公司债：开启中国资本市场均衡发展之门

　　一、国内外公司债券市场发展历程及现状

　　在发达国家，成熟的公司债券市场占据了多层次资本市场的中心地位；亚洲发展中国家在东南亚金融危机以后，其公司债市场也得到了迅猛发展。而中国的公司债只占到了资本市场极小的一部分，发展严重滞后。考察国外公司债市场的发展历程和成功经验，对于我国公司债市场的建设具有重要的借鉴意义。

　　(一)发达国家：公司债市场逐步成熟

　　发达国家早期以股权融资为主，公司债券只是企业的一种补充融资手段，其发行和交易量远远小于股票。随着经济发展进程的逐渐深入以及现代企业制度的建立健全，债券融资逐渐成为企业外部融资的首要选择，公司债券的发行规模超过股票，公司债市场逐渐壮大，从而实现资本市场的协调发展。

　　美国美国公司债券市场的雏形形成于18世纪，当时只有极少数地位显赫的公司才能发行债券。南北战争后，美国进入工业革命时期，产业结构的变化推动了企业组织结构的变革，公司制企业大量涌现。企业组织结构的变化改变了企业融资方式，融资结构由内部融资为主逐渐转变为外部融资为主，外部融资中直接融资比重越来越高。1933年经济危机之后，美国国会通过了《格拉斯—斯蒂格尔法》，禁止商业银行为企业提供长期资金来源，因此发行债券成为企业主要的债权融资方式。进入90年代，金融自由化成为国际潮流，美国政府采取了很多放松金融管制的措施，企业进行债券融资更加便利，储蓄贷款机构投资公司债券的限制被进一步放宽，甚至可以投资垃圾债券，这些措施进一步促进了公司债券融资的发展。美国公司债券在品种、发行方式与发行期限等方面都有很多创新，极大地丰富了债券市场，为投、融资双方提供了更多的选择机会。美国债券市场是目前全球规模最大、流动性最好的单一市场，其债券市场市值占GDP的比重以及公司债券市场市值占债券市场市值的比例，都是全世界最高的，2007年1季度，美国公司债余额占GDP的比例将近100%。其公司债券融资额，已大大超过银行贷款额与股票融资额，2005年美国公司债券发行规模大约是股票发行规模的6.5倍。

　　德国德国实行全能银行制和主办银行制，银行和企业之间建立了良好的银企关系，企业可以很便利地从银行得到各种期限的资金和多样化的服务，没有发行债券筹集资金的动力和压力，因此公司债券市场一直规模不大。但是企业借助银行贷款的融资方式将发债压力转移到银行身上。为了解决资产和负债的期限不匹配问题，德国银行成为债券市场上的主要发行主体，金融债券的发行规模不断扩大，形成了以金融债券为主体的债券市场结构，公司债券的比重较低，可以说银行的债券融资取代了企业的债券融资。进入20世纪90年代，德国的公司债券市场有一定的发展，公司债券融资的地位在逐步上升，但银行贷款仍占主导地位。

　　日本二战后日本逐渐形成了独特的银行制度—主银行制，在这种制度下，日本的主要企业，都有一家大银行作为主银行，企业与银行交叉持股，主银行是企业主要的贷款人，又是这家大企业的主要持股股东，正是这种债权人与股东的双重身份，使得主银行有监督企业日常经营的动机，企业与银行之间形成了紧密的联系，保证企业拥有稳定的长短期资金来源。主银行制阻碍了公司债券市场的发展。1992年，日本的泡沫经济崩溃，银行的不良贷款比例急剧上升，信用供给能力明显下降，企业向银行借款的成本上升，主银行制发生动摇，于是大型企业为了降低融资成本，就利用自己良好的信用评级，通过发行公司债券进行资金的筹集。日本企业发行公司债券的规模急剧扩大，而银行贷款的地位降低，公司债券市场迅速发展，日本企业在1994年至2004年的10年间通过债券市场直接融资的规模从45万亿日元增加到80万亿日元，增长近一倍，而同期银行系统信贷余额从430万亿日元下降到260万亿日元。日本目前已成为全球第二大债券市场。

　　(二)亚洲发展中国家：金融危机后发展迅速

　　东南亚危机前，亚洲发展中国家银行贷款余额占GDP比重和银行贷款余额占外部融资比例均处于很高水平，银行在金融体系中处于绝对垄断地位，公司债市场处于边缘化状态。在经历了亚洲金融危机的洗礼后，危机国家开始认识到发展公司债券市场的重要性。采取了积极措施发展公司债券市场，以满足银行失效后企业融资的多样化需求，同时降低银行体系的风险集中度，防止金融危机的再度发生。各国公司债市场得到了长足发展。马来西亚公司债券占企业融资比例由1998年的21.2%增加到2006年的57.8%;从1980年到1999年，韩国公司债市场以平均每年23%的速度增长，到2002年底，韩国公司债市场规模约相当于其国内GDP的27.8%；泰国的银行融资比例从97年的85%下降到2003年的51%，而相应的债券融资比例则由4%上升到16%，债券余额占GDP的比重由97年的7.1%上升到2005年的40.2%。

　　(三)中国：公司债市场建设严重滞后

　　90年代以来，我国企业逐渐改变了依靠政府的计划融资模式获取资金的方式，开始依靠市场来进行资源调配，资本市场迅速发展，已成为企业获取外源资金的重要渠道。但由于我国的资本市场是一个尚不成熟的新兴市场，融资结构还很不合理，股票市场繁荣，而债券市场尤其是公司债市场建设严重滞后，主要表现在以下几个方面：

　　1、直接融资相对于间接融资严重滞后。

　　虽然我国资本市场已经快速发展了10年，但我国融资结构比例并没有明显改变，银行贷款形式的间接融资比例居高不下，而以股票、债券为主要形式的直接融资比例却一直很低。我国企业外源融资中，商业银行等金融机构的贷款所占比例在90%以上，而主要由股票、债券构成的证券融资所占比例不到10%。而发达国家则正好相反，目前国际上日、德、美等国企业的直接融资比重已分别达到50%、57%、70%。

　　统计显示，各主要资本市场公司债占GDP比重平均值为45.2%，而我国企业债总量所占GDP比重与之相差甚远。虽然我国企业债余额在20世纪90年代以来有所增长，其占GDP的比重有一定幅度提升之后，但仍维持在较低水平，2006年这一比例仅为1.35%。

　　2、债券融资相对于股权融资严重滞后

　　在国外成熟的资本市场中,债券市场的融资规模通常远大于股票市场融资额,企业的债券融资常常达到其股票融资额的3至10倍。但是,我国企业债券市场和股票市场的发展极不平衡。在股票市场发展初期，国内的企业债余额曾超过股票市场市值，但是随着我国股票市场的迅猛发展，企业债市场却明显落后，2006年末企业债余额与股票总市值的比值仅为3.2%。

　　3、公司债发展远远落后于国债和金融债。

　　近年来，受我国的宏观经济政策调整的影响，我国国债和金融债的融资额都出现了大幅增长。但是，企业债券的融资额度却没有显著变化，一直在较低的水平徘徊。2000～2006年间，我国企业债发行仅占债券市场发行总额(剔除了央行票据后)的3.5%，而国债和金融债分别占到了52.7%和38.5%。与国债和金融债相比，企业债处于边缘地位。而国外公司债和国债、市政债呈三足鼎立之势，美国公司债占债市规模的20%以上。

　　一、中国公司债市场发展滞后的原因

　　按照现代西方融资理论，债权融资由于具有利息抵税这一税盾效应，所以适当的负债能够增加企业价值和股东收益。投资者投资于股权的风险大于投资于债权的风险，在完善的资本市场上投资者投资于股权要求的投资回报率必然要高于投资于债权所要求的回报率，因而股权融资的直接成本大于债权融资的成本。企业所有权与经营权分离下股东与经理利益的不一致产生代理成本，股东从企业价值最大化出发，倾向于保持较高的杠杆水平；经理人更多地参入了个人的经济利益要求，偏好保持较低的杠杆水平。在这种情况下，企业债权融资有助于完善企业治理结构，规范经理行为，减少代理成本。从成本和公司治理的角度出发，重债权融资、轻股权融资是上市公司的理性选择。国外企业一般按内部融资—债权融资—股权融资的序列考虑融资方式的选择，因此在多层次的成熟资本市场里，公司债券市场占据了中心地位。

　　但在我国，企业融资方式选择倾向正好相反，其融资顺序依次为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内源融资。股票市场热火朝天而企业债券市场门可罗雀。阻碍中国公司债市场发展的因素主要有以下几个方面：

　　(一)市场建设严重滞后

　　1、发行审批制度：目前企业债发行与上市采用的是行政审批的模式，公司发行债券要经过有关部门的批准，且一般只有国家和地方认可的重点建设项目才有可能允许发行债券筹资。企业债的发行规模、发行利率、偿还期限乃至资金用途等都受到严格管制。准入限制过多、审批环节繁琐、操作流程复杂，一方面使大批企业被排斥在债券市场之外，另一方面不但使发行成本上升，而且还使债券的信用、风险与收益之间的关系被扭曲。

　　2、交易机制：目前交易所债券交易是指令驱动方式，而公司债券以机构投资者为主和交易大宗性的特点决定了其交易适合以报价驱动的交易方式，因为在指令驱动制下，投资者在某个价位下达的大额交易指令很难在短时间内有方向相反、价格相同(或更优)的大额交易指令与之匹配，交易难以达成，投资者通常需要将大宗交易指令分解为多个价格的小额指令，这往往会造成价格的剧烈波动，降低债券市场的流动性。这也是目前交易所企业债市场规模较小、流动性较差的一个重要原因。

　　3、基准收益率曲线：国债收益率曲线是企业债券定价的基础，企业债券在这条曲线的基础上，考虑一定的风险溢价后确定适宜的价格。目前国债市场期限结构尚不够健全，债券的流动性相对不足，价格发现功能未能很好实现，收益率的市场化决定程度不够高。目前尚不存在一条市场高度认同的基准收益率曲线，这为企业债的合理定价带来了困难。

　　(二)企业发债动力受到抑制

　　1、融资成本：企业股权融资成本主要由以下几部分组成：股利报酬率、股权融资费用、股权融资公司的控制权成本、股票上市广告效应带来的负成本，其中后两项因素往往被忽略，而股利报酬率=每股股利/每股市价=(每股收益/每股市价)×（每股股利/每股收益)=(1/市盈率)×（每股股利/每股收益)。我国新股发行市盈率较高，同时，目前股票投资者投机气氛浓厚，不看重公司的股利分配，看重的是从股票市场炒作获取的资本利得，上市公司在股利分配政策上一直存在着重股票股利、轻现金股利的状况。上述各种因素使得我国股权融资的显性成本低于债权融资成本，企业一般优先考虑股权融资，对发行债券热情较低。

　　2、公司治理结构：我国上市公司管理层持有的公司股份数量非常少，而上市公司的控股股东多为国家股股东和国有法人股股东，由于国有资产投资主体本身的约束与激励机制不完善，而中小股东既无监督公司的动机，也无监督的条件。这两方面的结合导致股东控股权的缺损，从而使管理者形成事实上的“内部人控制”。“内部人控制”必然使管理人员按照个人意志和价值取向选择融资方式，而不去考虑公司股东的利益。在管理者持股比不高，“内部人控制”比较严重的上市公司中，管理者在再融资行为的选择上，必然会表现出外部股权再融资的偏好，这是因为：其一，一般认为，经理的报酬包括货币性收入和非货币性收入(控制权收益)，我国目前的状况是货币性收入与企业绩效的相关度极低，非货币性收入是经理报酬的主要部分。债券融资使管理者面临还本付息的压力，可能使“自由现金”枯竭，提高公司陷入财务困境甚至导致破产的风险，对经理的非货币性收入构成威胁。其二，我国上市公司的会计核算体系是以净资产、净利润为中心，管理者看重的是股权融资带来的净资产的增加。同时，利用债券融资由于利息的税前抵扣，企业利润必然降低，影响管理者的声誉，进而减少管理者的货币收益与控制权收益。

　　(三)机构投资者参与程度不够高

　　作为一种固定收益工具，公司债券收益稳定但收益率较低，只有通过大额交易才能降低成本，取得规模效益，因此对个人投资者吸引力不大；由于公司债券品种繁多，结构复杂多样，对其投资决策需要进行大量的信息收集和处理工作，对投资者的专业知识和技能要求较高，个人投资者难以胜任；更重要的是，由于公司债券的信用等级差异很大，存在一定的信用风险，因此需要投资者有较强的风险识别和承担能力。从公司债券的这些基本特征来看，其更适合于有较强市场分析能力和风险承担能力、拥有大量资金的机构投资者。在美国，公司债券市场存量90%以上由保险公司、共同基金、商业银行等机构投资者持有，个人投资者主要通过购买债券基金和债券信托等方式间接投资公司债券，只有少数中等财富以上的个人投资者才会直接投资公司债券。在我国，银行是债券市场的主力，目前其债券托管量占比在70%以上。但自1997年商业银行退出交易所市场后，政策上目前还不允许商业银行到交易所买卖债券。目前保险公司是投资交易所企业债的主要机构，但保险公司投资企业债主要出于资产配置需要，持有到期比例较大，交易不活跃。

　　(四)信用评级体系建设滞后

　　在公司债券的定价过程中,发行公司的信用价值是十分重要的因素。国外公司债券市场一般都具有严格、客观的信用评级制度。与国外相比,我国的信用评级业务开展晚、发展慢，社会信用环境基础也存在较大差距,市场规模小,业务品种较为单一,行业水平要远远落后于发达国家，合理的信用评级机制尚未形成。每年债券发行数量有限，评级公司之间市场竞争激烈，评级机构的诚信责任、专业性和独立性受到质疑。由于企业债发行采用审批制度,对发行人资质负责的实际上是主管部门,债券的信用评级往往流于形式,只是为了满足发行程序上的需要。目前几乎所有的券种都是AAA评级，评级结果与定价的关联性很弱。不能真正揭示公司债的风险特征。

　　(五)二级市场流动性差，隐含交易成本高

　　在我国债券市场的各类品种中，企业债换手率最低、市场流动性最差。主要原因是许多投资者倾向于持有债券到期，资产变现需求较小以及税收和利率政策的限制。我国企业债券市场规模较小，交易清淡，债券持有人变现困难，隐含了较高的交易成本。二级市场不发达，又制约了一级市场，增加了发行的难度，加剧了举债企业及中介机构的发行风险，提高了发行成本，使企业债市场陷入恶性循环。

　　三、公司债市场落后，融资结构失衡带来的问题

　　(一)风险积聚于银行体系，国家金融体缺乏稳定性

　　目前我国企业融资中银行贷款的占比高达90%以上，银行体系承担了大量债务风险。银行资金来源短期化，资金运用长期化趋势明显，资产负债期限错配问题严重。由于存在人民币升值预期，资产负债结构中的货币错配现象也逐渐显现。期限和货币的双重错配使得银行体系面临着较大的利率风险、汇率风险和流动性风险，不利于整个国家金融体系的稳定。而公司债的发行将风险分散到众多投资者身上，且能通过二级市场更好的识别和量化风险变化，因此，公司债券市场能比银行贷款分散更多的风险。一个发达的公司债市场能缓解经济危机的影响。在银行资本基础受到急剧削弱，严重妨碍其放贷能力时，债券市场作为公司融资的重要渠道，能够及时跟进，解决企业部门的燃眉之急。格林斯潘十分强调有多种融资渠道的重要性，曾于2000年创造了一个经常被引用的比喻，将债券市场发挥的上述作用，称之为“备用轮胎”。目前我国流动性充裕，而投资途径除了低收益的储蓄存款，只有高风险的股票市场和房地产市场，中间没有过渡地带，易受外部冲击的影响，而一个发达的公司债市场则能起到较好的资金转移的避风港和缓冲地带的作用。

　　(二)不利于我国利率市场化改革，降低了货币政策的有效性

　　偏好股权融资的融资结构使得多数企业对债券市场参与较少，其预算约束不强，对利率变动不敏感，通过利率影响企业融资行为见效甚微；债券市场没有丰富的产品，就会限制投资者的投资选择，通过利率调节投资方向的功能也无法强化。所以说，没有一个企业和投资者广泛参与的发达健全的公司债券市场，就不可能存在一个价格形成的市场机制，利率市场化也就不可能真正实现。货币政策要发挥作用，利率要成为资源配置的有效杠杆，必须使经济主体—企业对利率变动有一定的敏感性。而在我国，占据大部分金融资源的国有企业，尚未成为真正独立的市场经营主体，其融资结构以股权融资为主，预算上的软约束使得在资金的成本与可得性上作权衡时，首先考虑的是可得性，而不是成本大小，它们对利率水平变化的反应缺乏灵敏性。今年以来，央行多次加息，但信贷增速丝毫未见减弱，货币政策的传导渠道很不通畅。

　　(三)不利于公司治理结构优化，企业资金效率低下

　　公司治理结构及其有效性与公司融资结构密切相关。建立一套有效的企业治理结构，关键在于明确能真正承担企业最终经营风险的外部出资人，并形成一套机制，使外部出资人有动力和压力择优选拔企业经理人员，并有效监督和约束他们的经营行为。我国上市公司股权融资偏好对公司治理不良影响的在于：由于股权结构不合理、外部约束较弱，导致治理结构的失衡、内部人控制，而内部人控制又成为股权融资偏好的重要原因，从而形成恶性循环。大量廉价权益资本的流入，使上市公司的投资行为非常随意，募集资本的使用效率普遍不高。不少上市公司的募集资金投资并不符合公司的长远利益，它们轻易地把资金投到自己根本不熟悉、与主业毫不相关的产业中，或随意变更投资方向，把通过发行股票、配股、增发募集的大量资金，直接或间接地投入到证券市场，参与股市的投机炒作，获取投资收益，弥补主业的不足。企业投资方向的混乱，不利于形成核心竞争力。上市公司通过再融资不但没有促进企业的正常发展，反而造成了资金使用偏离融资目的和低效使用等问题，提高盈利能力更成为空谈，这严重扭曲了证券市场的资源配置功能。

　　(四)银行倾向于向大型企业贷款，不利于中小企业融资

　　中小企业是经济发展和社会稳定的重要支柱，其发展对于激活市场竞争、增进效率、创造就业机会、缓解经济周期冲击都有重要意义。目前企业融资以信贷为主，商业银行放贷对象集中于资质优良的大型企业，对资金需求旺盛的中小企业则极为谨慎，惜贷现象明显。中小企业融资困难，其发展受到限制。若存在一个发达的公司债市场，则优质大型企业可以较低利率发债，降低融资成本，减少对信贷的依赖。优质客户的流失可能迫使部分商业银行尤其是中小银行转而关注中小企业，从而促进中小企业的发展。

　　四、完善我国公司债券市场的建议

　　今年来，国家对公司债市场建设高度重视。年初温家宝总理在全国金融工作会议上指出，要扩大企业债券发行规模，大力发展公司债券。8月14日，中国证监会正式颁布实施《公司债券发行试点办法》。9月24日，中国首只公司债—长江电力(20.14,-0.81,-3.87%)公司债成功发行。原来企业债存在的许多问题在本次长电债的发行中已经得到了初步解决：

　　1、市场化定价：以往企业债券发行利率由发行人和主承销商商定，且规定不得比同期银行存款利率高出40%。本次债券发行的票面利率由发行人和保荐人(主承销商)通过市场询价协商确定。通过市场机制发现了债券发行人的信用价值，为今后公司债券科学、规范定价提供了参考。

　　2、发行程序简化:企业债的发行需要经过额度审批和发行审核两道程序，程序较为繁杂；而本次公司债的发行则是由证监会主导，采取随报随批的模式，发行审批程序相对简单，审批速度较快。

　　3、募集资金用途：企业债募集资金主要限制在固定资产投资和技术革新改造方面，并与政府部门的审批项目直接相关；而本次债券发行募集资金用于偿还借款、补充流动资金或股权(资产)收购，范围较广。

　　4、采用了“一次核准，分期发行”的方式：一方面可以防止资金的闲置，降低资金使用成本；另一方面，发行人可以根据对市场利率水平判断和资金需求状况，进行有节奏的发行，有利于降低融资成本。

　　5、同时在固定收益平台和竞价交易系统上市流通：固定收益平台适合机构投资者之间进行大宗债券交易，而交易所原有的交易系统具有实时、连续交易的特性，比较适合普通投资者参与债券交易。多种交易方式的有机结合，满足了不同投资者交易的偏好，可引导建立分层次市场。

　　6、债券条款设计创新：原来的企业债品种单一，长电债做了条款设计的创新，设置了回售条款，为投资者提供了较大的操作空间，提升了债券的价值，提高了债券的吸引力。

　　7、多层面强化对债券持有人权益的保护:长电债在国内首次引入了受托管理人和债券持有人会议，同时设定了多项偿债保障措施，强化了对债券持有人权益的保护。华泰证券既是保荐人又是受托管理人，全程对发行人进行持续督导，保护债券持有人权益。另外，本期债券提供持续信息披露和跟踪评级安排。长电债从多个层面强化了对债券持有人权益的保护。

　　长江电力公司债的发行走出了公司债发展的第一步，但要建立一个发达的公司债市场，还有很长的路要走，具体而言，可从以下几个方向着手：

　　(一)市场制度建设

　　1、继续放宽审批条件，逐步向基于信息披露的注册制过渡：国外公司债券的发行通常实行登记注册制，只要发债公司的登记材料符合法律等制度规定，监管机关无权限制其发债行为。债券市场监管机构的主要工作集中在审核发债登记材料的合法性、严格债券的信用评级、监管发债主体的信息披露和债券市场的活动等方面。审批制不可能消解债券风险,这也是引致企业债券强制贯彻担保机制的主要原因。审批制实际上贯彻着政府信用,给投资者以“通过政府行政审批的债券应当无风险”的错觉,由此,将引致公司债券市场步入非市场机制轨道。对公司债券的投资者来说,风险并不可怕,关键是信息是否透明和边界是否清晰,因此,只要把握好信息披露制度和资产抵押制度,迫使发债公司贯彻履行到期偿付本息的债务人义务,实行登记注册制不会引致比审批制更大的风险。

　　2、加快固定收益平台建设，完善做市机制，建立分层次市场：7月25日，上交所固定收益电子平台开始试运行，该平台采用报价交易和询价交易，引入了做市商制度，有较好的价格发现和提高债券流动性的作用，为公司债提供了一个良好的交易平台。固定收益平台的进一步建设可从以下方面入手：建立承销商、公开市场交易商与做市商的联动机制，放开对做市商资格的限制，鼓励机构自愿开展做市义务，并建立承销商、公开市场一级交易商从表现好的做市商中选拔的机制。同时配合绩效评估和激励措施促进承销商报价，如给做市的承销商优先开展新业务的权利等。建立做市商之间的大额交易子市场，细分市场层次，减少做市商之间的相互冲击。

　　3、继续加快国债市场发展，完善基准收益率曲线：完善的、市场高度认可的国债收益率曲线是企业债券定价的基础，发达的国债市场是公司债发展的基础。目前我国国债市场仍比较薄弱。应积极扩大一级市场发行规模，全面建设二级市场，提高国债的流动性，完善国债期限结构，逐步引入国债衍生品种，适时恢复国债期货交易。

　　(二)完善公司治理结构，引导、促进其发债需求

　　1、优化股权结构，完善上市公司治理结构，防止和纠正“内部人控制现象”，培育具有现代企业制度的大型企业，提高其财务管理水平和对财务成本的敏感度。强化管理层的股权融资成本意识，约束其“过度圈钱”寻求扩张的倾向和冲动。引导企业积极有效地运用财务杠杆作用，使其自身的资本结构趋于优化。

　　2、完善上市公司股票发行和考核制度，增加上市公司发行新股、取得增发股票和配股资格的难度，从源头上控制上市公司偏好股权融资的倾向。严格跟踪审查公司融资后的相关行为，如资金使用是否严格按照原计划进行，项目收益情况是否与预期一致等。跟踪审查的结论应作为公司在融资的首要条件，从而加强对配股公司资金使用上的约束，提高募集资金的使用效益。

　　3、建立上市公司现金分红的约束性机制，维护中小股东权益，提高上市公司再融资的理性化程度，抑制上市公司股权再融资过滥的现状。

　　(三)培育适应公司债市场的机构投资者

　　在非价值投资型的资本市场上，投资者对投机收益的追逐远大于获取价值回报，投资者的资本成本对于公司管理者而言就是虚的，或者说是软约束。此时公司股权融资的融资成本就会远远小于其资本成本，债券融资的融资成本，甚至可以为零。因此，我们必须重视价值投资型资本市场的构建，大力培植机构投资者，这样在其坚持自己投资权利的情况下，股权融资成本才能得以理性回归，从而凸显债券融资成本低的优势，促进公司债市场的发展。

　　1、积极引导商业银行进入。

　　央行近日发表公告称，支持公司债券在银行间债券市场发行、交易流通和登记托管，支持商业银行等市场参与者在银行间债券市场参与公司债券承销和投资活动。商业银行是债券市场的主力，它的进入对于公司债市场有着重要意义。虽然大型企业转向债券融资可能使商业银行流失部分优质客户，但商业银行与公司债市场并不是完全对立的关系，其在公司债市场中可以担当多种角色：投资者、做市商、托管人、担保人等，有利于其利润来源的多元化，降低其经营风险。

　　2、逐步放宽保险机构投资限制，引导社保、基金等进入市场。

　　公司债的发行不要求强制性担保，随着公司债试点推进，未来可能出现无担保债券，而此前保险公司被要求投资具有担保的固定收益品种，这一限制应逐步放开。除了保险公司、商业银行这些企业债券市场投资的主力军，还有一些新生力量值得关注。2006年中国银监会已批准邮政储蓄开办同业存款，这就意味着8000亿元邮储资金自主运用资产余额已经被正式推向了市场。此外，企业年金资金规模逐年递增，根据预测，从2007年起每年的新增规模应在800亿元到1000亿元之间，到2014年将达11000亿元。因此应修订完善相关法规，放宽条件，鼓励邮政储蓄资金、企业年金、社保基金等机构投资者大量投资公司债。

　　3、建立公司债基金。

　　目前市场上已经出现企业债、国债和股票组合的组合型基金，但还没有单独的企业债基金。可设立企业债及公司债投资基金(银行、保险公司、基金公司都可以设立)等集合型投资工具，向个人开放。这些基金产品将为个人投资者投资公司债提供良好的专业渠道。

　　(四)完善信用评级体系，鼓励本土评级机构发展

　　信用评级体系建设要以培育本土信用评级机构为主，应引导其着眼于长远，打造信誉品牌。引进国外评级机构不能解决问题：(1)被市场奉若神明的国外评级机构不一定可靠。安然公司破产案中，标准普尔和穆迪两家信用评级机构在安然公司提出破产保护申请前不久还对其保持着较好的信用评价；美国次级债风暴席卷全球前夕，标普、穆迪与誉惠等信评公司还给予这类债券极佳的信用评级。(2)国外机构对国内市场环境等了解程度不如国内机构，信用评级没有国际标准,揭示本国信用风险最具权威性的是本土信用评级机构；(3)进口信誉不能解决体制问题(引进国外裁判不能根治黑哨)，关键是市场环境的培育；(4)信用评级业后发国家主要依靠自己的力量发展信用评级业。日本企业评级必须有一家本土评级机构出具评级报告；三大国际评级机构虽然涉足了近100个国家和地区，但在这些国家和地区评级市场并没有处于垄断地位。

　　(五)提高二级市场流动性

　　(1)降低交易费用和税收，在公司债发展初期实行税费的优惠，降低交易成本，促进公司债市场发展；(2)进一步扩大公司债市场参与者，允许具有不同的资金需求和资产负债状况的机构参与债券市场，丰富市场交易主体，改善需求的同质性问题。(3)根据市场需求积极进行品种创新，丰富交易工具。(4)加快固定收益平台建设，鼓励做市商积极做市。 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。