对话金融高层第13期:曾刚、张明谈美国次级抵押贷款危机-搜狐财经

　　对话金融高层第13期:曾刚、张明谈美国次级抵押贷款危机

　　主持人魏喆：各位网友大家好，欢迎进入“中国金融观察”——“对话金融高层”会客厅。今天做客的两位嘉宾是社科院金融研究所银行研究室主任曾刚和中国社科院世界经济与政治研究所张明博士，欢迎两位嘉宾的到来！今天我们讨论的话题将围绕“美国次级抵押贷款”这一话题展开。 >>>专题：聚焦美国次级债风波

社科院金融研究所银行研究室主任曾刚与社科院世界经济与政治研究所博士张明做客搜狐财经

社科院金融研究所银行研究室主任曾刚与中国社科院世界经济与政治研究所博士张明做客搜狐财经

　　主持人魏喆：首先请两位老师解释一下什么是次级贷款？次级贷款危机如何传导到一般房贷？

　　什么是次级抵押贷款

　　张明：在美国的房地产贷款市场上主要有三种贷款，优质贷款、次级贷款、MA贷款，这三种贷款的发放大概是这样一个规则，优质贷款在信用评分690分以上，同时出具符合规定的收入证明，此前的负债比例不是很高的贷款者。

相比之下信用评分620分以下，不用出具相关证明，介于这两者之间的MA贷款有两类人，第一类是信用评分在620到690分之间，虽然有很高的收入但是不愿意出具收入证明，大概是这样划分的。次级贷款的信用比较低，一般以低收入阶层为主，把非裔和拉美裔作为主要的目标市场，他们的贷款率是相对比较高的。为什么金融机构愿意给他们贷款？原因是两点。第一点，收益率相对比较高，次级抵押贷款往往比优质贷款的年利率要高两到三个百分点。第二点，只要房地产市场房价上涨，一般贷款履约，金融机构可以把抵押的房产进行拍卖，抵押的房产可以拍卖得到房子的本金和利息。次级抵押贷款总体规模相当于美国整个抵押贷款的20%。 >>>张明的博客

中国社科院世界经济与政治研究所博士张明

　　曾刚：现在的问题是由衍生品市场引起的，更多涉及到衍生产品的问题，美国这样的市场按揭产品证券化了，资本化了，作为基础的产品由此有一系列的衍生产品创造出来和次级债券挂起勾来，现在次级抵押贷款的信用风险不断加大，导致违约，进而影响到一系列衍生产品的价值以及可能引起一系列的连锁反应。现在的困难主要是金融市场层面，更多是衍生产品市场的冲击，要说危机过了一点，将来会不会演化成危机不知道，现在主要是金融市场内部的动荡。

社科院金融研究所银行研究室主任曾刚

　　美国次级抵押贷款危机的传导机制

　　主持人魏喆：美国次级抵押贷款出现问题是通过怎样的机制传导到金融体系的方方面面？

　　曾刚：因为资产证券化的产品，随着银行作为一个中介机构或者作为一个中间商会销售这样的产品，包括金融机构也好，销售这些产品本身不负责任，发出挂钩产品的时候，次级抵押贷款的贷款还了利息，这边来支付债券投资者，正常情况下两边的关系是一个脱手的关系，银行、其它金融机构不承担风险。如果还款的一些公司专门做次级抵押贷款的公司破产的话，那支付的流程就完不成了，因此这边投资债券的收益就会影响次级抵贷款的债券大跌，整个金融市场是连动的，市场大跌可能会影响其它债券市场价格一样下跌利率上涨。这个过程当中有机构破产了，银行要承担一定的风险，这个给银行带来一定的压力。如果说导致银行支付困难或者说更严重的会导致危机不断蔓延，现在我们看到的破产主要是集中在专门做贷款公司的层面上，还没有真正扩大到其它机构身上去，但是这种传导影响是肯定会有的。

　　主持人魏喆：这种影响也有可能最后传导到其它的金融机构？

　　美国次级贷款问题不会演变成一场大危机

　　曾刚：如果不做任何的措施，政府不采取任何措施，仅靠市场来修复，有可能会导致这种结果。美国次级抵押贷款问题并不是现在才发生的，其实差不多四五个月以前就已经出现了，但是当时大家并没有对它给予太多的关注，只是觉得它规模还小。慢慢可能有一点曝露出来，是不是最后演变成一场很大的危机，我觉得不太可能。

　　张明：关于传递机制的问题，我们有必要区分三类人，第一类人是房地产贷款人，第二类是做贷款的金融机构，第三类是机构投资者。流程就是贷款人向金融机构申请贷款之后，金融机构为了回笼自己的流动资金，把单笔的贷款打包成MBS，做成债券在金融市场上销售给机构投资者，打包成MBS之后以还款者的偿本付息，有风险比较低优先级的，还有中间级有次级的，还可以根据重新的打包构成一种更高风险的CDO（担保抵押权证）产品的销售对象是不一样的，把风险最高的收益最高的销售给对冲基金，把其中风险比较低收益比较低的销售给商业银行，共同基金、养老基金、保险公司这样一些金融机构，一旦购房者因为贷款利率的重新设定或者上浮还不起款，那么MBS就不能按期向投资者付息，MBS的市场价值缩水，就会导致买的风险最高的对冲基金出问题，然后是商业银行。商业银行购买的MBS之后作为银行的资产反映在银行这边，而银行的负债就是信贷，一旦资产价值价值缩水，银行必然要压缩负债方，这就意着这银行必须降低自己贷款的数量，导致这个市场上的流动性和信贷的松紧。为什么央行要注入流动性原因就在这儿，根本的原因就是因为住房抵押贷款证券价值缩水，导致对冲基金最先出现价值缩水流动性危机，从而影响了投资者的信心，从而导致次级贷款缩水，把这个信息蔓延到优质贷款，导致整个房地产贷款市场的波动。近一段时间美国次级抵押贷款的违约率还会继续上升。

　　主持人魏喆：这次美国次级抵押贷款问题即使不能说是危机也可以说是风波，那么平息这场风波，或者度过这次危机需要多长时间？

　　曾刚：抵押贷款的信用危机和基础市场价格是有关系的，打比方来讲，如果我们在房地产市场价格在不断提高的市场中，违约是很低的，因为抵押品的价值在不断提高，出现违约对于银行来讲价值抵押物是在增值的，不会贬值。即便违约，但是不会产生什么风险，但是有可能盈利。它的问题就在于如果抵押的价值一路走低，这个违约成本就很大，因为作为一个贷款人来讲，我手里这个东西不断贬值，我与其按照原来的价格偿还你的贷款还不如把这个东西直接还给你。国内分两类贷款抵押贷款，一个是房地产抵押贷款，一个是汽车抵押贷款，房价一直在涨，汽车价格一路在跌。美国次级抵押贷款什么时候能够平息下来，去年三季度房地产市场一直走软，现在看基础市场在多长时间内能稳定下来，如果说从美国的经济指标来看还没有出现什么太大的问题，而且还是一个非常乐观的情况。只要那边能够稳住的话，信用危机可以比较快地渡过，持续低迷的话这个问题就比较严重了。

　　从美国次级抵押贷款危机看中国房贷问题

　　主持人魏喆：美国次级抵押贷款问题的出现是偶然还是必然的？根本原因出在哪？有人也说中国的房地产贷款表面上看质量非常高，而且信任度比较高，但实际上也具有美国次级贷款的特性，潜在着同样的危机，中国目前的利率水平也处于上升趋势，您如何看待我国目前房地产贷款的问题？

　　曾刚：次级抵押贷款的信用和市场走势相关，中国的走势很好，因为我们的房价处于走强，未来来看还会持续一段时间。这种情况下不能说它有多大的风险，银行都是这样的，它是顺应周期的，当经济高涨的时候，风险看起来很小，盈利空间很丰厚。当经济周期一旦出现低迷，所有的问题都会曝露出来，会放大。中国的问题不仅仅是一个金融层面的问题，更多的和国家的宏观经济的结构，和国家的政策有很大的关系。要说中国的市场现在和美国次级抵押贷款有什么相同之处，恐怕不是有太多的相同之处。

　　张明：这次美国次级抵押贷款表面来看它的触发原因一个是美国房地产市场下滑导致抵押品的价值下降，另外一个就是美联储的利率不断调高从1%到1.25%，次级抵押贷款是与市场利率挂钩的，是不断浮动的。导致违约者贷款利率还不起钱，01年到05年美国房地产市场繁荣的时候，银行为了赚钱降低了提供抵押贷款的条件，降低了审核的标准，同时进行了金融创新，2+28，前两年很低的利息还款，后来28年在市场利率上加一个风险价，包括前十年或者五年不用还本金只还利息，但是十年之后又要交利息又要还本金，供低收入阶层选择这样的贷款产品。金融公司的逐利本性降低了贷款的门槛，中国应该加以借鉴，中国房地产市场贷款条件还是相比美国的次级抵押贷款还是很严格的，虽然没有普遍的信用体系但是有信用证明。房贷在银行的贷款算优质资产，而且在上升的房地产市场风险相当小，收益相当稳定，银行愿意持有这样的资产。

　　现在中国银行很大一部分贷款收入来源于抵押房贷，中国的房地产市场正处于上升，一旦中国房地产市场发生逆转，所谓的优良资产可能风险曝露程度会增加，这个时候我们银行风险会增加。

　　曾刚：现在市场风险不大因为市场很好，如果真是高风险的话，我们没有按揭债券市场，没有MBS市场，银行无法转手出去。这个事情可以说它是必然的，风险危机包括波动是必然的，我倒不觉得美国市场现在出现问题就觉得这个市场不好，金融核心就是管理风险，它通过管理风险让很多人获得融资的便利。这样一个市场让很多以前得不到贷款的人得到贷款，符合发展的原则。金融业本身是经营风险的，出现风险是很正常的，没有风险的话挣不着钱，以传统的银行业务来讲，吸收存款发放贷款本身存在风险，全世界银行都是这样的。这个行业之所以能够获得利润，说明承担了风险，现在我们觉得永远是一个螺旋式的发展，伴随风险管理技术的提高，我可能会去涉足更多的风险，现在我们看到所有的东西是一个不断发展的过程，风险时时刻刻都会出现，它的爆发可能会看到新的贷款技术或者管理风险的技术出现，对于整个金融的发展有好处。承担风险，风险曝露并不一定是坏事，如果没有风险的话就没有利润。

　　张明：美国现在国内对于次级抵押贷款两方面的观点，一方面是美国参议会银行委员会的主席多格和美国总统布什说现在房地产金融机构是在诱骗没有经验的低收入阶层进行贷款，明知道他们违约还要贷给他们，这是一种赌博行为。还有一种说法，风险和收入的匹配再加上期限，如果要追求这么高的收益要承担相当的风险。这两种观点没有冲突，关键是我在贷款的时候提供一种条件，向贷款者明示风险，低收入者不知道现在贷款的月供很低未来要成倍增加，如果向贷款者明示了风险，让他自己选择。金融本身是创新的，永远会有不同的产品，新的产品永远有新的风险，关键是我们怎么去把握它，在任何市场上向投资者公示和明示风险非常重要。

　　主持人魏喆：对，在中国作为普通的买房者进行按揭贷款的时候，不大了解风险有多大，一般只能看到一两年的变化，看不到二十几年的变化。

　　曾刚：美国的产品比较复杂，可能有一个明示的问题，各种各样的按揭贷款创新的太多了，浮动利率明示要有，中国的产品比较单一，我们现在的风险主要在利率方面，大部分是浮动利率，贷款者的风险主要在利率风险，没有别的。利率是国家规定的，不是市场规定的，而是政策制订的，利率的调整是央行调的，不是市场调的，中国来讲比较简单，我们更多是关注央行的情况，而不是关注市场的情况。

　　张明：明年中国的购房者应该能体会到浮动利率对房贷的影响，今年已经调了三次。

　　主持人魏喆：目前银监会已经要求商业银行收紧个人房贷，房地产贷款也一直是重点调控的对象。这次美国次级贷款危机会不会成为给国内房地产业降温的契机？对于目前高耸的房价能否起到抑制作用？

　　曾刚：我还没有一个整体的数据，很难说银行的行为是一种个体的行为，不同的银行有不同的发展目标，短期有不同的发展目标市场侧重的时候，几家银行的做法并不代表所有的银行，我们看到很多银行比如在这个市场当中个人市场上可能比较差的银行未必会收紧贷款的限制，可能趁这个时候扩大它的业务，争取它的市场份额。招商银行个人零售业务在中国的银行业务里面做得比较好，已经达到饱和的程度，现在的价格确实对于很多人来讲，尤其个别城市的房地产价格飙升很快，有很大的风险在里面。各个银行处于自身风险控制的要求，有可能采取比较严厉或者比较严格的个人贷款政策，现在没有整体的数据，不能说整体所有的银行都这么做。房地产贷款在银行所有的贷款里面依然是比较好的，作为盈利的相当重要的来源，除非市场已经饱和，否则不太可能有别的更大的盈利来源。

　　美国的房地产市场对于中国的影响，美国不是第一次爆发房地产的危机，美国已经爆发很多次，80年代那么多家银行倒闭，那时候的危机比现在大得多，这不是第一次，但是也不意味着以后银行不做房地产贷款业务，可能以别的新形式。美国和中国两个市场的还是差异很大。

　　张明：这次商业银行收缩房贷不是应对美国爆发的次级抵押贷款，次级抵押贷款爆发不到一周，各个商业银行纷纷做出这个决定肯定不会那么迅速做出反应。第二，这次商业银行的房贷还是政府为了进行房地产市场的宏观调控，以前政府光从土地的招拍挂控制土地从紧缩供给的层面调控，这个调控的方向是错误的。现在是从降低需求，包括提高首付比例，加强审核的力度，加大对二手房的首付或者二手房的征税，更多的是政府对房地产市场宏观调控的一个附带措施。第三，从微观层面来讲，因为目前房地产贷款对于银行来讲是一个比较好的资产，各个银行的反应有所差异。

　　美国次级抵押贷款问题对中国机构海外投资的启示

　　主持人魏喆：根据目前的报道，中国的银行虽然在此次危机中也有一些损失，但是由于国内机构偏重于投资高信用的金融产品，因而损失的规模并不大。但是目前高额的外汇储备需要投资管理，国内QDII的资金也已经放开，未来为了提高收益水平，中国的企业或者机构一定会越来越多的接触到这类风险较高的金融产品，比如外汇储备投资黑石集团，您能否对中国企业和机构投资于这类高风险金融产品提供一些基本的投资原则？

　　美国次级债在大多数时期都是非常好的投资产品

　　张明：随着中国国际投资双顺差造成外汇储备的不断积累，外汇储备积累一方面有效率方面的损失，相对于实体投资收益很低，另外对我国货币的自主性产生冲击，商业银行被迫购买央行票据冲息，我们存量价值缩水比较严重，对外汇储备进行多元化管理是势在必行。不管是中资银行还是QDII的出海我们面临着一个资产选择的问题，现在外汇储备资产主要是美国国债的资产，理论来讲涉及到资产多元化，其实退一步来讲，MBS在大多数时期里面都是一种非常好的投资产品，它是全球固定收益证券最大的子市场，而且它在很多时候价值波动并没有股票那么剧烈，而且它是相对比较稳定的，它只是在房地产市场下行的时候缩水概率提高。如果说我不进行资产多元化，MBS肯定是我们的重点选择。不管我们的SIC还是QDII进行资产配售应该遵循这样的原则，有一个学习的过程。最好资产组织由低风险向高风险扩散，我们这一步的选择是国债，从美国的政府债、机构债包括货币市场产品逐渐过渡到房地产金融产品，像我们说的MBS，再过渡到股票，最后包括直接购买战略性的资源储备或者说直接购买矿山，有这么一个拓展的过程。

　　不看好外汇储备投资黑石

　　为什么我们对股票投资黑石我们觉得不是很看好有三个原因，以前只是投资国债，现在投资私募基金管理的股票，取决于股市的整体行情，风险非常高，风险跳跃实在是太过强烈。第二，我们不知道外汇投资公司知不知道美国参议院在美国国内提高私募股权的税率。第三，投资私募股权基金具不具有合理性。我们要遵循谨慎性原则，充分总结经验教训，交学费是可以，但是不要重复交学费。

　　曾刚：一个公司有它的发展战略，你的风险策略是由于机构的董事会做出的，机构现在还没有，它的风险偏好究竟是什么，有人还不是很清楚。从外汇储备的管理角度来讲，我们外汇储备安全性的部分还是留在央行手里，外汇投资公司进行收益性的投资比较注重，资产组合里面有一些风险高的产品。资产组合管理就是这样的，可能配置比较安全的，可能追求高收益高风险的，不同产品的风险不好说。我们看到美国的次级抵押贷款价值的下跌，我们在未来一段时间会发现它的价值在飙升，这完全是有可能的。

　　美国次级抵押贷款危机对中国股市的影响

　　主持人魏喆：美国次级贷款问题之所以引起这么多的关注主要是由于自事件爆发以来，局势可以说是越来越不乐观，现在危机已经蔓延到了包括亚洲在内的其他国家.由于担心全球性的信贷紧缩情况的出现，投资者会转而寻求风险较小的产品，这已经引起了部分国家股市的下跌。中国股市作为新兴亚洲国家市场，本身又面临着过高估值的压力，会不会受到波及，引起股市恐慌性的下跌？中国股市具有的人民币升值流动性过剩等特点是否会保证中国股市独善其身？

　　对中国股市的影响仅是心里层面的

　　曾刚：全球股市还在调整，每天零点几的跌幅，处在合理的范围内。我觉得还不能算是股市的崩盘，而是正常的调整，前期炒得很高。再加上欧洲央行加过息，都会有一些影响，再加上次级抵押贷款市场对信心的影响，银行救市。实际情况未必会那么糟糕，没有直接的联系，现在和中国股市有一定的联系，毕竟还有一定的封闭性，这种封闭性造成的直接影响并没有多少，而是心理上的影响。这几天做相应的调整，我们不否认美国股市对中国股市的影响，这几天一直在调整，沪市指数看起来不错，但是比较失真，市场一直在调整。

　　对中国股市影响不会太大

　　张明：就目前为止，美国次级抵押贷款引起全球股市动荡，对中国股市的影响不会太大，中国资本购买美国次级抵押贷款比较少，中国资本帐户相对还是比较封闭，中国股市自身的调整只是这几天的调整很难说到是由于次级抵押贷款引起的。外国资本占有一席之地，如果次级抵押贷款的风波继续演进，进一步上升，导致全球对冲基金因为刺激房贷的债券损失比较多，可能会找到对冲基金从中国境内撤离一些资金，这个可能会对中国的股市造成一定的影响。现在外资资金参与中国股市的程度可能远远超过我们政府的统计或者一般的估计，从目前而言影响不大，但是我们要警惕。一旦危机升级的话，可能对中国股市产生比较显著的影响。

　　保险公司和社保基金的投资原则

　　主持人魏喆：对于金融机构而言，一个市场的风险很容易蔓延成为整个金融体系的风险。这次台湾人寿保险股份受美国次级按揭危机影响，上半年亏损新台币达4.28亿元。我国的金融机构走出去之后也必然面临着类似的问题。目前国内的四大保险公司和社保基金如果未来出现这样的亏损，是不是必须政府出面解决？对于保险机构而言，涉及这类业务是否不够谨慎？

　　曾刚：投资有一个资产组合的概念在里面，必须在收益性和安全性方面寻求平衡，不能全要求安全性，那么银行可能出现资不抵债，我怎么维持正常的运转？我必须有一定的收益确保，我又不可能完全追求高收益，高收益有高风险，市场的风险和收益非常对称，必须要有一个资产组合，可能一部分是相当安全收益比较低的，另外一部分是中等收益风险的，还有一部分是高收益高风险。要使整个资产组合的风险在能够承受的范围之内，而不是超出承受范围，如果对风险的追求或者对收益高的追求超出能够承受的范围，投资就是有风险的，导致破产或者要求政府来救助，这个就是属于自己的失误。

　　我们现在银行的监管还有保险的监管是很专业的，多少资本进行投资都是有严格的规定，不够的话要补充资本金，会把风险控制在自己能够抵御的范围之内，不需要政府来救助。台湾人寿的损失绝对是自己可以承受的，没有问题，如果说超出这个范围的话，我每天投资股票如果哪一天股票下跌几个点就说我投资失败了，不是这样的，有涨肯定有跌，资产组合只要今天损失的东西在我的资本当中是能够覆盖住的，我能够赔得起，不至于影响公司机构的利益，超出这个范围的话，是违反监管的。这个需要从监管的环节对金融机构基本的投资行为进行一个梳理，现在我们已经有这些东西了，不必太过担心这种情况出现，因为一旦出现的话金融机构的领导会受到一定的处罚。

　　张明：随着中国金融机构更多的走出去，以后我们会经常听到类似台湾保险公司出现亏损这样的事，我们不能短期看问题，应该长期来看问题。高收益高风险涨跌都是非常正常的，关键是你在一个时期里面评判它整个资产组合收益率风险，成不成功不是这一两个月的事，我们投资黑石的股票，上市的时候涨了很多，后来又跌了很多，大家说投资好或者坏，这个并不重要，它的锁定期是四年，四年再看它的盈亏。你在海外的资产组合中必然会有不同的配置，一个金融机构在走出去的时候的确应该多元化，不能说我把钱全部拿去买高风险低收益的东西。

　　曾刚：金融业是负债很高的行业，资产风险稍微高一点的话，资本不够用，达不到监管的要求，不可能全部投到风险很高的产品去。

　　张明：多元化进行资产配置，不能像中航油那样用超出自己能力的方式做单方面的对赌，要把风险控制在自己能承受的范围之内。我们投资机构出去不管是保险基金还是社保基金，一旦出了事政府不要轻言救援。投资者获得政府救援，一旦这个思维形成固定的预期，出现问题会非常严重。

　　曾刚：可能从监管的角度对市场的认识不够，觉得这个市场当中只能赚钱不能赔钱。我们在外面做生意有赔有赚，在资本市场当中失败是很正常的，不可能每笔投资都是成功的。我发现一个真正好的东西，真正金融市场的价值所在，我把所有的风险规避掉这个市场是没有收益的。

　　张明：一旦金融机构知道出了事之后政府介入就会追求更高风险的产品。

　　主持人魏喆：中国的普通投资者总是希望政府在关键的时候出手救市。

　　曾刚：市场的发展总是有一个过程。

　　主持人魏喆：有人评论说目前无法估计损失的具体数额，因为根本没有投资人愿意购买次级贷款产品。因而从本质上说这次的危机来源于整个市场对于美国次级贷款产品偿债能力信心的丧失。但是，市场恐慌的时候往往正是投资的最好时机，就像当年亚洲金融危机之后中房集团购买了几乎全部香港空置楼盘，现在已经被证明是极为正确的决策。目前是不是可以说出现了购买次级贷款产品的大好时机呢？

　　曾刚：你投资这个市场抄底的话要取决于对市场的信心，香港是一个很好的经济体，有很强的自我调节能力和弹性，要看情况不是看当时的情况一样，就像看股票要看基本面一样。大的市场要看它的基本面，香港这种经济体在全世界也找不到太多，是非常好治理非常完善的，内在基础是非常好的。今天打下去，明天有修复能力，美国市场经济调节能力最强，货币政策调整在全球央行当中也是最成熟的，你会相信这样一个市场把美国打垮了吗？或者未来几年美国经济会出现箫条吗？这个基本上是不太可能的。你对美国这样一个经济体的基本面如果说有信心的话，那这个市场从长期来看一样是相好的。短期的波动是不可避免的，我们经常说中国股市长期向好短期波动调整，如果对中国股市这么有信心的话，对美国股市的信心可能会更充沛，这是我的个人看法。

　　张明：现在国家外汇公司和私人的一些投资者如果现在进行资本拆借的话，美国的金融资产肯定是一个对象，因为房地产金融产品在美国的金融、债券是三分天下的，房地产金融产品肯定是一个考量，在金融产品里面次级抵押贷款是比较高收益的，我们不能因为爆发风波就不选择次级抵押贷款产品。现在发生危机之后是不是能够抄底，抄底取决于我们对这个市场层面的看法，但是没有任何人真的看到这个市场的底部，如果说我们真的想配置一定数量的次级债或者金融产品的话我们不知道底在哪儿，应该逐步配置，像买基金一样，这样可以比较好降低自己的成本，确保赶上这拨行情。现在市场还不明朗，还可以再稍微等一下。

　　曾刚：这个情况不会长期对美国经济造成影响，我个人觉得长线来看不会有太大影响，短期来看有一些反应过度的东西都会有，要取决于央行的反映速度。现在来看央行的速度蛮快的，尤其美国很长时间一直在关注，尽管基本面有通胀的压力，但是迟迟不加息就是预备出现这样的情况，相应日本、欧洲比较着急。美联储一直都在关注这个事情，如果央行有充分准备的话，这个市场包括流动性危机是有无限货币供给的，总是可以把市场压到比较合适的水平。

　　美国次级债危机是否蔓延关键看两点

　　张明：中国金融机构投资的话肯定要有一个积累经验的过程，一开始配置的时候，在房地产金融产品当中还是可以选择一些风险较低的产品，另外美国次级债危机是否蔓延关键看两点，一个是房地产市场行情短期内很难反弹，另外美联储是不是会降息加以对应，这次次级债危机是一个资不抵债的危机，购房者还不起钱，最根本上就是解决贷款利率。

　　曾刚：911之后保持稳定把利率调得太低，刺激了一部分房地产市场，央行的货币政策调整利率本身就是一个试探性的，是尝试的，有点加过头了会掉头下去也可能。911之后一年美国把利率调整到1%的水平，降的很快，只要降下来这些问题立马解决。美国央行经历的情况比较多，准备应该还是比较充分的。

　　中国目前不具备按揭贷款证券化产品出现条件

　　主持人魏喆：中国目前缺乏按揭贷款的二级市场，所有的风险都是银行承担的，我们目前同样是从低息时代走向高息时代，一旦投资者偿还能力出现问题，我们的金融体系可能也会受到一定的影响。目前我国这种按揭贷款的工作阻碍在哪里？预计多久以后才有可能真正有按揭贷款的证券化产品？

　　曾刚：我们国内搞过，05年的时候试点，国家开发银行ADS，建行MBS，MBS就是标准的抵押贷款，性质不一样，一个是以未来预期现金流做抵押，一个是以房产做抵押。MBS是标准，我们现在看到建行做的那一块，但是更多的是尝试。从银行方面不愿意卖，现在按揭贷款银行是优质的资产，价值是有保障的，风险也比较小，不愿意卖，这是一个方面。第二方面，由于现有的规定加剧了不愿意卖，现在中国在MBS有一个SBA的问题，应该有一个中介机构做转手，这边现金流收进来之后再支付，现在的税率不认可SBA，SBA从还款人拿现金流的时候征税，我再卖出去的时候还要再征税，从收益赚的很少，金融机构根本不愿意做。本身是很好的资产，现在收益还是缩小的卖给你，它就没这个能力。但是需求肯定是有的，现在资本流动性过剩，对于投资产品的需求肯定是非常大的，关键在于供给方市场的问题，涉及到及方面调剂的问题。我们参与过其中的具体方案，这个问题是最麻烦的。

　　张明：我也比较关注，现在为什么国内证券化自2005年建行试点之后没有再往下推进，一面是法律会计方面的问题，法律上对SPV作为一个单独的特殊目的载体没有承认，免双重征税的规定没有出台，会计方面对于整个证券化会计方面的合并也没有规定，只是前段时间配合我们05年的信贷证券化财政部和银监会出台了试点方面的会计和法律方面的规定，但是还不完全。这些制度层面的东西都不是大的问题，如果政府想推动的话很快就能出台，关键就在于证券化的原始资产所有者缺乏动力，这是商业银行缺乏动力。05年建行的住房抵押贷款选择的是优质资产证券化，必然收益率相当低，所以大家不是很踊跃来买。当时有两拨，第一拨才开始，市场反映不是相当好，我们一个比较基金的观点需要来一次较大的危机才能推动中国证券化的进程。

　　经过这样的过程之后危机缓过来之后会觉得在房地产市场应该证券化。

　　曾刚：证券化的目的是提高资金的流动性，现在银行的流动性很好，干吗要把它卖掉，这是最要命的事情，没有任何动力。想要有流动性才能打包卖出去，证券化把现金收进来，现在不缺钱为什么要卖它？

　　张明：等发生一次违约率上升的危机，很多资产觉得没有那么好风险很高的时候才有动力把资产的收益和风险全部给投资者。

　　曾刚：以美国为例有多种多样的金融机构存在，而且规模差不太多，美国银行业规模小，整个金融机构的资产占比20%都不到，比保险公司小多了。针对不同的金融机构可以成为交易对手，投资方向、投资规模是不一样的，中国银行业资产占到95%，所有大的交易都是银行与银行之间发生，同一类机构在做，同一类机构的利益永远是区尽的。金融市场的完善和金融机构的完善是很重要的，要不然大家同时想卖或者大家同时想买。外汇市场多短期交易银行做的方向都是一样的，去哪里找对手？