美联储为何选择注资而非降息救市？

　　最近，美国次贷危机几乎将西方国家金融市场一网打尽。但是，8月7日美联储议息会议的政策声明中，美联储主席伯南克仍然没有直接提及这一危机，这与市场的期望明显背道而驰。

　　早在2006年底，美国房产市场大幅降温开始时，市场就期望美联储降息，而2月次贷危机首次登上全球舞台、7月次贷危机全面爆发之后，降息的预期就大大增加，可是美联储却毫不理会，甚至对市场没有一丝安抚，这使得市场强化了“伯南克与格林斯潘决裂”的印象。

　　欧美央行救市意图明显

　　8月9日，美联储却在公开市场操作中向市场注资240亿美元，美联储下属纽约联邦储备银行已经累计注资达380亿美元。此前，欧洲央行也向银行系统注入高达948亿欧元的资金，8月10日又继续注资610亿欧元；日本央行也于10日向银行系统注入1万亿日元的资金。加拿大、澳大利亚央行也纷纷向市场注入资金，以缓和市场短期利率的急剧上升。尽管这些央行注资都是在例行的公开市场操作中完成的，但是其规模却明显偏大，“救市”的意图不言而喻。

　　2006年第四季，美国房产市场开始大幅放缓，而早在2006年8月，美联储就将基准利率提高到5.25%，到现在已经冻结了一年的时间，次贷危机的爆发并没有动摇美联储维持利率的决心。同样在这一段时间里，欧洲和澳大利亚央行则纷纷间断性地加息，日本央行也难得地采取了一次加息措施，把利率从0.25%提高到了0.5%。这段时间正是全球股市顽强攀高、次级贷款危机逐步爆发的过程，各国央行对此不可能没有察觉，那么，为什么这些央行宁肯注资救市也不愿意降低利率呢？

　　8月7日美联储发表政策声明后，摩根士丹利指出，声明未直接提及信贷危机，但可能暗示，市场仍处在一个必须的风险再定价过程中。各国央行的态度大致是相同的，即使市场在这次危机中遭受损失，也首先不能放松金融利率环境以刺激危机的扩散，这是从源头来控制危机的策略。如果危机扩散引起市场的流动性中断，那么央行可以通过注资救市来缓和危机，并熨平市场的震荡波动。维持较紧的利率环境起到了固本正源的作用，而适时适量地注资则起到了修缮缓和市场各项指标的作用，所以美联储和各国央行宁肯注资救市也不降息，是在寻找标本兼治的途径。

　　控制危机背后的危机

　　我们也可以看到，尽管次级贷款危机成为了“压倒骆驼的最后一根稻草”，或者“浇灭火焰的最后一滴水”，但是其在各国央行心目中的真正影响，仍然是不值得一提的甚至可以一笔带过的。同时也说明，各国央行之所以不肯降息放松市场的利率环境，固然有次贷危机规模偏小、损失可控的因素，在目前的资产价格普遍处于高位的情况下，如果放松利率环境则可能进一步刺激其它的风险因素扩散，一旦这些“其它的风险因素”爆发出来，就能够从根本上摧毁全球市场的信心。而这才是次贷危机背后真正的危机。

　　以伯南克的估计，次级贷款市场的损失大约在500到1000亿美元之间，但是从各国央行近几天的注资情况来看，其总额则已经大大超出了1000亿美元这个界限，已经在3000亿美元的水平上了。也就是说，既然次贷危机本身规模不大并影响有限，那么美联储和各国央行为什么又要如此大规模地兴师动众，而注入如此大量的资金呢？如此看来，各国央行的注资行动似乎有“杀鸡焉用宰牛刀”之嫌，搞得动静过大更引得人心惶惶了，这不是抱薪救火吗？

　　其实，美国明尼阿波利斯联邦储备银行行长斯特恩已经表示，美联储为了实现货币政策目标，曾在许多工作日向银行系统注入了大量储备金，其中多数操作都是例行措施。而美联储也表示，这三天以来通过公开市场操作向市场注资而回购的所有抵押均为抵押支持债券。从中我们也可以看出，美联储是支持优级抵押贷款和抵押贷款债券的，受危机的影响这些优级贷款和债券也出现价格大幅下跌，美联储的注资正是为缓和优级贷款和债券的困境，亦为其日后重新实现合理价格而采取保护措施。

　　各国利率存在上升压力

　　从各国的短期利率来看，特别是隔夜回购利率受危机影响急剧上升，是影响金融环境的最大因素。美联储和各国央行注资缓和隔夜回购和拆借利率，正是避免因短期利率急升而引发市场的全面危机。这样我们不难看出，市场的利率前景实际上是不断走高的，特别是在目前价格处于高位的时候，风险厌恶情绪普遍上升，各国利率一直存在上行的压力，而欧洲央行和其他各国一直以来的间断性地持续加息，只是对市场这一动态的反映或者调控。只是在次贷危机爆发出来以后，市场利率上行的势头才突然加快，这或许也是美联储和各国央行纷纷注资而维护短期利率稳定的一个重要原因。

　　从总体上来看，全球金融市场仍然处于一种危险的走钢丝的境地。一方面价格高位的通胀隐忧仍然没有解除，市场风险厌恶情绪上升又推动利率上行压力加大，各国央行顺应这一形势会不断调控市场利率，即在稳定中间断性地加息紧缩；另一方面如果利率上行过快，又会挤压市场中的各种“泡沫”，可能致使危机从小规模爆发而迅速扩散，甚至引发全面危机的爆发。

　　美国次级贷款危机爆发并迅速扩散以后，美联储和各国央行宁肯注资救市也不愿意降息，正是全球金融市场这种如履薄冰的状况的真实反映。

　　中国央行的紧缩具有前瞻性

　　次贷危机爆发以后，中国虽然有金融机构牵涉进去，但是规模和损失都较小，不足以引起大的波动。而中国央行2007年以来已经三次加息和六次上调存款准备金率，对比美联储和各国央行的表现，我们也可以发现，中国央行的这些紧缩措施具有显著的独立性和大胆的前瞻性，即及早地对美国次贷危机的影响作好了应对，又及时地调控了市场因风险厌恶而出现的利率上行动态。毫无疑问，中国股市表现出来的独立性，恰恰来源于中国央行在国际金融市场的这种大胆独立。同时，在美国次贷危机爆发和各国央行纷纷注资救市之后来看，中国央行的这些紧缩措施应该大大降低了对中国通胀的担忧。