叶檀:从农行注资上市看资本市场扭曲

　　通货膨胀期是财富的再分配期，也是财富的掠夺期。对于种种通货膨胀的手段我们最好保持足够的警惕，实际上，当物价与资源价格普遍上涨时，说明周期已经完成了大半。

　　A股突破4600点高位，总市值超过20万亿，给本就热闹非凡的中国股市打了一支兴奋剂。市场到高位大起恐慌，因为“5·30”以后的泡沫之争没有分出输赢，谁也吃不透政策的未来走向，这就给路线之争的继续提供了广阔的空间。那些认为股市太高应该用行政之手加以调控的人已经被民意的口水淹没，中国宏观经济的发展需要强劲的资本市场，这几乎已成定论。建立强大的资本市场的前提，就是减少政府行政之手的干预。

　　中国股市确实需要纠偏、发展，不过目前的股市仍在进行基因改变与权贵市场之间的拉锯战。A股20万亿总市值说明我国证券化率接近百分百，是一个了不起的地标，但换个角度，从股市依然是继银行之后大企业重要的融资工具这一点看，却很难说是一个了不得的地标。

　　农行的注资上市之路将让我们找到股市作为解忧市与融资市的新例证。最新报道称，中央汇金公司已经计划向农行注资400亿美元启动农行全面股改，注资额来自于特别国债，汇金的注资将用于农行补充资本金，农行高达7000多亿元的不良贷款损失则可能由央行和财政部承担，粗算起来占据了2006年我国GDP的二十分之一。这还没有算上此前长城资产管理公司剥离的不良资产。

　　央行与财政部不是创利企业，由央行和财政部承担不过是由纳税人承担成本的另一种说法。汇金用特别国债注资不过是主管机构在央行与财政部之间互换，没有什么本质区别。

　　当然，汇金在注资以后收益颇丰，但收益不会冲抵国有银行的改革成本，并不意味着纳税人不需要承担改革成本，只是说明，纳税人以后的成本风险变小。如果上市之后银行效益确有好转，那是中国经济、投资者与纳税人的福音，如果上市之后换汤不换药，那么，成本的承担者就是股市投资者而与全体纳税人无关。

　　如果说农行的改革路径只是以往路径的延续，是纳税人最后一次为国有大银行埋单，那么，那些反复炒作的重组概念，以及在自毁长城的如钾肥集团与ST数码这样的并购案，让人骨哽在喉。这样的案例一再提醒我们，在A股市场之上另有一套稳定法则，这套法则可以实现名义改革成本表面最小化，却无法实现资本市场最重要的优质公司基因筛选，达到经济总体利益最大化与投资者利益最大化。

　　明明知道风险多多，投资者仍然前赴后继，原因只有一个，就是除了股市楼市之外，国内找不到更好的投资保值的场所。

　　说到底，我国股市炒作的是大宗商品和政府信用，比如房地产上市公司看的主要指标之一是土地储备，有色金属与煤炭等行业莫不如此，与其说人们看中的是企业的管理能力与赢利能力，不如说是通过购买此类上市公司股票买入了大宗商品的看涨期权，无论中国经济是上升还是通胀，这些“黑色硬通货”都是首当其冲的获益者。至于购买银行股，其实购买的是政府的保底信用，国有大型商业银行由中央政府保底，地方商业银行则用地方财税作抵押，所以宁波商行的背后，托底的其实是宁波的经济增长。至于说人民币升值，一个非国际结算货币的资本项目大部分不能兑换的货币，升值与否和其内在价值关系并不大。

　　笔者从来认为，目前的股市上涨不是中国经济的喘息期，而是中国金融大战的布阵期，是市场与金融市场加大对内开放的试验期，加大金融市场的民资进入步伐，是中国资本市场走向市场化鼎革期的机遇。如果被20万亿元市值的卫星冲昏头脑，以为我们的经济实力已可抵挡国外资本市场的冲击，后果之险，无庸赘言。