。这两个项目达产后将每年产生净利润4000万元以上，每股收益将增加0.7元左右。

　　业绩预测我们根据公司产品的市场需求情况和公司的竞争地位以及产能增长情况预测公司未来的业绩。按照增发后的股本，公司2006年每股收益为0.36元。国内电子控制产品市场的年增长率30%左右，公司新产品主要应用在汽车电子、卫浴、电池管理等领域，产品的毛利率高于现有产品的毛利率。综合考虑以上因素，我们预测2007年、2008年和2009年公司的每股收益分别是0.52、0.70、和0.98元。

　　公司的历史沿革。

　　拓邦电子前身是拓邦设备公司。拓邦设备公司成立于1996年2月9日，注册资本为人民币200万元。拓邦设备公司股东为纪树海、王仕言、靳伟、武永强、齐红伟和彭滨共六个自然人，持股比例分别是20%、16%、16%、16%、16%和16%。后来经过多次股权转让和增资扩股，到本次发行前总股本为3192万股，本次计划发行2000万股，发行后总股本为5192万股。发行后最大的股东是武永强，持有30.96%的股权，是公司的实际控制人。其他股东分别是珠海清华和自然人。

　　产品的市场前景电子智能控制行业正是基于电子智能控制技术，为电子智能控制应用领域提供电子智能控制产品和解决方案的行业。在科学技术飞速发展的今天，电子智能控制产品已越来越广泛地应用于家用电器制造、汽车电子、智能电源保护、电力自动化、电动工具等各行业相关产品上。电子智能控制产品作为电子智能控制应用行业的极为重要组成部分，直接关系着这些产品的性能和品质。

　　公司的竞争地位拓邦电子在电磁炉控制板领域处于国内第一名，市场占有率达到20%，在微波炉控制板领域处于国内第三名，市场占有率12%，在洗衣机控制板领域处于第二名，市场占有率5%，在洗碗机控制板领域处于国内第一名，市场占有率15%。

　　公司目前在竞争中的主要问题是产能不够和设备先进程度不够。

　　由于资金的限制，公司的产能不能满足市场需求，经常会丢掉一些订单，另外设备自动化程度不高，降低了生产效率和产品的品质。

　　募集资金主要投向两个项目：电子智能控制生产线技改和扩大产能项目和直流电机项目募股资金项目分析公司募集资金主要投资在以下两个领域，电子智能控制产品生产技术改造及产能扩大项目投入资金1.1亿元，无刷直流电机及其智能控制器项目投入资金4500万元。这两个项目达产后将每年产生净利润4000万元以上，每股收益将增加0.7元左右。

　　第一个项目主要是生产汽车电子、卫浴电子和电池保护控制产品，第二个项目主要是生产洗衣机直流电机。这些产品都是市场中迫切需要的产品。

　　公司成立了专门的汽车电子项目组，目前已完成汽车用HID的研发，并与广州飞普科技(中国)有限公司签订了金额为年2,000万元的包销合同。该公司是专业研发生产HID升压器的香港飞普国际有限公司在大陆设立的机构，销售HID等保障行车安全产品。2007年公司已接获广州飞普500万元HID订单。

　　公司已经在按摩浴缸的地线检测电路技术上取得重大突破，解决了欧美卫浴产品关于安全技术壁垒的出口限制问题，并于2005年12月与上海荣威塑胶工业有限公司签订了《技术及专利申请协议》，规定公司为该公司开发按摩浴缸系列产品智能电脑控制器，并为其专门设计符合TUV认证标准的地线检测电路，该技术为合作双方共同所有，但公司获得依托该项技术的地上水池、地下水池、按摩浴缸等系列产品的智能微电脑控制器、地线检测电路的全球独家生产权。上海荣威是吹气塑胶行业世界排名前列的公司，主营包括吹气水池等产品，主要出口欧美。

　　预测公司每股收益年增长40%-50%。

　　盈利预测我们根据公司产品的市场需求情况和公司的竞争地位以及产能增长情况预测公司未来的业绩。

　　按照增发后的股本，公司2006年每股收益为0.36元。如果按照公司募集资金项目两年后达产计算，2009年公司的每股收益将达到1.1元。

　　国内电子控制产品市场的年增长率30%左右，公司新产品主要应用在汽车电子、卫浴、电池管理等领域，产品的毛利率高于现有产品的毛利率。

　　综合考虑以上因素，我们预测2007年、2008年和2009年公司的每股收益分别是0.52、0.70、和0.98元。

　　上市后合理价格25元估值25元在现有上市公司中没有同拓邦电子生产同类产品的公司，但是我们可以将拓邦电子同一般的电子元件公司相比较，目前电子元件公司的平均市盈率大约是50倍左右。

　　所以我们预测拓邦电子上市后的市盈率也应该定位在50倍左右，也就是定位在25元左右。

　　建议申购价8--10元建议申购价10元我们预测拓邦电子的上市价格是25元左右，考虑到小盘股的收益率一般达到150%--200%，我们建议申购价格是8--10元。

　　风险主要来自股票市场风险分析公司的长期发展前景光明，从业务上看，经营业绩出现大幅度波动的风险不大，主要关注股票市场的波动风险。（中投证券）

　　拓邦电子：产品结构调整将改善经营现状

　　基本结论、价值评估与投资建议

　　规模与技术使得公司竞争力高于同行；我们参比同类上市公司，以08年摊薄EPS0.574元为基准使用相对估值，但IPO项目将有效改善公司的产品结构和经营环境，认为公司合理市盈率为25倍，其合理估值为14.35元；考虑到目前市场环境，我们认为公司上市开盘价为20.56～27.42。

　　规模与技术优势提供了公司的成本优势，提升了公司的竞争力，是公司的投资价值的良好体现；而良好的客户质量也保障了公司的未来发展；

　　募集资金项目将有效的改善公司的产品结构与经营现状，保障了公司未来的可持续发展；

　　公司现有业务主要以微波炉和电磁炉为主，下游市场的无序竞争影响了公司的经营环境；

　　现有业务产品应用领域单一与客户结构集中也带来经营风险，但公司的客户集中度已略有降低；

　　募集资金项目产品应用领域主要为汽车电子等，相对较好的行业竞争环境将改善了公司的经营环境；

　　预测2007～2009年公司实现净利润23.7、29.8和36.4百万元，同比分别增长28.0%、25.6%和22.3%，EPS分别为0.457、0.574和0.702元。由于我们对IPO项目进行了保守预测，因此，如果公司募集资金项目顺利开展，业绩预测仍有提升空间。（国金证券　程兵）

　　拓邦电子：投资项目推动产品结构调整

　　公司主营业务为各类电子智能控制产品的设计、开发、加工、制造和销售，主要为家电、汽车、电池等行业提供配套所需的各种电子智能控制产品。目前公司具备年产电子智能控制产品1,100万套的能力。

　　业务结构

　　我国持续高速发展的电子工业带动了电子智能控制行业的高速发展，2005年我国电子智能控制行业市场规模达到了1,907.60亿元。随着全球知名电子智能控制企业纷纷在我国落户和我国本土的电子智能控制企业发展，我国已经逐步从世界最大的电子智能控制制造中心向最大的制造与技术中心转变。预计2006年我国电子智能控制行业的产值将超过2,300亿元，到2010年行业产值将达到5,826.90万元。在2005年我国电子智能控制行业1,907.6亿元的市场销售中，家电电子智能控制产品销售额为250.2亿元，占13.12％。

　　公司的主营业务收入全部来自于电子智能控制产品的销售。

　　电子智能控制器行业是介于完全市场化竞争的电子元器件行业和电子终端产品行业的中间环节，产品定价规则比较成熟，价格呈逐步小幅下降的趋势。

　　竞争能力

　　公司在技术积累上具有较大的竞争优势。公司长期以来一直专业从事电子智能控制产品的开发与研究工作。公司拥有一支181人的研发团队，拥有专门的前期研究实验室和项目开发中心，此外还与国内电子智能控制领域科研能力最强的哈工大建立了紧密的产学研关系，取得了国内从事电子智能技术研究和开发的巨大优势。

　　公司拥有年产1,100万套各类电子智能控制产品的生产能力，从获得订单、组织生产、质量测试到交付产品整个周期一般为7到10天，与竞争对手相比，公司按需及时供货能力较强。

　　风险因素

　　公司2004年度、2005年度和2006年度向前五大客户合计销售额占当年销售总额的比例分别为84.04％、79.66％和68.96％。其中，公司对广东美的集团公司及其关联公司的销售额合并计算，则2004～2006年度对其销售额占销售总额的比例分别为52.97％、52.75％和36.67％。公司存在依赖单一客户（广东美的集团公司及其关联公司）的风险。

　　公司目前主营业务收入来源于家电用电子智能控制器的生产与经营，公司的产品利润必然受到下游家电企业经营状况的影响。

　　盈利预测

　　公司此次募集资金拟投资于以下两个项目：

　　目前，公司正发挥电子智能控制产品开发应用方面的技术优势，逐步将产品向汽车电子、智能电源、智能卫浴等领域拓展。公司募集资金投资项目中电子智能控制产品生产技术改造及产能扩大项目的实施将进一步提高公司生产效率，进而提高公司的盈利水平；无刷直流电机及其智能控制器项目技术含量高，产品市场前景广阔。随着高技术含量的产品开发投产，产品结构调整到位，公司的盈利水平将得到显著提高。

　　我们预计公司07、08年的主营业务收入达到52,188万元、73,063万元；净利润分别达到2,365万元、3,106万元。

　　我们预计公司07、08年的EPS分别为0.46元、0.60元。

　　估值基准..根据电子元器件行业的中小板上市公司的平均发行市盈率，我们预计公司的发行询价区间在25～30倍市盈率（按照发行后总股本摊薄的06年每股收益0.36元计算）之间。

　　根据电子元器件行业的中小板上市公司在二级市场的平均市盈率，我们预计公司的上市首日定价在45～50倍市盈率（按照发行后总股本摊薄的06年每股收益0.36元计算）之间。

　　定价结论

　　我们认为拓邦电子的询价区间为9.00～10.80元，上市首日的定价区间为：16.20～18.00元。（上海证券　邓永康）

　　拓邦电子：国内电子智控业开拓和领先者

　　投资要点：

　　拓邦电子是一家专注于智能控制领域的高科技民营企业，主要为家电、汽车、电池等行业提供配套所需的各种电子智能控制产品。其主要产品为电磁炉、微波炉、洗衣机、洗碗机等家电设备电控板以及电池保护板，年产能达1100万套以上。

　　电子智能控制行业具有技术壁垒高、专业性强的特点。近年来，随技术的进步和应用研究的发展，全球智能控制行业不断向纵深发展。我国电子智能控制行业起步较晚，目前总体规模较小，预计未来随着国内经济的发展以及产业和消费结构的升级，行业将保持高速的增长。

　　公司作为国内电子智能控制行业的开拓者和领先者，具有十余年专业从事电子智能控制产品的研发、生产与销售的经验，在技术积累、人才积累、品牌效应、生产规模、管理能力等方面，均具有较大的竞争优势。主要体现在：一、公司具有雄厚的技术实力和前瞻性的技术储备；二、公司具有敏锐的市场判断力以及产品推新和商化的能力；三、稳定优质的客户群。

　　公司募集资金主要用于电子智能控制产品项目和直流无刷电机项目。电子智能控制产品项目主要是现有产能的扩大，盈利能力强的电池保护板、HID灯安定器、卫浴电子智能控制器等产品的比重将增加；直流无刷电机及其智能控制器项目则是公司与哈工大合作的产品，该项业务也是公司今后将要重点开拓的业务。

　　公司面临的主要风险一是客户过于集中，二是产品技术生命周期短。

　　初步预测摊薄后公司07、08年EPS分别为0.48元、0.67元。参照国内近期上市的电子元器件和软件公司的估值，以及中小板定价情况，我们认为公司市盈率可按07年22－25倍计算，预计公司上市后股价的合理区间为10.56-12元。建议询价区间为8.8-10元。

　　1．公司概况

　　公司是一家专注于智能控制领域的高科技民营企业，主要为家电、汽车、电池等行业提供配套所需的各种电子智能控制产品。目前，公司的主要产品为电磁炉、微波炉、洗衣机、洗碗机等家电设备电控板以及电池保护板，年产能达1100万套以上。

　　2．行业概述

　　电子智能控制行业具有技术壁垒高、专业性强的特点：电子智能控制装置是集传感技术、数据处理算法、软件编程、微电子以及精密加工于一身的综合性技术。由于其应用领域广泛且差异性大，要求技术人员对下游行业要有很深的了解，因而电子智能控制行业具有技术壁垒高、专业性强的特点。

　　全球电子智能控制行业持续增长：电子智能控制应用广泛，消费电子的智能化和信息化又不断推进新领域的拓宽。近年来，随技术的进步和应用研究的发展，全球智能控制行业不断向纵深发展。根据CCID的统计数据，全球电子智能控制行业在2001～2005年间保持着20％左右的年增长率，2005年销售额已达4,203.6亿美元。

　　我国电子智能控制行业尚存较大的发展空间：我国电子智能控制行业起步较晚，目前总体规模较小。预计未来随着国内经济的发展以及产业和消费结构的升级，行业将保持高速的增长。

　　3．2公司主要产品及竞争对手

　　公司主营业务是家电及智能电源控制器，主要产品包括：电磁炉电控板、微波炉电控板、洗衣机电控板、洗碗机电控板以及电池保护板等。目前国内能研发和生产电子智能控制产品的企业有几十家，但真正具备研发实力及上规模的企业不多。少数技术领先、产品性价比高的企业在经过数年的市场竞争后，市场份额逐渐提高，市场集中度有所上升，主要集中在拓邦电子、盈科、前锋、瑞德、蓝微等几家企业。

　　3．3公司竞争优势

　　4．募集资金项目简介

　　公司募集资金项目总投资为15,549.33万元，主要用于电子智能控制产品项目和直流无刷电机项目。电子智能控制产品项目主要是现有产能的扩大，盈利能力强的电池保护板、HID灯安定器、卫浴电子智能控制器等产品的比重将增加；直流无刷电机及其智能控制器项目则是公司与哈工大合作的产品，该项目也是公司今后将要重点开拓的业务。

　　电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目总投资为11,068.43万元，建设期3年。项目达产后，预计每年可实现销售收入40,114.7万元，利润总额2,639.69万元，净利润2,243.7万元，投资利润率为20.27%，所得税后内部收益率为31%，动态投资回收期为5.12年。

　　直流无刷电机及其智能控制器项目总投资4,480.9万元，建设期为1.5年，达产后，平均每年可实现销售收入25,820万元，利润总额2,577.09万元，净利润2,190.53万元，投资利润率为35.78%，所得税后内部收益率为37.68%，动态投资回收期为3.39年。

　　5．风险因素

　　客户过于集中：公司2004年度、2005年度和2006年度向前五大客户合计销售额占当年销售总额的比例分别为84.04%、79.66%和68.96%。其中，美的集团相关公司是本公司最重要的客户之一，若该客户生产经营发生重大不利变化，将对公司的产品销售及正常经营产生不利影响。

　　产品技术生命周期短：由于部分家电产品市场竞争激烈，产品更新换代加快，产品生命周期大大缩短，因而对电子智能控制产品提出较高的更新换代要求。公司如果研发投入不足，不能不断地开发新产品，将导致产品被市场淘汰。

　　6．盈利预测与估值

　　假设条件：

　　1、家电电子智能控制器销售收入按年均15％增长；2、直流无刷电机08年开始体现业绩；3、高效照明07年实现销售收入8000万元，其中车用HID安定器实现销售收入5000万元；4、公司所得税率15%；5、募集项目顺利实施。

　　按照5192万股的总股本计算，我们初步预计该公司2007、2008、2009年的EPS分别为0.48元、0.67元、0.87元。参照国内近期上市的电子元器件和软件公司的市盈率，我们认为公司市盈率可按07年22－25倍计算，预计公司上市后股价的合理区间为10.56-12元。考虑到一级市场20%左右的收益率，我们建议询价区间为8.8-10元。（国元证券　杨培龙）

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