保利地产隐忧：速度快易"闪腰" 股价上涨超业绩

　　处处都在感受保利地产(600048.SH)的速度。

　　20秒!瑞士迅达电梯高速带你到达广州琶洲的保利国际广场北塔33楼——保利地产总部。接着,电梯中偶遇的保利地产员工小跑着带记者找到有关负责人。

　　保利地产的速度还体现在资本市场中。在搬进这座新办公大楼的6个月内,保利地产股价从除权后的28.40元一路涨至最高的87.99元,上涨三倍,成为这波蓝筹股行情的领舞者之一。其市值增速也让人惊诧,一年多时间里上涨超过10倍,达千亿元。10月17日,保利地产收于73元,下跌1.18%。

　　与此同时,公司的资产规模连续三年以超过100%的速度在扩张,就连品牌价值在过去一年中也增长了133%。

　　保利地产的速度是否过快?对于保利地产超过150倍的静态市盈率,泡沫的质疑声此起彼伏,包括钟伟在内的部分经济学家更是认为保利地产在超速发展。

　　"有吗?高速发展应该是好事吧。"保利地产的一位员工说。

　　争议就此展开。

　　股价上涨超业绩

　　2006年7月31日上午9时,上海证券交易所交易大厅显示屏上如此介绍保利地产:"在国内房地产上市公司之中仅次于万科。"当天,保利地产开盘价为19.89元,收于20.21元,收盘价较发行价13.95元上涨了44.87%。

　　2007年8月27日,保利地产的股价摸到87.99元,复权后价格高达176.08元,是上市首日收盘价的8.8倍,同时段涨幅超过了万科(000002.SZ),万科在该时段的涨幅为5.28倍。

　　于此同时,保利地产的市值最高达到1078亿元,市值膨胀超过10倍,同时段涨幅也超过了万科,而其超过150倍的静态市盈率也为地产股中少有。

　　至今保利地产仍保留着两市第一高价房地产股的桂冠。

　　当然,对于一个高速成长的企业,投资者可以在二级市场上为这样的企业定出一个比较高的价格。

　　保利地产2007年中报显示,公司总资产增长率为91.07%、2006年报的相关数据为105.8%、2005年报的相关数据为90.01%、2004年报的相关数据为124.47%,净利润增长率分别为27.4%、67.92%、115.16%、170.03%,保利地产的成长可谓高速。

　　但通过数据对比可以看出,保利地产在二级市场的股价成长远超业绩成长。10月中旬,房地产股平均静态市盈率为96.89倍,在一年内上涨了2倍,但保利地产的市盈率较之发行时上涨了8倍。

　　保利地产的股价是否被高估?

　　对估值的不认可反映到市场就表现出,进入9月该股出现滞涨,在大象起舞的10月,保利地产进入舞池的时间也非常有限。

　　但是,机构研究人员对保利地产仍然钟爱有加。在目前73元左右的价位上,国泰君安、中银国际、光大证券、中信建投等机构都给予保利地产"增持"评级。

　　中银国际的田世欣认为,保利地产业绩增长速度超过90%,依照目前的价格,2008年的动态市盈率会降至26-27倍,股价并没有明显高估。

　　机构们预计保利地产2008年的每股收益在1.7元-2.01元之间。

　　财务指标之辨

　　高速增长需要庞大的资金链支持。

　　10月11日,保利地产召开董事会会议,通过了发行不超过43亿元公司债的决议。

　　保利地产认为,此举可以改善公司的债务结构,增加流动现金。

　　但市场观点认为,此举使得此前增发摊薄的资产负债率被再次拉高,表明公司资金面吃紧。

　　这种说法得到了保利地产的认可。保利地产证券部相关负责人承认,公司在资金上存在压力,发公司债是为了缓解这种压力。

　　除了资金面的紧张,保利地产的财务指标也出现了变坏趋势。

　　保利地产2007年中报显示,公司每股收益较去年同期下降55%、净资产收益率较去年同期下降62%、资产净利率下降22%、资产报酬率下降23%,主营业务净利率、销售毛利率也都有不同程度的下降。

　　与去年同期相比,公司资产负债率、长期债务与股东权益之比都在升高,但固定资产周转率、净资产周转率以及总资产周转率有所降低。

　　根据2007年中报数据,保利地产的净资产收益率为7.14%,较去年同期有较大幅度的下降,降幅高达62%,说明公司的运营能力有所下降。

　　但有市场观点认为,这些数据所代表的都是短期公司的经营情况,不能反映公司长期发展。广发证券的花长劲介绍,保利地产每股收益下降是因为去年公司首发上市和报告期内实施了送股的分红方案,总股本扩大导致每股收益下降,而净资产收益率下降是因为去年公司首发后净资产大幅增加所致。

　　该人士认为,此外,保利地产的财务数据中隐藏着一个"利好",就是公司超过74亿元的预收账款计入负债,这些预收账款很有可能在下半年将转换为公司的收入,预收账款转为收入后,公司盈利能力将会得到很大改观。如果扣除这部分预收账款,保利地产的资产负债率仅有44%。

　　因为保利地产婉拒记者的采访,记者以投资者身份向保利地产证券部有关负责人询问相关问题,该负责人介绍,预收账款在今年底将结转大部分,而资产周转率的下降是因为公司持有物业数量的增加所致。他表示,保利地产的资金周转率在房地产行业内算是高的。

　　圈地风险

　　归根到底,评价一个公司的股价是否被高估还要回到其基本面上,而评价房地产股是否存在泡沫则存在这样的逻辑:房地产企业未来的业绩是通过土地储备的多寡来评判。

　　保利地产在拿地上显然很在行。10月15日,保利地产再发公告,称近期以合作方式获得两个房地产项目,分别位于上海和武汉,共斥资10.973亿元人民币。

　　其实,早在7月,保利地产就已拉开下半年跑马圈地的帷幕。7月19日,保利地产在番禺沙湾成功拍下两幅地块;7月22日,又以22.8亿元拿下杭州68.5万平方米土地;7月24日,连拍上海宝山三幅地块。加上以合作方式取得的长春市高新技术开发区两幅地块,保利地产在不到半个月的时间内,接连拿下八块地。7月31日,该公司斥资10.48亿元,拿下北京丰台小井村新村住宅及配套用地;8月10日,以9.1亿元人民币获得北京朝阳区常营乡近37万平方米两限房住宅用地。

　　至此,保利地产拿地所花费用已经超过百亿元人民币,成为继万科之后A股中第二家土地储备突破千万平方米的地产公司。依照保利地产目前的开发进度计算,现有土地储备可供保利地产开发三年。

　　不久前,有媒体报道称,保利地产没有计划要拿多少地,遇到合适的就去拿。但实际上,保利地产有关负责人告诉记者,公司肯定有拿地计划,只是这是商业机密,不方便对外公开。

　　对于保利地产的疯狂拿地行为,反对者认为此举有较高风险。

　　一是来自企业内部的风险。

　　因为有顺驰的前车之鉴,疯狂拿地很容易造成资金链的断裂。对这个风险,市场不少人士已提出质疑。

　　申银万国给保利地产的NAV溢价3倍,而市场一般认为房地产企业的NAV应该是折价的。

　　保利地产证券部有关负责人介绍,保利地产对这方面的风险一直很重视,扩张是根据自身实力进行的,有专门的部门进行测算。他同时表示,近期在上海和武汉拿到的土地都是通过收购合作方式获得的,这表明在地价不断上涨的情况下保利对风险有所控制。

　　保利地产另一名员工对记者说,保利地产的项目销售情况非常好,资金回笼很快,资金链断裂的问题不存在。

　　10月12日,保利地产发布前三季度销售报告,2007年1-9月,公司实现销售面积149.18万平方米(含北京政泉销售面积6.8万平方米),同比增长74.6%;实现销售认购金额119.99亿元(含北京政泉销售认购金额7.9亿元),同比增长107.76%。从数据看,销售情况良好。

　　基于此,研究机构普遍上调了保利地产的业绩预测。光大证券对保利地产今明两年的营业收入预测分别上调8%和30%,达到82.5亿元和136.2亿元,今明两年的净利润预测分别为13.0亿元和24.7亿元,分别提高了31%和72%。

　　另一方面是来自房地产市场的风险。

　　在加息预期下,第二套房首付比例也提高了,东方证券的王树娟认为,信贷新政风波未平,物业税出台的消息又再次弥漫,显示政府对房市调控的决心较大,值得高度警惕,其给予地产股"看淡、维持"的评级。

　　但是,国金证券认为,我国房地产业处在上升周期中,在需求旺盛的前提下,即使开征物业税也不会改变行业长期向上的趋势,给予保利地产"增持"评级。

　　保利地产证券部相关负责人说,"公司对政策的变化都在关注中,但对系统性风险不好判断。"

　　从保利地产办公室下电梯的时候,透过电梯的玻璃窗,看着眼前迅速漂移的风景,记者感到一阵头晕耳鸣,这是电梯高速下降带来的晕眩感。

　　但愿保利地产的股价不会引发这种晕眩感。