谭雅玲：美国利率搭配组合时机恰到好处

　　最近，随着美国次级债问题的蔓延和恶化，国际金融市场波澜进一步扩大，美联储采取了降低联邦基金贴现率的举措。但是，发生在美国并蔓延至全球的次级债问题的真实性和严重性是难以理清和无法确定的，未来的影响依然难以预估。

　　在国际金融市场一片混乱之中，美联储8月17日推出预料之外的举措，即将联邦贴现率下调50点至5.75%的水平，这进一步强化了美国银行体系的良性循环，可以起到解决银行体系流动性需求的作用，从而保障银行运营的安全和顺畅，有利于美国以及全球稳定和支撑市场信心。在全球普遍性的流动性过剩中，美国此举所蕴含的深刻寓意更值得我们重视。

　　从美联储利率周期的历史来看，这种举措之所以能够顺利推出，是基于前期美国金融乃至货币的战略性铺垫留下了充足的空间，这种具有长远性和前瞻性的金融策略，使美国金融在恐慌中应对自如而主动，其中有着深刻的内涵和长远的设计技巧，凸显美国金融政策的效率与灵活，而并非简单指标的变量和调节。

　　美联储此次调低贴现率的举措，在时机和组合上都恰到好处，而回顾美联储利率政策的调控历史，可以找到相似的纪录。2001年4月18日，美联储采取紧急降息的举动，部分缘由是当年3月和5月美联储例会之间相差8周,这个间隔有些过长，而当时的经济状况十分不利，经济衰退以及经济持续面临艰难时期。因此在经济失去动能的时候，美联储例会8周的时间使市场难以接受和过渡，并有更多不确定因素不利于未来政策调整。而1999-2000年美国利率调整时机错后导致产生经济问题是一次惨痛的教训，时至今日，这种痛苦对美国来说依然很深刻。

　　对比当前的情况正可与上述情形形成对比。美联储于2007年8月7日决定连续第10次维持利率在5.25%不变后约36个小时,全球信贷市场便爆出了严重的问题，而目前距离9月18日美联储例会还有相当一段时间。虽然之前美联储声明曾经指出，他们担心的最大问题是通货膨胀难以解决，因此未能如预期下降利率，反而上调利率使预期强化。

　　除信贷问题外，美联储还指出，7月份的通货膨胀数据可能会加大而不是减轻美联储维持利率不变的压力。但随之而来的次级债风暴是美联储所料不及的。因此，此时美联储降低贴现率的举措，有着短期稳定市场和机构的重要考虑，更有充足的技术与资金搭配的考虑，稳定银行体系是美国经济发展中重要环节与核心。

　　美联储对经济实行宏观调控的主要手段是联邦基金利率。过去长期以来，美国的贴现率一直低于联邦基金利率，2002年底美国的联邦基金利率为1.75%，这是41年来的最低水平，贴现率为1.25%，2003年初联邦基金利率调整为1.5。当时美联储官员指出，调整贴现率政策目的是为了与其他国家中央银行的政策更趋一致，使贴现贷款运作更加顺畅。随后美联储成员爱德华·格拉姆利克明确表示，这只是美国贴现窗口政策的一个技术性变化，不代表美国总的货币政策发生任何改变。美联储拟创建初级贴现率和次级贴现率，初级贴现率初步定在较联邦基金目标利率高出100个基点，次级贴现率初步定在较联邦基金目标利率高出150个基点。

　　过去10年来，美联储贴现率通常较联邦基金目标利率低25-50个基点。而从2003年1月9日开始至今，美国联邦基金利率开始低于贴现率。这样的现实，保障与支持了美国银行的安全与竞争力，为机构投资者利用贴现窗口，获取贴现率和短期贷款市场利率之间的利差提供了动力。鉴于当时低于联邦基金目标利率的贴现窗口体制产生的缺陷，美联储认为，如果贴现率能够高于联邦基金目标利率，存款机构、联邦储备体系以及美国经济就会发挥更大的效力，美联储永久性改变现行贴现率政策具有深远意义与思考，并有效推进当前美国利率调整的空间。

　　这样一番回顾，使我们可以更清晰地看出，美国货币政策调整所创造的空间或平台具有相当的前瞻和预见高度。美元利率组合和搭配的变化不仅有其自身因素的需求性调节，更有对外部竞争性挑战的应对。美联储此次注资和调整利率相错并行，虽然美联储是随从欧洲央行而行，但美联储“不积极”应对的寓意应该明晰了。