巴曙松：流动性过剩的形成机制

    交通银行于2007年11月3日在北京隆重举办“首届交银经济学家论坛”，届时知名经济学家们将汇聚一堂，展望2008年中国宏观经济金融形势，并商议商业银行战略转型。下面是搜狐财经的报道：

　　汪洋：李先生给了我们一个惊讶，脱媒，我相信在座的新闻界心里很紧张，银行可以脱媒，但是社会不能脱媒，不能离开新闻媒体，他非常尖锐地指出中国银行业包括存款，包括央行货币政策包括社会面临的挑战，并且把美国的经验教训给我们做了一个简单的介绍，同时指出下一步我们需要应对的措施。我相信能对我们有启发。时间的关系不多评论了。下面有请巴曙松先生发表演讲，他演讲的主题是流动性过剩的形成机制。

  

　　巴曙松：谢谢主持人，非常感谢会议的邀请，使我有机会对流动性过剩的问题汇报一点个人的看法。对这个词汇的运用需要非常谨慎，在不同的文献里基于不同的角度，有谈货币的层面，有谈货币的增量。说到这个题目，在目前的讨论里比较多的在分析恐慌的，本身运用负面的判断，但是从全球化的发展趋势来看，可能在相当长的时间内使我们必须正视的，利用需要把握这种规律的。在研究流动性的时候，就以美国为例，经常会说因为美国刻意货币增加比较多，导致市场过剩。

从近七八年的发展趋势来看，美国的按M1和GDP的比值基本上是平衡的，美国的M2和GDP的比值是稳中趋降。到是M3与GDP的比值创了历史的新高，70年以来的最高点。换一个角度，美国的流动性带来的是美国在全球化过程中，通过金融创新来确立它在全球市场的领导地位的作用。从这个意义来说，对我们的启示是我们所谓的流动性过剩而是充分通过金融市场的发展，通过金融创新来促进金融企业发展的机会，重新确立像当年重视制造业一样重视金融市场的发展。

　　在讨论进一步研究金融创新的基本特点就会发现，近年来全球的金融创新有两点，第一结构化设计，把原来高风险的资产通过结构化设计，变成更广泛的人群可以投资的金融工具。近年来金融创新另外一个特点就是杠杆，比如即将推出的权证，杠杆和结构化的设计本身就具有放大性市场交易的特性。

　　在最近的讨论资本体系的重建，货币体系的状况，现在有一种观点认为正在形成新的复苏的国内资本体系，就是美国以它的金融产业强的竞争力，吸收全球的储蓄，成为强大的金融市场，这是它的市场，以中国为代表的发展中国家，用它的劳动力，用它的市场，来吸引全球的制造业，成为制造业的基地。这样就形成了发展中国家的制造业，美国、欧洲发达国家提供高端的技术服务，美国尽管存在巨额的贸易赤字，但是并不一定是贸易落后，一个可以支持的数字就是美国的有贸易赤字，但是美国贸易边际盈利在扩大，它生产的是芯片，芯片的利率是比较高的，实际上它是贸易强国。之所以出现贸易逆差，就是平衡全世界不断流入的资本来平衡它的市场。它属于中心，属于源头，他在创新，我们在一端给他盈利。这个体系的有效运转有赖于中心，比如华尔街是一个负责任，维持全球稳定的地区。这就给我们提出来一个课题，在这个过程中，我们怎么样推动自己的市场的发展。刚才我的老领导夏所长提到的，我们的货币供应量控制很好，但是通过M3来发现，和美国非常接近，从相关的金融市场，M3增长非常快。我们与其去防范去堵塞，因为与发展趋势来看，资本化、金融化的过程会持续比较长的时间，最典型的就是金融创新，金融创新是会放大金融交易。第二全球产业金融结构的调整。原来在美国投资一个企业需要一亿美元，在中国只需要一千万人民币，资本本来就少，盈利提高，让贸易顺差回流到发达国家，全球化推动过程中，只要金融市场在扩张中，通常所说的流动性过剩始终会存在。对我们来说这种恐慌也存在的。 人民币升值如果一定要说它是问题，至少是好问题，有市场发展机会，往往是社会进步的表现。

　　第二，怎么样用金融创新来应对资本化的过程。

　　1，放松融资的管制，刚才李所长做了非常好的关于脱媒的介绍，从我们了解的数字来看，直接融资在如此红火的市场优势里，增长依然是非常有限的。加上最近刚刚发中石油，今年这样的牛市行情，IPO融资大概四千亿上下，加上再融资也不到五千亿，交通银行一年的贷款远远高于这个数字。在牛市都是这样，何况是熊市。一个很重要的原因就是因为融资瓶颈的管制，导致大量的资金停留在二级市场，打新股，我们典型在高流通，高换手率，很难进入到实体经济的运行。这种融资的管制是导致我们现在所谓的流动性过剩很重要的原因。在全球的市场不太可能出现这么大的单边市场，很重要的原因有市场内在的机制。我们适当把门槛稍微降低一点，像香港创业板，三千万人民币，三千万的股本，就会有上两万家，三万家中小企业达到上市标准。再设想一下，每天两千亿交易量，每天发行一百家快速成长的中小企业，按照两个亿，持续发一天一百家优质的股票市场，对中国经济的推动作用，所形成的金融机构的推动作用，还是值得考虑在债券市场发展。这方面的融资管制，现在监督管理委员会，这两种功能的存在，大家都喜欢管理，不愿意做监督，在这种体制下，我们指望说出现脱媒，融资的管制在延缓这个趋势的到来。

　　2，我们要通过金融工具，金融产品的创新，来吸引、推动一流市场的发展，来吸收所谓的流动性，来推动资本发展过程。即使到今天，我们要说市值扩张很快，二十几百亿，但是看另外一个数据，上市企业占整个中国企业盈利的比例 大概在12%、13%，而美国的上市企业占整个每个企业的盈利能达到60%、70%，而我们有大量富有活力的企业还没有在这里上市。还有很大的空间，这个发展的空间也是跟整个金融市场客观的要求，我们对很多银行调研，有很多银行提出这样的问题，在这个过程中，如果能够很好地利用资本市场，对银行的发展有很多积极的作用。在推动脱媒过程中，因为流动性的转换和分流，往往是大银行流失得少，小银行流失得多，因为大银行往往容易获得资本市场，比如从直观来说是托管银行，托管更多的业务，我买他的股票，转换成为基金公司的存款，证券公司的存款，在这个过程中，往往集中在大银行，银监会和人民银行的观点不同，很正常。在此完全有一些新的金融工具的创新，有更多的主动发行资本，我们负债有存款，我们把视野扩大一点。

　　3，面对充足的流动性资本化过程，资本化过程的运作规律跟以前的计划经济的制造业的规律有差异，比如说百度在美国上市，360倍市盈率，它的含义是投资者愿意把360年的盈利交给你，这跟传统银行业的运作规律完全不一样。研究界的恐慌担忧转移到这里，这是持续很长时间的过程。我们需要一个非常发达的本土市场，我们有旺盛的资金需求，本来有很发达的本土市场，因为本土市场发达，才出现了储备优势。我们缺少的是对本土的金融机构，金融人才，金融专业知识的放松和管制。

   4，金融机构的转型，在这个过程中，要想充分地利用资本化的过程，平稳地推进它，金融机构必须是大市场，多元化经营。目前银行所赖以生存的，去年银行业绩改进很多，有金融改革的成就，但是在很大程度上归结为监管当局刻意保持了高异常，必须要保证比较大的利差，去定期准备，定期完善。实际上我们的银行还有商业银行必须参与金融化、资本化大潮里，原因很简单，它支配我们大环境的资源，最大的证券公司，大概营业部不过三百家，我相信大概相当于北京分行的网点还少一点。要想推进这个过程，任何商业银行的网点还有柜台都是很多的，这样这样能极大提高方便度，其实很简单的事情。
     对流动性过剩，资本化，与其防范、恐慌，不如正视它、利用它，把握它的规律。谢谢大家！