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齐鲁证券:中国卫星 卫星制造和应用带来空间

  投资要点

  21世纪,航天技术对经济、军事的发展起着举足轻重的作用,西方战略家曾经预言“21世纪对航天能力的依赖可以和20世纪对电力和石油的依赖相比拟”。就卫星发展的趋势来说,在体积和质量上将向大型化和小型化两极发展。

  公司致力于打造小卫星研制和卫星应用完整产业链、实现两个支柱产业协调发展,将为公司带来广阔的发展空间。

  综合绝对估值和相对估值的结果,我们认为,在未来六个月内,对中国卫星(600118)来说,43元以下为低风险区,可以买入;43~60元为中等风险区,可以持有,但要谨慎;60元以上为高风险区。需要指出的是,推测的配股价格在18~27元之间,因此,在配股完成以前,股价可能起伏较大。如果有预料之外的资产注入计划的话,业绩预测及低风险股价区间则应该相应提高。

  盈利预测
一、航天产业是21世纪的朝阳产业

  21世纪,航天技术对经济、军事的发展起着举足轻重的作用,西方战略家曾经预言“21世纪对航天能力的依赖可以和20世纪对电力和石油的依赖相比拟。”作为世界上少数几个航天大国之一,大国地位和国家安全需求决定了我国航天技术将持续高速发展,同时为我国空间科学的起飞奠定了坚实的基础。

  50多年来,我国航天产业在运载火箭研制与发射服务、卫星与航天器研制、卫星应用服务等领域取得了巨大的成就。
本世纪头20年是我国经济社会发展的重要机遇期,也是我国航天产业发展的重要机遇期,“十一五”时期是承前启后的关键阶段。《“十一五”规划纲要》指出:要“推进航天产业由试验应用型向业务服务型转变,发展通信、导航、遥感等卫星及其应用,形成空间、地面与终端产品制造、运营服务的航天产业链”。

  目前,我国已经发展形成了6个卫星系列——返回式遥感卫星系列、“东方红”通信广播卫星系列、“风云”气象卫星系列、“实践”科学探测与技术试验卫星系列、“资源”地球资源卫星系列和“北斗”导航定位卫星系列。另外,海洋卫星系列即将形成。

  就卫星发展的趋势来说,在体积和质量上将向大型化和小型化两极发展。

  二、小卫星发展前景分析

  小卫星一般是指重量在1000千克以内的卫星。国际上于上世纪80年代中期,由于采用新技术和新设计思路兴起了小卫星热,至今已有20多年的历史。在这期间,全世界总共发射了约700颗小卫星,占同期航天器发射量的20%左右。

  我国于上世纪90年代末,也出现了一阵小卫星热,在航天领域小卫星专家组的推动和组织下,国内小卫星技术得到了较大的提高和发展,并且连续成功发射了几颗小卫星。

  小卫星具有一系列优点:成本低、体积小、重量轻、研制周期短、能满足任务要求的性能指标。在军事上,小卫星具有一系列应用优势。

  世界上,比较典型的小卫星分类有以下几种:

  图表1小卫星分类比较表
  现代小卫星技术的发展可划分为三个阶段:第一是探索研究阶段;第二是发展阶段;第三是推广应用阶段。目前小卫星技术正处在第二阶段,并且向第三阶段发展。20年来,小卫星在应用方面已经向全方位发展,涉及遥感、通信、技术试验、空间探测和科学研究等领域。

  展望小卫星未来的应用前景,除了单颗应用外,小卫星还可以有以下几种应用方式:

  1.小卫星星座:为完成某一特定空间飞行任务而协同工作的多颗小卫星集合。

  2.小卫星编队飞行:由若干颗卫星构成一个特定形状,这个特定形状的各颗卫星,一方面保持这个形状飞行,同时又绕地球中心旋转,它们当中每颗卫星绕地球飞行的轨道周期都是相同的。编队飞行各卫星互相协同工作。每颗卫星都同其它卫星保持联系,共同承担信号处理、通信和有效载荷等任务。任务功能是由整个编队飞行的星群来完成的,整个星群就构成一个大的“虚拟卫星”。

  另外,小卫星在军事上应用的最大特点就是在空间攻防上具有重大的作用。小卫星具有的一系列优势和特点,若能巧妙地应用到空间攻防,则小卫星将成为空间攻防最好的武器。

  三、公司简介

  东方红卫星公司(简称中国卫星)是由中国航天科技集团公司、五院(中国空间技术研究院)共同出资在2001年5月组建的高新技术企业,主要从事小卫星和微小卫星的开发研制,卫星应用工程系统设计和产品开发研制工作。目前,公司的直接控股股东为航天科技集团公司第五研究院,持股比例为51%;间接控股股东为航天科技集团公司。

  自成立以来,东方红公司主要从事小卫星和微小卫星的研制开发,并承担原国家计委批准的“小卫星及其应用国家工程研究中心”的建设任务.目前,公司已经开发了CAST968及CAST2000,CAST-mini共3个小卫星和微小卫星柔性平台,基于这些平台已经为用户成功研制了实践五号,海洋一号,探测一号/二号,实践六号等六颗卫星。2006年公司小卫星研制业务的市场开拓和研发能力得到进一步加强,小卫星研制业务进展较为顺利。

  其控股股东——中国空间技术研究院成立于1968年,经过三十多年的发展,已成为目前中国最具实力的空间技术及其产品的研制基地和中国空间事业发展的骨干力量。主要从事空间开发、航天器研制、空间领域对外技术交流与合作,卫星应用及空间技术二次开发等领域。还参与制定国家空间技术发展规划;研究、探索和开发利用外层空间的技术途径;承接用户需求的各类航天器和地面设备的研制并提供优良的服务。

  四、公司主营业务及行业地位分析

  公司经营目标:致力于打造小卫星研制和卫星应用完整产业链、实现两个支柱产业协调发展。

  1.小卫星研制

  就小卫星研制来说,中国卫星(600118)经过六年的发展,已经成为国内小卫星研制队伍的领军企业。目前已构建了国内最完整的小卫星科研生产体系和基本产品型谱体系,树立了东方红小卫星的品牌,在国内小卫星研制领域处于领先地位。2006年公司成功发射实践六号B星,并顺利在轨交付。

  “十一五”期间,我国将研制近100颗空间飞行器,包括通信广播卫星、地球资源卫星、返回式卫星、气象卫星、导航卫星和科学试验卫星六大系列。这里面包括东方红卫星公司以外的单位研制的大卫星。

  公司的小卫星研制收入与国家各五年计划的波动周期基本一致,“十五”期间公司研制小卫星为5颗,“十一五”期间公司小卫星规划为30~40颗,每颗小卫星研制周期约为1.5~2.5年左右,设计寿命为3~5年,有的小卫星存在超期服役的可能。就价格来说,不同种类的小卫星价格不一样,平均单价为2亿多元,则预计“十一五”期间收入为80亿元以上。06年小卫星制造及其应用收入为8.6亿,比05年增长100%,为跳跃式增长,这主要是国家“十一五”规划的原因,2007年~2010年,小卫星研制收入应该为稳定增长。目前公司有12~13颗小卫星在研,具备5~7颗的年生产能力。公司采用完工百分比法确认收入,小卫星研制一般分为四个阶段,在最后一个阶段确认收入的比重可能会高些。另外,极个别的“十一五”期间规划的小卫星也有可能在2011年完成发射。

  2007年上半年成功发射了两颗卫星,两颗卫星目前在轨运行情况良好;在研型号研制进度进展顺利,所有计划节点全部按时完成。此外,结合“十一五”发展规划,公司正在开展各系统背景型号的论证,以保证公司小卫星研制业务的竞争优势及持续发展。

  国内竞争对手状况(该部分内容引自“中发国际资产评估有限公司”《航天东方红卫星有限公司股东权益价值评估报告书》,详见公司公告)

  国内主要有哈尔滨工业大学,清华大学,中科院上海冶金所(中科院小卫星工程中心),航天八院(上海航天局)已经开始从事小卫星和微小卫星及其应用领域的研制工作,且取得了一定的业绩,各国内竞争对手概况如下:(1)哈尔滨工业大学:哈工大以“863”项目为支持,成立了小卫星工程研究所,联合中国空间技术研究院完成了200kg级的“探索一号”卫星的研制,卫星任务为对地遥感.现在正着手研制国产元器件演示验证卫星.主要以高校的强大师资力量为技术储备,良好的航天经验(原为航天部部属大学)为依托,进行项目的攻关研制,新技术的演示验证。预计哈工大将以探索一号的成功发射为契机,进入民用和军用遥感卫星和技术验证卫星领域.但工程化及批量生产能力较低,技术实力及工程化经验较东方红相距甚远,主要可划分小卫星/微小卫星领域中的演示验证及单项技术研发及试验卫星的研制,进入自主整星工程化阶段还有较长的路。

  (2)清华大学:航天科工集团与清华、英国SURREY大学联合研制航天清华一号微小卫星,卫星采用SURREY大学50kg级的重力梯度稳定平台,并在此基础上研制了25kg的纳星。该卫星不仅在有效载荷方面比同类微小卫星有明显改进,而且在平台技术上采用了三轴稳定控制,填补了中国微小卫星研制领域的空白.预计航天清华将以纳星技术和50kg微卫星技术为起点,进入技术验证领域.不过纳卫星由于其质量太过于轻巧,所以该卫星载荷承载方面存在很大的不足,其工程应用前景不大。而且现在航天清华小卫星公司已解散,变为由航天科工集团一家投资的小卫星公司,由于航天科工集团公司一直为火箭及导弹的研制生产单位,其卫星研制技术不是很成熟,所以只可从事一些小卫星领域的研发项目。

  (3)中科院上海冶金所(中科院小卫星工程中心):由中科院上海冶金所研制的“创新一号”小卫星,是中科院创新工程的重大科技成果,也是我国具有自主知识产权的首颗数据存储转发通信小卫星。卫星质量为85公斤,系太阳同步轨道卫星,也是我国第一颗低轨道通信卫星。卫星发射升空后,卫星平台工作平稳,有效载荷工作正常,整星状态良好,实现了全部功能,完全达到了设计指标.预计中科院小卫星工程中心将以创新一号的成功运行为切入点,开发数据通信卫星星座,技术试验卫星和空间科学卫星。其技术实力已达到军事卫星工程化的技术实力,但工程经验尚不够,还需要一定时日才能达到东方红技术水平及工程经验。

  (4)航天八院(上海航天局):上海航天科技工业以中国航天科技集团公司上海航天局(亦称上海航天技术研究院)为主体,上海市300多家科研院所,工厂,大专院校等配套协作单位组成.上海航天局现有员工2.2万人;企事业单位30多家,其中研究所17家,工厂12家,公司10家和1家股份上市公司.这些公司分别承担防空导弹,运载火箭,应用卫星,宇航工程等航天产品的研究,设计,试验,试制和生产;汽车零部件,办公自动化设备,机电产品,家用电器等民用产品的开发和生产;以及进出口贸易,房地产开发建设,物业管理,科技开发等。上海航天局是中国航天科技集团公司所属的航天技术与防空导弹武器的科研生产基地之一,是军民结合,科研生产结合,技工贸结合,具有独立法人资格的科技先导型的经济实体。

  上海航天局也是中国应用卫星的研制基地之一。1969年卫星工程的研制正式起步,其研制的人造卫星第一个型号为长空一号技术试验卫星,1975年第一颗卫星由风暴一号火箭发射成功;1988年和1990,风云一号太阳同步轨道气象卫星A星和B星先后由长征四号甲型火箭发射成功,完成预定的任务;1999年风云一号C星由长征四号乙火箭发射成功,在轨交付,投入业务使用;风云二号地球静止轨道气象卫星于1997年发射成功并在轨交付。通过这2个型号卫星的研制和发射实践,使上海航天基地掌握了卫星及其分系统的设计,制造和试验的基本技术;建立了相应的地面配套设施和试验设备;培养和造就了一支具有一定技术水平和实践经验的卫星研制队伍,使上海航天基地研制领域进一步拓宽,成为中国航天事业的重要组成部分。

  另外,航天八院是老牌的航天大型研究院,技术实力很强。其拥有的509所为专业的航天总体研制单位,技术实力,航天经验,航天管理手段均很丰富,但其产品线主要以风云系列气象卫星为主,截止到目前为止只发射过一颗名为“实践六号A星”"的小卫星。由于其一直进行大卫星研制工作,导致其生产周期,成本,研制经费,研制周期,人力投入均较专门生产小卫星的东方红大;在技术上航天八院多以生产自旋稳定的卫星为主,对于三轴稳定卫星的技术积累还有很大的差距,在批量化生产方面没有其共性平台,使每颗星的平台研制差异很大,不利于批量化生产压缩成本,且存在机构庞大等因素,使额外费用较高,导致成本直接上升,不利于整星的争取立项。

  综上所述:我们认为,由于东方红公司所研制卫星的用途较清华大学,哈尔滨工业大学所研制卫星的用途存在较大的差异(东方红主要侧重于服务军事,国民经济发展的实用卫星需要,后两者主要是满足于科研,科考的需要),所以未来小卫星和微小卫星的竞争将主要在东方红,航天八院,中科院上海冶金所三家之间展开,而东方红凭借先入优势在未来年度存在较大垄断的可能。

  东方红公司主要业务相关的宏观经济环境:小卫星和微小卫星具有良好的应用和发展前景,结合我国的宏观经济政策,我们对东方红公司的发展前景持较为乐观的态度。

  国际航天器制造公司情况

  资料显示,2006年全球航天制造业正在酝酿新一轮并购热潮:美国的波音和洛马航天制造部门正在谈判重组并购事宜;欧洲的两大卫星制造巨头阿尔卡特·阿列尼亚航天公司与阿斯特里姆公司也一直在酝酿联合事宜;普京宣布将俄罗斯的10多家航天公司合并成一家新的信息卫星系统公司(ISS)。这都表明,航天制造业已经由国内竞争转为国际竞争。
2.卫星应用

  从全球航天产业发展趋势看,卫星应用业务所占的卫星产业收入的比重要远超于卫星制造。据美国卫星工业协会与美国富创公司2006年6月发布的《卫星产业状况报告》中的数据,2005年全球卫星产业的总收入为888亿美元。其中卫星运营服务业总收入528亿美元,占总收入的59.5%;地面设备制造业总收入252亿美元,占总收入的28.3%;卫星制造业总收入78亿美元,占总收入的8.8%;发射服务业总收入30亿美元,占总收入的3.4%。
  进入21世纪以来,我国卫星应用领域逐步扩展,卫星应用的规模和深度逐步增大。卫星遥感、卫星通信、卫星导航定位取得了长足发展,并广泛应用于经济、军事、科技、文化、教育等领域,成为众多部门、行业开展业务工作不可或缺的手段,取得了显著的社会效益和经济效益。

  近期我国航天产业发展的重点领域是:优先实施载人航天工程、探月工程、北斗导航工程和高分辨率对地观测系统等四大工程项目,重点发展卫星通信、卫星直播电视、卫星导航定位、卫星遥感等应用业务,把提供商业运营服务作为扩大卫星应用产业的切入点,形成空间段运营、地面系统运营和关键部件与应用终端产品制造的产业链。对三大卫星应用领域简要概括如下:

  卫星遥感

  我国已经拥有独立自主运行的气象卫星、海洋卫星、资源卫星等遥感卫星系统,建立了卫星气象中心、资源卫星应用中心、卫星海洋应用中心等多个国家级遥感应用部门,资源、海洋、石油、林业、冶金、煤炭等多个行业成立了遥感专业委员会,初步形成了卫星遥感应用体系。我国已加入世界气象卫星组织,中巴资源卫星数据已覆盖中国国土的98%。该公司研制的海洋一号卫星在赤潮、海水监测及海洋资源开发中提供了新手段。

  卫星通信

  我国已建成国际卫星通信主站近20座,大中型国内地面站约50座,国内卫星专用通信网150多个,各类VAST地球站2万多个,支撑着语音、数据和广播电视等业务的传输;通过40个通信卫星转发器组成了卫星广播电视传输网络,实现了全国所有省级电视节目通过卫星播出,使我国电视和广播的覆盖率达到92%以上,通过卫星电视接受各种教育的人数达2000万以上。

  VSAT通信的传统业务市场(如寻呼和互联网接入等)呈现滑落态势,而数据业务,尤其是内容投递业务和远程教育、远程医疗业务成为市场发展的热点和主要发展方向。

  卫星导航

  我国卫星导航应用市场规模以接近每两年翻一番的速度快速增长,GPS车载、船载导航产品的市场已经形成,GPS应用系统设备、终端设备、导航地图和软件、核心技术与标准均已步入大规模产业化阶段。1998年之后中国卫星导航定位市场容量以每年50%左右的速度递增,2000年市场销售总额为20亿元,导航设备总销量近15万套;2003年市场总量为39.5亿元左右,其中至少有50%左右的市场份额是运营服务、软件、系统集成等增值服务。2005年中国卫星导航定位市场规模增长到120亿元。

  我国具有自主知识产权的北斗导航定位试验系统,形成了兼有简短数字报文通信与授时功能的区域性有源导航定位能力,在国防建设和社会发展中已产生了良好效益,在卫星导航应用发展领域,北斗1号导航系统已建成民用运营中心。目前已开始实施对北斗导航卫星试验系统进一步完善计划。中欧合作的“伽利略”计划也在实施,将为我国卫星导航产业的发展奠定更强的基础。

  据中国全球定位系统技术应用协会统计,目前中国从事卫星导航定位研发的企业约有1,000多家,主要以开发应用企业为主,大多数为人数在50人以下的小企业,只有少数企业人数超过100人,企业的年营业额在1,000万以上的企业约占总数的15%。其中有一些大企业集团有专门的事业部门从事卫星导航定位应用开发,但专业从事卫星导航定位业务,成规模产值过亿元的企业不到10家。

  公司卫星应用业务及配股分析

  在成为国内小卫星研制队伍的领军企业的同时,中国卫星(600118)的卫星应用业务也取得了一定的进展,2006年公司获得ICP、SP及CallCenter运营资质,为应用业务发展奠定基础;公司先后中标北京市科委组织招标的“卫星导航综合信息服务及手机应用示范工程”项目和信息产业部组织招标的“江河流域水污染监测及应急处理示范工程”项目。目前公司已初步建立了天地通信网络相结合的集LBS、综合数据采集、地图与地理信息在线等三位一体运营服务平台的试运行系统,为公司更好地开展卫星导航综合信息运营服务,开拓增值运营服务市场奠定了基础。

  2007年上半年,公司卫星应用业务平稳运行,相关研制项目按计划推进,北京市科委“卫星导航综合信息服务及手机应用示范工程”已通过中期检查;其他项目包括国防科工委“国防科工委基于卫星导航和移动通讯的位置服务关键技术研究项目”、国防科工委兵团农田墒情监测示范工程通过节点检查或验收;信息产业部“煤矿安全生产监测项目”目前已执行完毕,等待验收。目前公司正在逐步推进北斗系统在气象监测与预警信息发布、灾害监测与应急指挥、渔业监控、森林防火等领域的应用。

  但是,2006年以前,公司两大主营业务发展很不匹配,小卫星研制业务收入和利润占公司收入和利润的比例超过90%。

  为了打造公司小卫星研制和卫星应用完整产业链、提升公司核心竞争力,经公司四届董事会十六次会议决议及2007年第二次临时股东大会表决通过,2007年5月25日,中国卫星发布配股公告,以公司去年底总股本约2.274亿股为基数,向全体股东按每10股配售2~3股的比例配售,共计4548.096万~6822.144万股。拟募集资金不超过12.24亿元,其中约6.34亿元用于收购五院拥有的CAST968平台系列无形资产、五院持有的航天恒星科技股份有限公司85.76%的股份以及五院下属的北京卫星信息工程研究所(503所)的卫星应用业务及相关资产;其余资金用于投资三类新项目:小卫星系统级研制能力建设类项目、卫星应用重点领域建设类项目和卫星综合信息运营服务平台建设项目。目前配股申请已上报中国证监会,据推测,配股价格在18~27元之间。

  分析本次收购资产,可以看出,是紧紧围绕提升小卫星研制和卫星应用两大核心业务能力,扩大公司资产和业务规模的经营目标的。

  配股公告具体分析如下:
  就公司的卫星应用业务来说,拟收购的航天恒星公司和503所的卫星应用业务年收入约为3亿元左右,年增长率为30%以上。其它拟建项目建设期都在两年以内,因此,公司卫星应用业务收入在2008~2009年将会明显增长。

  五、公司财务状况分析
  可以看出,公司的财务壮况在2006年有了较大改观,这是由于公司业务与国家各五年计划的波动周期有一致性,2006年是“十一五”规划的第一年。

  六、盈利预测和估值(假设按6000股进行配股,对配股后的情况进行预测)
  公司正处于快速增长阶段,在国内还没有另外的卫星制造类上市公司,新上市的北斗星通(002151)属于卫星应用类企业,上市后其股价一直维持在高位运行,按08年预计业绩,市盈率在60倍以上。

  对中国卫星,如果我们根据08年业绩,考虑其行业前景、垄断地位等因素,按50倍市盈率估值,对应股价区间为43元。

  绝对估值法

  假设前提:

  1.公司增长模型采用二阶段法:公司从2007到2015年为高速增长期,从2016年起进入稳定增长期;2.无风险利率为4.6%,β系数为1.2,市场风险溢价为8%,WACC为14.2%;3.股权分置改革后,国有上市公司开始重视分红,中国卫星(600118)2006年度分红情况为10派0.5元,虽然绝对数额不高,但是该公司当年每股盈利为0.24元,则分红比例为20%,相对比例较高。我们假设随着中国证券市场的完善,公司以后分红会成为常态,因此我们对公司进行绝对估值时采用DDM模型;4.公司红利增长率与EPS增长率一致。

  5.进入稳定增长阶段后,由于永续增长率存在不确定性,对此采用敏感性分析。
  综合绝对估值和相对估值的结果,我们认为,在未来六个月内,对中国卫星(600118)来说,43元以下为低风险区,可以买入;43~60元为中等风险区,可以持有,但要谨慎;60元以上为高风险区。需要指出的是,推测的配股价格在18~27元之间,因此,在配股完成以前,股价可能起伏较大。如果有预料之外的资产注入计划的话,业绩预测及低风险股价区间则应该相应提高。

  七、主要风险

  1.特殊行业风险:卫星制造技术具有保密性和敏感性,国家对此有一定的保护,预见在相当长的一段时间内这种保护或限制将持续存在,该市场不同于完全意义上的公开市场,公司在公开相关财务数据、合同价格、研制成本等资料方面有一定的限制性。

  2.关联交易风险:公司的卫星研制有很大部分是外协采购,采购的对象主要是五院的相关及下属单位,因此控股股东可以控制东方红公司卫星研制成本及东方红公司的毛利率。

  3.国家规划的不确定性:公司小卫星研制业务受国家规划影响较大,在“十二五”及更长的期间,虽然发展前景看好,但也存在较大的不确定性。

  作者:李将军 齐鲁证券 搜狐证券声明:本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构,不代表搜狐证券自身观点与立场,建议投资者对此资讯谨慎判断,据此入市,风险自担。
(责任编辑:郭玉明)

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