西南证券：营口港 鲅鱼港区的地理位置优越 持有

　　内容摘要:

　　9月11日上午我们参加了营口港组织的机构投资者考察调研交流会，并实地参观了鲅鱼圈港区的港口。交流会上，公司董事长高宝玉先生就《东北地区振兴规划》对营口港的潜在利好作了解析，并介绍了公司近期的一些合作项目。

　　假设新方案获得通过，我们预测公司07年和08年的每股收益将分别达到0.579元和0.584元，根据香港上市的内地港口股情况，可以给予公司08年每股收益33.5倍PE值，即公司的合理股价为19.56元/股，基于我们的调研以及与上市公司的交流，我们认为公司存在长期的投资价值，9月19日公司股票收盘价为18.62元/股，基本反映了市场对公司08年业绩的合理预期，故首次评级给予“持有”的投资评级。

　　9月11日上午我们参加了营口港组织的机构投资者考察调研交流会，公司总经理潘维胜先生介绍了营口港集团和营口港股份公司的远景规划，本次集团拟注入上市公司的相关泊位的地理位置和运营情况，董事会秘书杨会君先生带领我们在鲅鱼圈港区附近的山上俯瞰了营口鲅鱼圈港区的相关泊位资产、附近的华能电厂以及鞍钢在鲅鱼圈的新项目，并详细给我们作了介绍。

　　交流会上，公司董事长高宝玉先生就《东北地区振兴规划》对营口港的潜在利好作了解析，并介绍了公司近期的一些合作项目。广发证券负责人对股份公司就此次收购集团泊位资产所筹措资金的财务安排作了简要介绍，最后高宝玉先生对机构投资者关于进一步的泊位收购、港口间的竞争问题和港口的收费标准作了较为详尽的解答。

　　一、收购情况介绍

　　营口港务股份有限公司(以下简称为公司或股份公司)董事会决议采取向营口港务集团有限公司(以下简称为集团或港务集团)发行股份和支付现金相结合的方式，购买集团在鲅鱼圈港区已经建成并完成竣工验收或者在近期可完成竣工验收的泊位(16#、17#、22#、46#、47#、52#和53#)资产和业务。

　　目前营口港集团和股份公司的资产分别为200亿和29亿，就港口泊位资产而言。

　　由于老港区的泊位位于辽河入海处，未来发展空间不大，对股份公司的影响很小，为避免同业竞争和关联交易，除了此次收购的7个泊位资产以外，对于港务集团拥有的已建成但手续尚不完备的泊位54#、55#、56#，采取由股份公司成立第五分公司临时租赁经营，港务集团与公司承诺于2010年底前完成该等泊位的收购。对于港务集团在建的泊位，港务集团就与公司避免产生同业竞争作出了承诺：“目前在鲅鱼圈港区在建的泊位，待竣工投产手续完备后将置入股份公司，以有效避免公司与港务集团在鲅鱼圈港区的同业竞争。”此外集团的在建设项目有：鲅鱼圈港区四期、仙人岛港区30万吨级原油码头，我们认为如果时机成熟，集团亦会将这部分资产注入上市公司。

　　此次公司收购集团七个泊位(16#、17#、22#、46#、47#、52#和53#)，方案由此前的全额发行股份改为发行股份+支付现金的方式。

　　分析两次方案，新方案作了如下优化：

　　1、由于提高了定向发行股票的价格，减少了对业绩的摊薄。

　　新方案股票发行价格较原方案提高了11.07%，发行价格的提高，约减少了发行2213万股，摊薄效应减少6%。

　　2、发行股份+支付现金的方式对于现金支付部分，集团与股份公司作以下安排：在资产交割日后分两期支付，即于资产交割日后5个工作日内支付3亿元，其余收购款项于资产交割日满12个月后的五个工作日一次性付清，在此期间，公司无需向港务集团支付转让款项的利息。

　　如果按现在一年期贷款的利率7.29%、08年的所得税率25%计算，由于少支付利息，08年公司将获得集团约1.9亿元的隐性“补贴”，折合每股净利润0.26元(按此次定得增发后的总股本核算)。

　　二、投资亮点与风险亮点：

　　1、政策方面

　　根据国务院批复的《东北地区振兴规划》(以下简称《规划》)，未来要把东北地区建设成为综合经济发展水平较高的重要经济增长区域，具有国际竞争力的装备制造业基地，国家新型原材料和能源保障基地，国家重要的商品粮和农牧业生产基地，国家重要的技术研发与创新基地，未来东北地区可能成为继珠三角、长三角和环渤海经济区之外的第四经济增长级。

　　受益于政策扶持，目前营口经济开发区在建的大型项目有：(1)鞍钢鲅鱼圈项目。项目设计能力500万吨/年，预计08年5月一期投产，预计09年完全达产，届时每年约需铁矿石800万吨；(2)营口五矿中板厂。三期设计能力500万吨/年(目前生产能力为200万吨/年)，届时亦每年需要铁矿石800万吨；(3)营口华能电厂。预计二期工程07年下半年完工，规划总装机容量180万千瓦。按年发电小时数5500计算，二期完工后，每年约需燃煤400万吨。(4)以富士康为首的一批大型企业已经入驻经济开发区，会直接形成箱量。

　　此外，公司对外签署或即将签署合作协议，根据高宝玉董事长介绍，有以下几点：(1)A港池与国内某公司达成协议，预计09年为该公司完成煤炭吞吐3000万吨/年；(2)公司即将与黑龙江农垦集团签订合作合同，对公司粮食吞吐构成利好；(3)公司与中石油系统下的企业商议在港区建立固、液体化工品生产基地，目前，辽阳化纤正在铺设到鲅鱼圈港区的油品管道；(4)中海集团将在鲅鱼圈建立基地，届时公司的集装箱的吞吐量会有较大增幅。

　　在吸引货源方面，公司通过建立物流港、办事处等方式直接和企业联系。公司目前正在沈阳、通辽建立物流港(实行报单通关、接货一体化)，而且公司正规划在长春、哈尔滨建立物流港，此外，公司在鞍山等地设立了办事处，这些举措会增加对货源的吸引力。

　　公司的规划是到今年10月15日之前吞吐量达到1亿吨，到年底达到1.2亿吨，到2010年达到2亿吨。

　　2、港口资源方面

　　鲅鱼港区的地理位置优越，岸线资源丰富，根据集团的规划，未来可建的泊位数相当多，可以预见在一个相当长的时期内不会存在吞吐瓶颈，目前国家发改委批复的四期十个泊位工程正在陆续建设之中，部分已经完工。预计公司可能会采取一种“长江电力”的模式，即分期收购集团成熟资产，而集团也借此种方式实现经营性资产整体上市。

　　公司面临的主要风险是：

　　1、财务风险

　　按照公司的此次收购的财务安排，公司将在2009年年初支付现金21亿元，加上08年年初的贷款3亿，合计约24亿元，09年公司需要支付借款利息1.7亿元，而根据当前我国的宏观经济环境，央行有进一步加息的可能，届时公司的财务负担会更加沉重。

　　2、股东大会否决该方案的可能

　　考虑到上一次公司的定向增发方案被否，新方案亦有可能被否。

　　3、货源不足，收费标准下降

　　从04年到06年，公司货物装卸的平均资费水平分别为19.09元/吨、18.53元/吨和18.10元/吨，呈下降趋势，另外相对公司目前货物的吞吐数量，公司泊位的吞吐能力有所超前，如何尽快增加业务量是公司提升盈利水平的当务之急。

　　三、盈利预测与估值

　　本盈利预测基于如下假设：

　　1、本次方案顺利通过，相关泊位资产08年开始给公司贡献收益，公司能够顺利的完成吞吐量规划，08年公司吞吐量增长50%，09年吞吐量增长30%；

　　根据香港上市之港口股情况，可以给予公司08年每股收益33.5倍PE值，即公司的合理股价为19.56元/股，9月19日公司股票收盘价为18.62元/股，公司目前的股价在合理价值范围之内，故首次评级给予“持有”的投资评级。 (来源：宋少波 西南证券) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。