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绑着黄金的鸟儿飞不起来

  这几日,在投资领域内,最热的话题莫过于次级房贷风暴。风暴的"级数"有多大,众说纷纭;最核心的莫过于"风险"大小的讨论,笔者则想顺势谈谈对风险管理的一点看法。

  钱太多的警讯

  2002年后,许多热钱透过境外基金等管道流入欧美等资本市场,自然使得市场上能够容许越来越多的投资商品与投资明星。


  当整个需求曲线往右上方移<!>动时,许多莫名其妙的投资标的也都会浮现,例如衍生性金融商品或其它什么东西都能证券化的趋势,或者小小台湾也能恭逢华而不实的Web2.0浪潮,养出Mr.6这类人物。

  这些在笔者在过去的文章就提到,并非Web2.0这类浪潮有多了不起,而是因为全球景气回升,热钱蠢蠢欲动之下,所带起的盲目投机气氛。Google近年来的密集、频繁投资,我相信在未来几年一定也会自讨苦吃的。那些认为"被Google买下就算是种成就"的鼓吹者,未免也太吹捧了Google的投资能力。

  有钱可以挥霍的企业家第二代砸下的大钱,并不与能力划上等号!

  Google目前为止还是靠网络广告跟搜寻服务这两个老本在赚钱,它的新投资并未带进来多少绩效,这点不争事实,请别忘记。

  但观微知著,约莫一年来笔者不断提醒着:Google的大肆并购,背后也意味着钱太多的警讯。这现象并非在当红炸子鸡身上才有,事实上全球许多投资机构也有类似的问题。特别跟在景气之后,随之起舞的股市表现,更是让热钱与投资机构们漫步舞起纸醉金迷。

  因此,许多传统投资标的或是债权、物权,也纷纷证券化来套回现金。例如REITs对土地与建筑物所有者来说,就是一个把冻结起来的资产加速换回现金的好方法。反过来,说你也能花个几万块当上台北101房东的美梦,纯粹是营销语言,大家姑且听之即可。要投资,一切还是得回到基本投资评量的准则。

  重点是,过去这些冻结起来的资产,可以缴些手续费(如果我们把要给证券持有者的利息当作手续费的话)快速换回现金,这一方面表明资金市场上热钱过多,才能允许财团们这样搞;另一方面也表明许多财团从中套得新现金,谁知道这会不会又是一笔新热钱?

  而在次级房贷这边,许多次级房贷业者将手头上的附抵押权之债权包装整理之后,重新证券化贩卖到市场上。

  我认为这些有价证券能卖掉本身就象征着这个市场有许多热钱要消化,随便什么倒灶的商品都有市场,只要透过重新包装。一切看起来似乎只要产品有个比较炫一点的新名词,就可以降低投资者对风险的警觉性加以买进。当然,这也意味着拿到现金的房贷业者们,又可以借出更多的钱给更多人,进而推升某部分的商品价格(像是房地产)。

  但别忘了,投资标的的价格提升也往往意味着投资风险提高,并不是件值得高兴的好事。这样的思维在房地产、REITs乃至次级房贷证券上都是一样的!

  因为价格上升的过程,一来将使得安全边际不断缩小,甚至转为负值,二来也会使得投资价值大幅下滑,更重要的是行情推升的乐观情绪容易使得我们对于各种潜在风险的讯息探索撷取越发粗心大意。

  风险过度集中

  莎士比亚的<威尼斯商人>一剧,剧情可说完全环绕着"海上风险"在走。当风险实现时,犹太人Shylock依约磨刀霍霍向债务人时,却被狡诈的法律解释给摆了一道。

  传统上说这是莎翁四大喜剧之一,其实对债权人来说,这根本就是不尊重其财产权的人间悲剧!

  "海上风险"的确是最早让人们感觉到恐怖莫名,且非得想个机制来分散难以捉摸的风险。真实世界里,伦敦港边的EdwardLloyd"s咖啡屋从对赌到发展出海上保险,甚至有钱到进入再保险市场,扮演原保险公司的保险公司。

  世界上能够有钱到去玩再保的,就那么几个。很快地一些有信誉、有历史、有资金的再保公司,就成为多数保险公司想要再分散风险的首选标的。

  有趣的是,原本人类发明保险这个制度的设计正是想要用来分散风险,但这样不断地重新包装再贩卖风险的交易发展下来,加上信息不对称等因素下,风险转来转去竟然最后还是转到少数人身上!不但没有分摊风险,反让整个风险市场倾全力灌注到这些少数人身上,当然风险实现时情势会精彩无比,倒几家公司、数十万家庭破产、死几个自杀的,自然都在情理之内了。

  回到次级房贷市场来看;这个市场基本上也是少数几家公司在分担这类贷款的风险。而即便他们将这些贷款证券化后由大众来购买,但事实上能够大笔购买的还是银行、基金等投资机构占多数。换句话说,这跟上面的再保公司承担风险有点像:次级房贷的风险经过层层包装,最后还是转到少数人来承担。

  于是,原本应该一般性、单一性的风险问题,反而因为过多的包装与移转,变成系统性的金融问题。

  风险实现时的连锁反应也就更充满加乘数效应、更显骇人。这些以为自己在从事投资行为的投资机构,或多或少地不知自身在承担那不可承受之轻。那看似有利息保障的证券,背后象征的债权授信作业并非这些投资机构所能取得的信息。这里,又存在了一种信息不对称!

  那为什么这些机构明知这些投资标的不够理想,还要像精子奔向卵子一样地勇敢向前冲?

  这里首先要澄清一个问题。次级房贷在多半媒体上都被定义为:信用评级较差的客户的贷款。但其实这样的定义并不太精确,事实上许多次级房贷本质是"第二顺位抵押权房屋贷款",也就是台湾俗话的"二胎房贷"。这类房屋贷款不一定信用评级较差,但因为是法律上它们拥有的是所谓的第二顺位抵押权,所以在法律上债权受清偿的可能性较低。因此具备一定风险。

  问题是当快速累积起来的热钱投入投资机构,它们并不是用来摆放观赏的,也是要赚钱的。因此热钱多本身不但让投资机构操盘人有更多选择,同时也具备逼迫操盘人做出选择的压力!而赚钱的欲望让这些不具备审核授信能力的投资机构,买下次级房贷相关证券的,当然,它们也无从得知授信质量,但是却要负担错误授信的风险,显然成了见钱眼开的傻瓜一个。

  这不禁让我想起印度诗人泰戈尔的诗:"翅膀绑着黄金的鸟儿飞不起来。"

  投资首要任务,是克服自己想赚钱的欲望。只可惜可以挥霍热钱的快乐与热钱背后的压力,均会压得这些机构经理人成为众人贪念的仆隶。而"当你发现牌桌上人人都不像是容易上当的傻瓜时,小心很可能你就是那个傻瓜"!

  这句话看似幽默,实则残酷。当你发现有暴利时,又找不出未消散的租值(rentvalue),那通常就是存在信息不对等,有人承担多数风险当冤大头!而如果你无意间成了那位承担多数风险的少数人时,这就一点都不好笑了!可现实生活中越玩越复杂的金融产品,充满着把风险重新包装贩卖的把戏,这过程往往只是垫高获得正确信息的成本,同时也就提升大家的投资风险。(元毓/21世纪经济报道) 搜狐证券声明:本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构,不代表搜狐证券自身观点与立场,建议投资者对此资讯谨慎判断,据此入市,风险自担。
(责任编辑:吴飞)
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