中银国际：南钢股份 中厚板产能释放产量不断增加

　　 乐宇坤 中银国际

　　 公司背景南钢股份是华东地区重要的钢铁生产企业。香港上市公司复星国际(0656.HK/港币12.92,未有评级)通过南钢联持有公司约40%股权，为公司的实际控制人。公司主要生产中厚板、棒材和带钢等产品。

　　07年1-6月公司钢材产量为205.72吨，同比增长20%。

　　要点

　　中厚板是主要毛利贡献者。中厚板是公司的主要产品。目前公司主要有新老两条中厚板生产线，目前产能为280万吨；其中05年公司通过增发募集资金建设的中厚板(卷)生产线06年已全部达产，该生产线采用了目前国际同类生产线的最先进技术。07年上半年公司中厚板产量为132.9万吨，占钢材总产量的65%。中厚板的毛利为9.12亿人民币，占总毛利的87%。

　　中厚板产能释放，产量不断增加。公司目前的棒材和带钢的产能基本饱和，产量增长主要来自中厚板。06年公司中厚板产量为217.79万吨，在国内中厚板生产企业中列第三。今年上半年产量达132.9万吨，全年有望达到280万吨，同比增长30%。我们预计，公司08、09年中厚板产量将分别达到320万吨和360万吨，同比分别增长15%和12%。

　　产品结构的改善和技术创新提升竞争力。公司中厚板产品结构中，毛利率高、价格稳定的专用板的比重不断提高，06年专用中厚板的比例为74%，2007上半年为82%，预计08年将达到90%。目前公司的专用中厚板主要产品包括造船板、管线钢、低合金板、压力容器板和桥梁板等，这些专用板的毛利率都在15%以上。此外公司加大了研发投入，开发高端产品。目前公司研发的用于输油管道的X65和X70管线钢已批量生产，毛利率高达20%以上。

　　出口退税政策的影响。根据今年4月出台的出口退税政策，公司出口的板材产品将取消原有8%的出口退税，同时对部分产品加征5%的出口关税。公司通过提高出口价格等方式可以转嫁一部分成本，但我们预计其每吨出口成本仍将上升400元左右。公司07年上半年共出口钢材29.1万吨，预计全年出口约为55万吨，下半年出口增速将有所放缓。

　　潜在资产注入的可能。公司直接控股股东南钢联目前控股铁矿石储量8,600万吨的安徽曹楼铁矿，南钢联还控制非上市的钢铁生产能力约200万吨(主要为型材和线材产品)。公司目前部分铁水委托南钢联的炼铁厂加工，南钢联承诺公司有优先购买炼铁厂的权利。我们估计，南钢联可能会在未来两年内进行资产注入，这将会提升公司的盈利能力，并有助于解决关联交易的问题。此外，公司实际控制人复星国际最近几年在国内大规模并购钢铁资产，06年复星国际控制的粗总产钢产量已接近1,400万吨，其中包括建龙钢铁900万吨产量和南钢联470万吨产量。

　　初步结论

　　我们认为公司的中厚板产品具有极强的竞争优势，公司存在进一步产能扩张和利润提升的空间，同时南钢联的资产注入可能会进一步增强公司的盈利能力。公司面临主要风险是国内和国际钢铁价格的波动，同时铁矿石、能源等价格上涨将给公司成本带来一定压力。