股市调控应关注习惯性暴跌

　　国信证券何诚颖博士

　　股市暴涨暴跌都是需要避免的，我们一方面必须承认政策对市场的作用，另一方面又应该本着爱护市场、保护投资者利益的原则，精心安排政策出台时机，尽量减少政策出台可能对市场造成的冲击。

　　调高股票交易印花税以后，中国股市出现了剧烈的震荡，市场观望气氛十分浓厚，一个月前的冲天牛气已经不复存在。随着频繁出台的政策，股市出现了极不正常的情况。股市暴涨缺乏理性，但暴跌同样缺乏理性，比起暴涨，其产生的社会危害更严重，更应该引起足够的重视。

　　在欧美、香港等成熟市场中，5%以上的暴跌几年都难得一见，一旦发生，政府便要出来表态。但在中国大陆股市，这两年来，尤其是今年以来，深沪股市4％－8%的暴跌频频出现，并且由先前的每月一次，变成近期的每周几次，甚至连续几天；从先前的周末、月末，演变为全周、全月任何时候。这表明，中国股市健康运行的能力不足，股市的稳定性差，保护广大中小投资者利益做得还不到位。

　　中国股市的风险不在于指数、市值的快速上涨，不在于日交易量、换手率的迅速放大，也不在于是否有大量的居民涌入股市，这仅是问题的表象，需要防范的是国内股市经过股权分置改革之后又回到以往垃圾股卖高价的状况，又回到市场操纵、内幕交易盛行的年代。

　　笔者认为，管理层应将调控股市的重点从抑制上涨、挤泡沫，转变到治理习惯性暴跌上。为此，必须摈弃人为制造的指数“政策顶”。而在境外市场经济国家和地区，股市没有“政策顶”一说，如俄罗斯股市从2002年至今，涨1800%，巴西股市2002年至今涨547%，印度股市从2003年至今涨500%，香港H股从2001年至今涨1000%，这些国家和地区投资者也从来不用考虑或担心在“政策顶”上出利空打压股市。

　　因此，政府有关部门出台股市调控政策时应作出准确的阐释，给市场明确的预期。如近日取消或减征利息税的消息刚出，某些评论便是：“取消利息税相当于加息七次”。又如，财政部将发1.55万亿元特别国债的消息，又有人称：“相当于十次提高银行存款准备金率，将对股市大抽血”。这类夸大其词的说法，加剧了市场的恐惧。

　　而事实是，减利息税不增加上市公司贷款成本，反而增加存款收益。这不仅增加了居民存款收益，也提高了股民银证转账户口上资金的收益。而发行特别国债，由于大部分是由存贷差高达10万亿之巨的商业银行包揽，由于利率高于存款，从而提高了银行收益，所以对股市并非是利空，对银行股而言是利好。但如果相关部门不作好宣传解释工作，则容易引起市场的误读。

　　应该说，股市暴涨暴跌都是需要极力避免的。一旦出现上述情况，那么整个社会就要为此付出沉重代价，而不仅仅是股市的事情。因此，我们一方面必须承认政策对市场的作用，另一方面又应该本着爱护市场、保护投资者利益的根本出发点，在制订政策的同时，精心安排政策出台时机，尽量减少政策出台可能造成的对市场的冲击。

　　其一，当前应加强对暴跌时的股价异动、违规对倒的监管查处。目前，管理层对市场的监管查违规，偏重于对主力一路往上做、价格暴涨的个股。然而，暴跌时主力将股价一路往下做时的违规一点也不亚于暴涨时。而在海外股市，这种对倒往下做的手法属于违规，是要判刑的。

　　其二，相关人员应慎评股市市盈率高低和泡沫多少。应该注意的是，不应将市盈率作为估值的唯一标准，用美国和香港股市30只和36只样本股的16－20倍平均市盈率作为标尺，裁断中国股市所有股票40倍左右的平均市盈率，不够准确。中国股市上市公司业绩年增长率高达40%以上，其合乎标准的平均市盈率究竟应是多少，值得探讨。

　　其三，应将保护国家利益和广大中小投资者利益放在首位。从2005年6月－2007年5月，上市公司非流通股增值了9.2万亿，是2006年157家央企3.9万亿净资产的2.35倍。但是，“5.30”暴跌4天半非流通市值蒸发了3万亿，流通市值蒸发了1.2万亿，再加上“6.20”“7.5”暴跌至今，相当多的中小投资者今年的盈利付之一炬，4－5月入市的新股民则被套30%以上。

　　经验证明，不应采用非市场化的方式对待市场，而股权分置改革最重要的意义正在于对历史的纠偏。因此，在目前股市并非由于宏观基本面因素而出现巨幅波动，市值损失上万亿，数百家公司股票集体出现连续三个跌停板的情况下，思考一下中国股市的未来走向，不是没有意义的。在推出相关政策时，应考虑市场的反应，这样不仅有利于市场的平稳运行，从根本上说，也有利于减少这些政策在市场上可能产生的负效应，有利于政策的顺利实施。