正确认识当前股市泡沫

　　股市泡沫是指股票价格严重超出其内在价值的现象。当大多数股票价格严重偏离其内在价值的时候，股市泡沫就产生了。股市泡沫还可以定义为股市暴涨暴跌的过程。

　　用于衡量股市泡沫的静态指标是市盈率指标。用市盈率与银行基准利率的倒数相比较，可以近似判断股市泡沫的严重程度。一般认为，商业银行平均利率反映了一种社会平均收益率水平，其倒数反映了一种社会平均投资回报年限，因而可以作为一种参照标准与股市市盈率进行比较。

　　2007年连续五次加息后，我国目前一年期定期存款利率是3.87%，需要缴纳5%的利息所得税，居民储蓄实际收益率为3.677%，其倒数对应27.2倍市盈率。2007年9月份，沪深交易所A股平均市盈率约为64倍，最近一个滚动年度沪深300成份股动态市盈率也已达到38倍，确实产生了大量股市泡沫。

　　根据有关统计，港股主板60%以上股票市盈率不足20倍，而A股鲜见市盈率低于20倍的股票。相反，A股市盈率在100倍以上的股票占A股股票总数的45%。A股平均市盈率相当于香港主板平均市盈率的300%以上。再看同时期其他市场，发达市场中，道琼斯成分股平均市盈率18.25倍，标普500成分股平均市盈率18.08倍；新兴市场中，印度市场平均市盈率22.88倍。

　　尽管如此，如果今后相当长时期内市场利率维持在目前的较低水平，股市所有参与者都是理性的，考虑到股权分置改革后原国有股和法人股的限制流通情况，仍然可以认为目前股市泡沫仍在国民经济所能承受的范围内。目前蓝筹股平均市盈率并不算高，泡沫主要是由绩差股带来的，而不是由蓝筹股带来的。

　　财富效应理论认为，股市上涨，投资者财富存量增加，其作用类似于收入增加，由于消费是收入与财富的函数，所以投资者增加消费。即投资者同时作为消费者，把股市上涨所引起的增量财富进行分流，部分引入消费领域，而不是追加进入股市博取更大的股指涨幅，增量财富一旦远离股市进入消费领域，就无助于在股市中生产泡沫。

　　但是实际情况并非如此简单。股价持续上扬所起到的鼓励投资和活跃人气的积极作用，可能引诱增量资金源源不断进场，去博取更大的超额收益，这种“挤出效应”同时也使消费支出不升反降，这个过程是间接引发股市泡沫的过程。同时，股指升幅与平均收益率之间还存在一定的差距，有时差距非常大，这就是投资者普遍认为“赚了指数没赚钱”的原因。由于股价涨幅较大，中小投资者收益率相对较低，导致心理失衡，继续追加资金，试图博取与机构投资者相同的收益率差价，从而助升股市泡沫膨胀，一旦泡沫破裂，中小投资者就容易沦为高位被套的受害者。

　　股市产生以后，它就和实体经济相辅相成。股市通过优化资源配置引起潜在GDP的移动，但是资源的优化配置和超前配置受科技因素制约，重大的技术进步对社会的推动作用是阶段性的。如果股市过度膨胀，由财富效应导致总需求过度膨胀，而股市在一定时期内无法通过技术进步促进潜在GDP的增长时，将引起供求缺口，与实体经济的差距愈来愈大，于是就产生了泡沫经济。

　　一方面，从消费需求来看，股市不断攀升给居民造成持久收入增加的心理预期，居民增加现期消费，甚至于进行信贷消费购买住宅和汽车等，而居民消费扩张的形势又增加了企业投资欲望，使整个社会经济表现为总需求过热。另一方面，从货币需求来看，股市景气的良好示范效应，使大量后续资金流入股市，筹资者信用出现过度膨胀，增加了金融风险，破坏了股市的信息透明度，在一定程度上也阻碍了股市对资源的优化配置作用。而股市在促进储蓄向投资转化的同时，不可避免地产生对生产性投资的“挤出效应”，使部分生产性投资转向股市。当股市创造的货币信用与银行创造的货币信用之和大于实体经济中相应的总需求时，就会增加经济中的泡沫成分。

　　如果股市泡沫的形成过程是渐进式的，供求缺口的出现将在整个经济形态中产生持续的通货膨胀。通货膨胀发生后，消费者会相应减少需求，但仍高于最初的消费水平。国家可能采取紧缩的货币政策，减少货币供给量，进而减少银行的货币信用。同时政府会提高利率，减少投资于股市的资金。如此进行下去，股市泡沫可能以一种平缓和温和的方式渐渐消除。

　　当股市泡沫压力过大，国家采取的一系列政策收效甚微时，就可能借助一些突发因素（如国外游资投机力量的冲击），促使经济运行内在机制释放压力。

　　基于上市公司业绩增长的股指适度上涨，并不产生股市泡沫，而资金推动型上涨极易产生股市泡沫。常态泡沫并不可怕，可怕的是其向非常态方向发展，为了不使常态泡沫向非常态方向发展，改善上市公司业绩就成为重要举措。

　　近年来，我国GDP平稳快速增长，企业效益大幅度提高，人民币升值潜力大，人口红利和奥运经济等因素有利于资本市场长期稳定发展，我国当前股市泡沫仍处于理性范围内，有望以一种平缓温和的方式消除。