五大因素助推行业快速发展
在我国经济高速发展和人民生活水平显著提高的背景下，我国政府在十六大上适时提出了构建和谐社会的发展战略。这表明了我国政府开始将工作重点从大力发展国民经济向全面提高居民生活水平转移，原来一直处于政策盲点的文化娱乐产业将日益受到政府的重视。
我们计算，传媒行业的PE为60倍，总体估值并不低，给予行业“中性”评级。但是，由于行业前景乐观，我们仍然认为应该积极关注和增持重点上市公司。我们建议未来关注三条主线，分别为有线电视运营商在模拟电视向数字电视升级过程中带来的投资机会；具有资产注入和整体上市预期的公司；奥运推动的公司。
“奥运经济”提供契机 奥运会作为世界级的体育赛事，无论是公众关注程度还是对举办国家经济的推动力都是其他赛事无法比拟的。08年北京奥运会将是一届规模空前的体育盛会，与奥运直接相关的行业，如建筑、旅游、传媒等行业也将借奥运会之机迎来行业的大发展。
首先，奥运注意力经济提升广告价值。重大体育赛事广告历来都是跨国公司和知名企业追逐的焦点，2006年6月德国世界杯期间，主要赞助商们就已经在中国市场掀起了广告投放的热潮。其中，可口可乐公司在此期间的广告投放量高达1.72亿元，同比增长了35.0%；万事达和DHL更是实现了889.7%和439.7%的高增长。
其次，面对即将到来的08年奥运会，国际知名大企业一定不会放弃这个宣传企业产品的绝佳时机，户外广告作为最吸引眼球的广告方式之一，将成为各大知名企业争夺的焦点。我们预计，2008年北京地区的户外广告收入将大幅增长，在北京户外广告占有较大市场份额的*ST北巴和华闻传媒将从中受益。
可以看到，远在德国举办的世界杯就已使跨国公司在中国广告投入的急速增长，我们预计，在08年北京奥运会期间，跨国公司们将在中国掀起更高一轮的广告狂潮。
最后，会展经济提供持续动力.08年奥运会之后，随之而来的是2010年的上海世博会和广州亚运会，并且我们预计，在今后的5—10年内，在中国举办的大型体育赛事和会展将愈来愈多，赛事经济和会展经济将会给整个传媒行业带来持续强劲的发展动力。
我们认为，多家传媒上市公司将从08年北京奥运会中受益。其中，影响最大的是三家主要业务在北京的传媒公司。歌华有线将主要在数字电视平移和承揽奥运工程方面获得高额收益；华闻传媒则有希望在获得首都机场传媒资产后、通过首都机场户外广告的大幅增长来增厚公司利润；另外，中视传媒也有望通过央视广告收入的提高来受益。
数字电视带动产业升级
我们认为，在由模拟电视向数字电视产业升级的过程中，必将带来盈利模式的巨大变化，以往的主要靠广告收入支撑的局面将改观，将由广告收入向广告、终端收费并重转变。2006年，我国电视广告收入与有线电视收视费收入之比为1：0.29。与国外很多国家不同，我国有线电视定位于公益性服务，居民缴纳很低廉的收视费即可收看到很丰富的节目，服务提供商一般主要通过播放广告来获取收入。以往的“以广告为主”的盈利模式是靠占用消费者的时间来减少消费者的支出，在用户逐渐高端化、追求个性化的趋势下，此种方式必然带来消费者的满意度下降，以及广告收入发展到一定阶段的停滞，“广告＋收视费并重”的盈利模式将成为发展的主流方向。
2006年全国电视广告收入453.33亿元，同比增长11.51％，约占全行业电视总收入的60％。虽然在今后较长的一个时期内，广告收入仍会是电视行业的主体收入，但随着新媒体业务的拓展，其所占比重也会逐渐下降。
数字电视时代，用户从模拟电视时代仅能收看几十套节目增加到数字时代的几百套节目，节目的丰富带来了用户个性化需求的最大满足，加之伴生而来的其他增值业务，这一必将带来有线电视经营模式和盈利模式的巨大转变，未来终端用户收入的爆发性增长将不可避免。我们认为，应关注歌华有线、中信国安、广电网络等有线电视运营商。
收入增长提升文化娱乐消费水平 根据国际经验，当一国人均GDP超过3000美元时，该国居民的文化娱乐消费水平开始快速增长。2006年，我国人均GDP达到2042美元，京沪津粤苏浙等地区超过了3500美元，其中北京、上海、广州更是分别超过了6000美元、7000美元、10000美元。这表明，我国发展较快的一些城市和地区已经进入了文化娱乐消费的快速增长期。
2006年，我国GDP实现209,407亿元，其中传媒产业总产值约占全国GDP的2%，低于美国的4.0%，也低于全球的平均水平2.1%。我们预计，随着我国经济的快速发展和居民生活水平的不断提高，我国传媒产业占GDP的比重将会不断提高。
根据国家统计局的数据，2006年我国城镇居民人均可支配收入达到11,759万元，同比增长12.07%；城镇居民的恩格尔系数为35.8%，同比下降2.45%。我国城镇居民收入的稳步增长和恩格尔系数的逐年下降，说明我国居民生活水平和消费能力都在不断提高，居民消费结构升级加快，人们开始追求发展型和享受型的消费产品。
在文化教育娱乐方面，我国城镇居民人均支出也随着收入的提高而增长，然而其在消费性支出的占比只有13.8%，还处于相对较低的水平。我们预计，随着我国人均GDP不断向3000美元逼近，文化教育娱乐在居民消费性支出中的比重也将大幅上升。
政策促进产业整合
2006年8月，中央办公厅和国务院办公厅印发的《国家“十一五”时期文化发展规划纲要》明确指出，我国文化发展的水平要与我国的经济实力、国际地位相适应，并提出“十一五”时期，文化及相关产业增加值的年均增长速度要明显高于同期经济增长速度，在国内生产总值中的比重也要有所增加。政府在我国经济持续几十年高速增长、国家经济实力和国际地位显著提高的背景下提出这一发展目标，既与我国构建和谐社会的发展方向相一致，也显示出我国政府对大力发展文化产业的决心。
《纲要》还指出，应加快国有文化企业的股份制改造，在2010年前国有独资文化企业要基本完成规范的公司制改造，推出一批主业突出、核心竞争力强的上市文化公司，并提出运用市场机制，以资本为纽带，重点培育和发展一批实力雄厚的国有或国有控股大型文化企业和企业集团，使之成为文化市场的主导力量和文化产业的战略投资者。我们认为，该政策的出台必将加快国有文化企业的产业化、市场化、证券化发展步伐，在今后的几年里，文化产业将进入重组、并购的多发阶段，最终将整合形成几家综合性的传媒巨头。
2005年，政府出台了《国务院关于非公有资本进入文化产业的若干决定》，该决定指出非公有资本可以进入文化娱乐、旅游文化服务、广告、电影电视剧制作发行、书报刊分销、音像制品分销等十几个领域。
同时，为推动有线电视数字化工作，2004年财政部、国家税务总局下发了《财政部、国家税务总局关于免征青岛市有线数字电视收入营业税的通知》。《通知》明确规定，自2005年1月1日至2007年12月31日，对青岛有线电视网络中心按规定标准收取的有线数字电视收视费免征营业税。并规定今后，其他地区在推进有线电视数字化整体转换时，均可申请免缴营业税。我们认为，这些优惠政策必将进一步加快各地区的数字化平移进程，并推动整个广播影视行业进入快速发展期。
优质资产注入带来机会 产业升级、政策支持促使传媒行业成为注资、重组、并购的多发地带。目前已经有多家公司通过注资、并购实现了业务扩张。以新华传媒为例。
2006年6月，新华发行集团收购百联集团、百联股份、友谊集团、一百集团四家公司持有的华联超市45.06％股权，成为华联超市的控股股东，公司更名为新华传媒。公司从资产置换前以服装鞋帽、服饰系列配套商品为核心的商业连锁业务，变更为以图书、报刊、音像制品、电子(网络)出版物、文教用品的批发、零售为核心的文化传媒业务。
2007年5月，新华传媒通过定向增发收购解放日报报业集团的部分资产，包括解放日报集团持有的上海申报传媒经营有限公司的100%股权、上海晨刊传媒经营有限公司的100%股权、上海人报传媒经营有限公司的100%股权、上海地铁时代传媒发展有限公司的51%股权、上海房报传媒经营有限公司的100%股权、上海解放教育传媒有限公司的100%股权、上海风火龙物流有限公司的100%股权、上海中润解放传媒有限公司的55%股权、上海解放文化传播有限公司的51%股权等资产。还收购了上海中润广告有限公司持有的中润解放的45%股权。此次发行股票购买资产完成后，解放报业集团、中润广告将分别持有该公司23.49%、8.64%的股份。
公司07年中报显示，公司上半年实现营业收入73844.90万元，净利润2917.46万元，净利润同比增加4765.12万元，实现扭亏为盈，公司整体业绩取得巨大的增长。
靓丽中报增光添彩 近年来，随着我国内需的不断扩大和居民消费水平的不断升级，零售、旅游、传媒、房地产等消费性行业业绩出现了较大幅度的增长。2006年，零售、旅游、传媒、房地产行业的净利润同比增长分别为280.55%、20.15%、35.0%、43.81%，显示出强劲的增长势头。
与旅游、零售、房地产行业的市盈率相比较，传媒行业处于偏低的位置。从盈利能力来看，传媒行业的毛利率和净利率水平都高于其他三个行业，这是由传媒行业的行业垄断性和资源的稀缺性特点决定的。我们认为，传媒行业具有很高的成长性，仍存在很大的投资机会。
主营业务比较分析
2007年上半年，传媒行业实现主营业务收入42.65亿元，同比增长10.7%，低于A股市场的22.7%的平均增幅，主要原因在于传媒行业中的许多企业正处于培育和发展期。我们预计，该行业在08年以后将进入加速成长阶段，届时主营业务收入将大幅增加。
从传媒行业的上市公司来看，增速排名前三的依次是：中视传媒43.9%、电广传媒22.79%、赛迪传媒18.67%。其中，中视传媒业务收入大幅增长的动力主要来自CCTV—10的广告代理收入和《欢乐中国行》栏目收入；电广传媒的有线电视网络传输业务同比增长87.2%，对主营业务收入的贡献巨大；赛迪传媒虽然实现了主营业务18.67%的增长，但增长主要是存储产品和物业管理收入带动的，其传媒业务仅实现了3.37%的增长，发展前景不容乐观。
毛利率比较分析
2007年上半年，传媒行业的平均毛利率为36.11%，远高于A股市场18.81%的平均毛利率水平，仅次于房地产业的38.61%，排名第二。自2003年以来，传媒行业的平均毛利率均维持在36%以上，最高时达到了39.33%(2004年度)，传媒行业的垄断性和媒体资源的稀缺性是该行业维持较高毛利率水平的主要原因。由于文化传播业一直是我国历届政府控制的重点行业，传媒公司的垄断地位在短期内将难以撼动，我们有理由相信，传媒行业的高毛利率将维持相当长的一段时期。
净利率比较分析
2007年上半年，传媒行业的净利率为14.48%，高于A股市场9.24%的净利率水平，低于金融保险业的23.34%和房地产业的15.69%，排名第三，显示出较强的成本控制能力。
从传媒行业的上市公司来看，2007年上半年净利率排名前三的依次是：歌华有线33.16%、东方明珠31.29%、博瑞传播19.38%。三家公司的共同特点是：主要产品和业务日渐成熟，业绩增长平稳；管理有序，成本控制能力较强；得到地方政府的大力扶持。
我们认为，传媒行业上市公司07年中期净利润增长106.8%，实现了高速增长，主要得益于三家重组类公司业绩的巨大变化。剔除新华传媒、华闻传媒、ST北巴，则净利润同比增长7.66%，实现了稳步增长。我们预计，07年全年仍可维持100%左右增长。08年由于奥运推动，数字电视产业升级，行业内生式增长将明显加速，总的增速有望达到40%。
主要上市公司分析 歌华有线 （600037 行情,资料,评论,搜索）
2007年上半年，公司实现营业收入49,512.74万元，同比增长8.91%；实现净利润16,419.11万元，同比增长22.88%；每股收益0.15元。由于此报告期未计提企业所得税(税收优惠政策所致)，而去年同期计提了企业所得税，导致公司净利润同比大幅增长。如果扣除该影响，公司净利润同比增长4.31%，基本符合我们的预期。鉴于公司美好的发展前景，以及公司发展的不确定性降低，未来业绩爆发性增长越来越明确，我们继续维持公司“买入”评级。
歌华有线 仍是我们最看好的公司。公司具有三大优势，包括独家垄断北京有线电视网，获得北京市政府的大力支持，以及奥运将为公司带来跨越式增长的契机。8月底，公司获得首个奥运订单，预计今后一段时间还将不断获得新的订单。数字电视时代，公司将极大地提升有线网络价值，实现由量变向质变的飞跃。公司原有模式是定位于公共服务平台，盈利模式是，为用户提供50余套节目，获取18元的基本收视费；而在数字电视时代，盈利模式是基本的公共服务+高附加值的市场化产品，基本定价+自由定价相结合。公司收视费的空间可由18元提高到最高几百元。模拟电视时代，除每年新增少量用户外，并没有有效途径提升网络的价值。数字电视时代，通过多种途径，公司网络价值将获得空前的提升。此外，公司的“十字”战略也在逐步推进中，即横向实施跨区域并购，纵向延伸产业链，最终公司将成为综合信息服务商。
近日，公司公告将出资5,000万元购买深圳茁壮网络公司20%股权，跨出了纵向延伸产业链的第一步，茁壮网络作为经营数字电视软件的企业，今年业绩开始腾飞，未来潜力很大，我们预计歌华此项投资将获得丰厚回报。
我们认为，公司07年是暂时性低谷期，08—09年业绩有望实现爆发性增长。但未来我们将视公司获得奥运订单的情况和数字电视的进展情况，适时调整我们的盈利预测。
中视传媒 （600088 行情,资料,评论,搜索）
07年上半年公司广告、影视、旅游三大业务实现收入分别为1.66亿、1.1亿、0.51亿，收入占比分别为50.7%、33.5%、15.6%，其中广告收入首次成为公司的第一大收入来源，06年其广告收入占比为38.1%。
公司广告业务收入1.66亿元，同比增长70.25%。主要收入增长动力来自CCTV—10的广告代理收入。07年8月，公司广告费提价20%左右，但此次提价广告费只适用于提价后签约的客户，对公司07年的广告收入提升有限。其中，《欢乐中国行》栏目对收入增长的贡献较大，我们预计下半年该栏目的收入将在上半年的基础上略有增长。由于07年无法继续获得来源于三大电视机厂商的捆绑销售协议收入，公司的分成收入可能将下滑。我们对公司各项业务发展情况进行分析后，认为公司07年以后，毛利率水平会有较大提升，加之08北京奥运的推动，08年公司净利润将迅速增长。
公司是典型的“小公司大集团”，考虑到央视注资溢价、高清数字电视发展潜力等因素，我们认为目前公司的高PE存在一定合理性，公司未来前景值得关注。 (来源：中信建投)
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(责任编辑：郭玉明)
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