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不对称加息将使利率结构更合理

  8月21日晚间,中国人民银行宣布上调各档次人民币存贷款利率。央行加息基本上是在人们的意料之中,因为近期的CPI、固定资产投资以及股市行情都显示经济热度比较高,人们普遍预期央行将采取紧缩措施。

  但此次加息的时机和方式还是会让人从中发现加息的更多意图。

8月21日距离上次加息仅仅一个月,说明央行认为形势比较紧迫,加大了调控的决心和力度。这次又是不对称加息,活期存款利率维持0.81%不变,各项定期存款利率上调0.27个百分点,各项贷款利率上调0.18个百分点,住房公积金贷款利率上调0.09个百分点,从中可以看出,央行希望对利率结构进行调整。

  从2006年4月28日起,央行连续上调利率,至今已是6次加息,同时还通过公开市场操作和上调存款准备金率回收流动性,试图为经济降温,防止出现过热症状。传统的货币政策传导路径是“信贷—投资—经济”,央行通过各种政策工具控制商业银行的信贷规模,进而影响企业的投资,从而实现促进经济增长、抑制通货膨胀等目标。这个传导路径的关键点是信贷,与之相应,贷款利率是重要的政策工具,相对而言,存款利率处于从属的地位,它主要是根据贷款利率而调整,并不是货币政策向经济整体传导的必经之路。2006年4月28日的加息,央行就只是上调了贷款利率,存款利率没有做相应改变,紧缩主要靠提高贷款利率去实现。

  经过6次加息以及公开市场操作、上调存款准备金率,央行比较成功地降低了信贷的增长速度,资金从银行流向企业和投资的速度放缓。今年上半年,非金融性公司及其他部门贷款余额同比增长14.6%,这是一个适度的增长率。在固定资产投资的到位资金中,1-7月国内贷款仅同比增长11.6%,比去年同期的30.1%大大减少。央行实现了传统货币政策传导路径的关键一步,基本控制了信贷资金过快地流向投资领域,但是,其意图并未完全实现。意图希望投资增速放缓,CPI适度上涨,股市平稳而不是急遽地上升,结果是,经过多次加息之后,1-7月,城镇固定资产投资同比增长26.6%,CPI同比上涨3.5%,而股市直奔5000点而去,而且有时候加息成为股指上涨的助力。

  货币政策不能按照传统路径向经济整体传导,这是紧缩政策没有收到预期成效的重要原因。信贷对于投资、通胀等的影响已经减弱,并不是控制了信贷就能完全控制投资和通胀。以往流动性主要是通过银行系统和信贷产生,但现在企业和居民拥有大量存款,而且金融市场初步发展起来,流动性可以通过多种途径、多种方式产生,即使信贷增长放缓,流动性也可以通过其他途径快速增长。即使得不到宽松的银行贷款,固定资产投资也能在自筹资金的推动下快速增长;居民存款则通过证券公司和基金公司流入股市,推动股指上扬。

  要使加息起到对症下药的作用,需要改变货币政策的传导路径,不能只是控制住银行信贷,而要全面控制流动性的形势,对产生流动性的各个途径和各种方式都产生影响。实现这个目标的关键在于建立合理的利率结构,使得各项利率能够反映各自领域的流动性稀缺程度,而且相互之间具有良好的相关性和联动性,央行只需要抓住其中的基准利率,就能对所有的市场利率都产生影响,从而全面控制流动性形势。

  5月19日和8月22日,央行都采取了不对称加息的方式,存款利率的调整幅度要大于贷款利率。存款利率的提高,更能反映市场的流动性形势,可望使存款与股市的收益趋于均衡,减缓存款向股市流动的速度。经过这次加息,活期存款和定期存款的利率差距进一步扩大,定期存款的吸引力会提高,活期存款的比例可望有所下降,那也能减少流动性的增长速度。

  央行的不对称加息,将使利率结构更为合理。当然,合理利率结构的形成,最终还是要靠市场的力量,需要推动多层次资本市场的形成和发展,在此基础上,央行放宽对利率的管制,给予金融机构更大的自主权,金融机构在市场竞争中形成合理定价的能力。

(责任编辑:铁刚)
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