“中石油梦魇”考问IPO清算潜规则

　　清算规则惹的祸

　　10月31日,中石油网上申购资金解冻。随着这个冻结资金达到3.3万亿元、打破了此前中国神华创造的2.7万亿元的历史纪录的巨无霸申购落下帷幕,银行的流动性风险警报也逐步解除。

　　"下午时候隔夜回购利率略微上涨了些,七天回购利率上涨的比较快。"一家股份制银行资金营运中心人士说,因为此时涉及到缴款、还款,验资行将有大笔资金进出,因此依然有资金短缺的余波存在。

　　回顾中石油申申购期间的市场资金面状况,很多银行几乎经历了一场"梦魇"。上周资金紧张程度加剧,回购和拆借两市场交易量又有大幅增长,短期资金利率不断飙升,7天回购利率最高飙到15%。

　　中国银行资金部数据显示,上周五(10月26日),受中石油IPO影响,银行间资金市场掀起巨澜。上午各大全国性商行基本没有资金融出,助推各期限利率大幅走高,隔夜、7天和14天的回购利率分别升至8.83、10.12、14.19的历史高位。至下午市场逐渐平静,全天回购和拆借两市场成交量放大到3835亿元。银行间现券市场上短期品种抛盘较重。

　　"一些城商行此时就非常紧张。"上述股份制银行人士说。

　　到10月29日,7天回购加权平均利率报在2.98%附近,比上一交易日下行了10%。这表明中石油的IPO确实是冲击资金市场的主要因素。

　　多位银行资金部人士认为,IPO造成的银行流动性紧张,归根结底在于现有的清算体系和验资方式,而非银行自身经营状况发生改变或者总体市场流动性发生了巨大变化。

　　兴业银行资金营运中心分析师鲁政委认为,现有验资制度规定,不论最终中签与否,在申购之初就需要将拟申购的全部资金划入承销商指定的验资行账户。根据我国目前的业内惯例,验资行一般由主承销商指定,其通常为主承销商主办行。这就意味着,在大盘IPO进行期间,大量资金便会如百鸟朝凤般地从其他金融机构纷纷抽离,而向这些为数不多的大机构汇聚,这就给其他中小银行的资金带来巨大压力。而等资金解冻,大量资金从验资行流出,又给验资行带来了资金困扰。

　　"其实这个过程并没有改变货币总量,而是改变了分布,造成了资金大搬家。而银行很难判断在途资金的总量和时间长短,就像交通状况一样,一旦出现交通堵车,就容易造成风险。"一家股份制银行的市场风险管理处人士说。

　　"严重的时候,7天资金很少有人拆出,隔夜资金基本到下午才会出来。"上述股份制银行人士说,在经历过中国神华冻结2.7万亿资金的造成的巨大资金压力后,他们提早就开始在市场上抓钱,提高备付率,"宁肯让钱趴帐,也不愿意借出去。但这也是恶性循环,让市场资金面更紧张,所以利率才涨的那么厉害。"

　　货币乘数的放大效应

　　另一个问题是,中国神华冻结了2.7万亿资金,中石油冻结了3.3万亿,这些数字已经远远超过了全部金融机构超额备付总额。这些巨额的资金又是从哪里来的?

　　根据兴业银行利用8月和9月末数据进行的测算,全市场整体的超额备付余额约在7500亿-8500亿元,远低于中国神华所冻结的资金量2.7万亿元和中石油的3万多亿元。

　　鲁政委认为,这些数字容易造成市场和央行的误判。实际上,的确是几乎在每次IPO冻结资金量公布后,外界感叹钱太多了。并由此认为流动性回笼的力度还远远不够,未来政策还有大幅度加力的空间和必要。但他认为,这其实并不是市场真实流动性水平的精确指示器。

　　他认为,这部分资金来源,一是打新股的巨大收益率吸收了银行系统外的资金临时加入;而另一个则是在我国现行验资模式和准备金缴存规则下,货币乘数在申购期间会被瞬间急剧放大,从而推高冻结资金量。

　　具体来说,验资行在获得申购冻结的资金后,对其能够确认不会因拆出而发生实际抽离的部分,就可以放心进行拆借,由此使得货币乘数在此期间会被临时性显著放大。在不考虑超储率和现金/存款比率的情况下,由于在我国目前的准备金缴纳规则中,同业存款并不需要缴纳准备金,而验资行可以在资金冻结期间对验资账户中冻结的资金进行拆借。也就是说,在极端情况下,货币乘数在新股申购期间理论上可达到无穷大。

　　在货币乘数被临时性急剧放大的同时,基于"集中存货节约库存量"的原理、以及申购期间资金需求的拉动和畸高拆借收益率的吸引,哪怕只是冻结资金总量中不大的一部分被用来拆借,也为验资行提供了能够进行货币创造的巨额高能货币。

　　他认为,如果简单将冻结资金量认定为市场上真金白银的流动性状况,则无异于是在隔着放大镜看世界。因为一旦新股申购完成,不活跃的资金也将再度恢复原状,市场真实的资金状况就会比冻结数据所显出的水平要低得多。