40倍市盈率考验蓝筹死循环 基金靠成长性求解

　　本报记者 汪涛 张勇 上海、北京报道

　　“根据我们的了解，基金的仓位普遍降到7成左右，与5.30的剑拔弩张不同，市场的调整并没有让基金经理紧张，基金经理们的观望心态比较浓”，9月12日，上海某基金经理向记者透露。

　　此前一天，9月11日，沪深两市午后风云突变，尾盘大幅跳水，跌幅分别达到4.51%和4.4%，创下今年来第六大单日跌幅。

　　不过，5.30持续大跌的景象并没有重演，第二天，沪深股市震荡之中小幅反弹，收复了约四分之一的失地。

　　富国基金首席策略分析师林文军认为，此次大跌主要是由于大盘技术上有回调要求，同时8月CPI增幅高达6.5%，也成为消息面的催化剂。

　　在12日的策略研究报告中，东方证券表示，这不是传言中的基金集体减仓行为，也不可能立即出台加息54个基点的货币紧缩政策，更多的是市场处于估值高位，波动性的一次集中体现。

　　不过，也有不少机构认为，11日的大跌，也许意味着一次中期调整的开始。

　　“蓝筹死循环”

　　一位基金公司高管告诉记者，上周六，几家基金公司的高管、部分券商人士以及有关监管部门的人士在北京有过一次私下的，非正式的小规模聚会，聚会的话题就围绕“蓝筹是否存在泡沫”展开。

　　席间有监管部门的人士提醒说，“不要认为蓝筹就不会出现泡沫”。

　　事实上，在大盘从7月底的4000点左右一路上攻到9月初的5400点的过程中，蓝筹股的涨幅非常惊人，金融地产行业的股票动辄涨幅50%，有点甚至超过100%，这与以往蓝筹股的稳健形象相去甚远。

　　“毫无疑问，(蓝筹股)贵肯定是贵了，但是否存在泡沫需要进一步观察。激进一点的基金仍在买股票，认为上市公司的盈利增长能够支撑股价，而大多数基金经理选择了调仓”，业内人士透露。

　　无论是PE、PB、PEG，A股都在全球最高处，市场关于A股估值高企风险的担忧又开始升温。

　　“投资首先是一门科学，然后才是艺术，在一定的阶段，市场的合理估值水平是可以度量的，”东方证券认为。

　　市场的单边上涨对基金来说并不是一件轻松的事情，引发动态高PE带来估值隐忧，即使是一线蓝筹公司也都有了相对较高的估值水平。

　　“泡沫毫无疑问是存在的，并且早晚会有一个破灭的时候，只是需要一个机会，比如市场重新回到正利率时代”，9月12日，上海某基金公司副总表示。

　　不过，“现在还看不到这个迹象，只要负利率还是存在，基民没有合适的投资渠道，市场不会受太多影响”。

　　上述人士的话恰好指出了本轮行情的关键特征所在：大量散户买入公募基金??基金持续买入蓝筹股??蓝筹股价格上升带动基金竞争持续上升??赚钱效应吸引更多的散户买入基金。由此形成了蓝筹股的上涨循环。

　　来自申银万国的数据显示，公募基金在7、8两月新增规模达3000亿元，而同期IPO规模不足600亿，显然，正是资金的推动造就了这一轮蓝筹行情。

　　而问题在于，蓝筹股市盈率急剧升高之后，大盘将何去何从呢？

　　来自平安证券的数据显示，截止到9月7日，沪深300的平均市盈率达42倍，上证50的平均市盈率为38倍(以最近四个季度的业绩为依据计算)。

　　PEG魔戒

　　高市盈率之下，从7月份开始，投资圈内悄然流行一个新的指标??PEG指标，它是以PE指标的修正指标面目出现。

　　PEG，是在美国投资大师彼特林奇所写的《战胜华尔街》中，这也是彼特林奇最喜爱的指标。而这位大师正是中国绝大多数基金经理推崇的榜样。

　　市盈增长比率PEG可以被视为一个三角形，三个端点分别是股价(Price)、每股盈利(Earnings)、盈利增长率(Growth)，其中盈利和盈利增长处于底端，支撑着股价，而盈利和增长的波动，由于乘数效应带来股价更大振幅。

　　这正是这个估值指标的魔力所在：未来的高盈利可以带动股价上涨，而即使目前公司盈利不佳，如果未来盈利增长率逐期提高，也可以作为股价上涨的理由。由此，一些股价昂贵的公司，其理论估值又可以打开想象的空间，“魔戒”变成公司头上的皇冠。反之，盈利或增长率不如人意??公司赚的真金白银不够多不够快，也会导致股价下跌??“魔戒”就是勒紧投资者的腰带。

　　彼特林奇运用这个指标，严格限制在成长性股票上，这些静态市盈率较高的企业，通过净利润的高成长性，可以使得PE快速降低至较低水平。“但在今年的中国股市，某些周期性行业乃至稳健型公司的估值分析，也在用这个就有些离谱了。”深圳一家基金公司投资总监抱怨说。

　　因为PEG值的分子与分母均涉及对未来盈利增长的预测，所以出错的可能较大。国外在计算PEG时需要的预估值，一般都取市场平均预估(consensusestimates)，也就是收集跟踪公司业绩的多位机构分析师预测，再得出一个估测平均值或中值。

　　“周期型行业为什么不能用PEG？你怎么知道周期有多长？如果周期高点延续8-10年，这些行业的领头羊企业也可以保持利润高增长。”安信证券首席策略分析师程定华回应了这种疑问。

　　一位证券公司策略分析师承认：“在高估值情况下，我们会主动使用例如PEG这样的估值标准，毕竟，市场的买方在想同一问题，作为卖方机构，不能不出类似报告。”

　　因此不难理解，PEG如同市净率P/B、市盈率P/E一样，都是机构解释市场的“接力棒”。

　　安信证券首席策略分析师程定华历经过市场熊牛变更，拥有投资和研究双重经历，他的策略报告中用过多种分析工具。

　　在2005年中到2006年3月，A股从1000点涨到1300点，程定华将其称为重估阶段，股权分置改革带来的整体机会，公司的资产价值或隐形资产成为投资者关注的重点，市净率被普遍使用，地产、商业板块开始启动。

　　其后市盈率迅速占据了主流，与国外股市比较，机构们一致认为，国内股市整体估值尤其是大盘蓝筹具有比较优势。“特别是资产注入带来的盈利超预期增长，是这一时期的亮色。”程定华回忆说。

　　在最新的策略报告《高估值条件求解选择》中，他建议投资者跟随市场趋势选择高风险高成长类资产，“在流动性泛滥和消费价格指数CPI上涨短期无法控制的局面下，只有这类资产才能超越CPI，而牛市中投资者的风险承受能力也应该增强。”他解释道，“对成长性的理解，结局不重要，目前要寻找的是一条道路(来解释)。”

　　“魔戒”PEG也许就是这条道路，从而在现阶段得到分析师和基金经理们的青睐。

　　(本报记者李进对本文亦有贡献)

　　

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