中投证券：中石油确立竞争力一体化应对风险-搜狐财经

　　作为我国乃至全球最具竞争力的石油公司，中国石油在油气资源储备上具有显著优势，同时公司通过不断扩大产业规模、完善产业结构和一体化产业链，获得了持续稳定的增长。本报告对公司核心竞争力进行了深入分析，并且给出了基于发改委新公布成品油基准价的盈利预测及与油价相关联敏感性分析。

　　投资要点：

　　以上游业务为核心、优质高效的一体化产业链，是中国石油的长期竞争力所在。

　　上下游一体化的经营模式显著地提高了不同板块间的协同效应，同时也利于抵御供需及油价波动的风险，提高公司的整体抗风险能力。

　　中国石油是我国第一大油气生产和销售商，拥有的油气资源在国内具有绝对优势地位。其原油和天然气已探明储量在我国三大石油公司中所占比重分别达到70.8%和85.5%，可开采量世界排名第二、仅次于埃克森美孚。公司实施的国际化战略将有利于获取后续接替油气资源和稳定的海外市场。

　　作为我国两家特大型石油产品生产和销售商之一，2006年中国石油生产的汽油、柴油和煤油总量占全国生产总量的38.6%。含硫炼化项目的建设可以有效降低单位成本，将毛利率提高至稳定水平。同时，新的成品油基准价可使炼油毛利率增加80%。

　　中国石油拥有国内最大规模油气输送管网和广泛的原油成品油批发销售网络，将公司的油气资源所在地、主要消费地连接成网，覆盖全国26个省、直辖市及自治区，是重要的基础战略资源。

　　油价波动是影响公司盈利的重要因素。我们认为未来油价高位波动的可能性仍然存在，公司的一体化产业结构可以有效抵御油价波动带来的风险，保证盈利水平。

　　07-09年的EPS为0.93、1.07、1.15元。与中国石化相比，我们认为中国石油可以具有适当的溢价，给予08年30～35倍PE水平，公司未来6个月内目标价32.10～37.45元。

　　一、中国石油两大投资亮点

　　中国石油天然气股份有限公司（简称：中国石油）是我国油气行业最大的油气生产和销售商。公司现有油气储备规模在世界各大油气勘探公司位居第二，也是我国销售收入最大的公司之一。

　　1.1资源确定核心竞争力，可开采油气储量达世界前列

　　中国石油是我国最大的原油和天然气生产商，其勘探与生产业务在我国油气行业中占据显著优势，勘探与生产业务不仅是中国石油最主要的盈利来源，而且确立了公司长期发展的最核心竞争力。

　　我国的石油勘探生产主要由中国石油、中国石化、中海油等三大公司开展。三大公司油气产量与全国油气产量之比在最近三年约在90%以上。其中，中国石油的油气储产量均处于主导地位。

　　截至2006年的数据统计，中国石油的探明油气储量，已经达到全球油气勘探与生产公司前列，仅次于埃克森美孚。

　　中国石油实施油气并重、加强国内、扩大境外、拓展海域、增强储备、发展替代的发展战略，并已取得了显著成效。一些重大油气资源，如冀东南堡油田的发现，延续并扩大了中国石油在油气资源拥有量方面的领先优势。

　　具有显著优势的油气资源，不仅牢牢确立了中国石油作为我国最大油气生产和销售商的市场地位，更赋予了中国石油显著的长期竞争力，为跻身于世界石油巨头的国际化计划提供了坚实的基础。

　　1.2上下游一体化，有效抵御风险

　　为了应对竞争日益激烈的国际环境，与国际石油巨头相比肩，中国石油加快实施资源、市场和国际化三大战略。

　　中国石油的经营涵盖石油石化行业的各个关键环节，从上游的原油天然气勘探生产到中下游的炼油、化工、管道输送及销售，形成了优化高效、一体化经营的完整业务链，极大地提高了中国石油的经营效率，降低了成本，增强了公司的核心竞争力和整体抗风险能力。

　　二、石油石化行业：整体稳定与局部失衡

　　2.1作为全球经济的重要支柱，在相当时间内无可替代

　　2.1.1石油天然气基础特性简介

　　石油

　　石油又称原油，是从地下深处开采的棕黑色可燃粘稠液体。主要是各种烷烃、环烷烃、芳香烃的混合物。它与煤一样属于化石燃料。

　　在炼油厂中石油中的不同成分被分离。从原油中可以提炼出汽油、柴油、取暖用油、润滑油等等产品。

　　化学工业中的石油产品的原材料可以回溯到约300个基本化合物。今天90%这些化合物是从石油和天然气中获得的。其中包括乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯等等。今天约6-7%的石油用作化学工业的原材料。几乎所有的化工产品在其生产过程中需要从石油获得的基本化合物：染料、漆、药物、清洁剂等等、等等。

　　天然气

　　天然气无色、无味、无毒且无腐蚀性，主要成分为甲烷，也包括一定量的乙烷、丙烷和重质碳氢化合物。还有少量的氮气、氧气、二氧化碳和硫化物。另外，在天然气管线中还发现有水分。与其它化石燃料相比，天然气燃烧时仅排放少量的二氧化碳粉尘和极微量的一氧化碳、碳氢化合物、氮氧化物，因此，天然气是一种清洁的能源。

　　天然气主要可用于发电，以天然气为燃料的燃气轮机电厂的废物排放水平低，发电效率高，建设成本低，速度快；另外，燃气轮机启停速度快，调峰能力强，耗水量少，占地省。

　　以天然气为原料的一次加工产品主要有合成氨、甲醇、炭黑等近20个品种，经二次或三次加工后的重要化工产品则包括甲醛、醋酸、碳酸二甲酯等50个品种以上。

　　以天然气为原料的化工生产装置投资省、能耗低、占地少、人员少、环保性好、运营成本低。

　　天然气广泛用于民用及商业燃气灶具、热水器、采暖及制冷，也用于造纸、冶金、采石、陶瓷、玻璃等行业，还可用于废料焚烧及干燥脱水处理。以天然气为原料的汽车，废气排放水平低，不积碳，不磨损，运营费用低，是一种环保型汽车。

　　2.1.2石油石化产品作为重要基础材料，短时间内无可替代

　　伴随着人类科技的进步与发展，石油石化行业逐渐成为全球经济的重要推动力和现代社会正常运行的重要支柱。作为基础能源、工业燃料和原料，石油与其他资源相比，具有开采、运输、装卸和使用方便、易燃烧、发热量高等优势。50年代末，石油在世界能源消费中的比重首次超过煤炭，目前石油消费占世界一次能源消费总量的35.8%。天然气则具有方便、清洁、热效率高等优点，天然气的开发和利用日益为各国所重视，目前天然气消费占世界一次能源消费总量的23.7%，未来几十年的需求和消费将呈不断增长趋势。石化工业是能源和原材料工业的重要组成部分。

　　石化产品作为重要的基础材料，广泛应用于国民经济的各个领域，并对推动全球经济的发展有重要意义。

　　目前，油价一直维持在较高水平，煤制油、煤制气、生物能源等油气替代能源的应用正逐步加快。替代能源受到技术和成本等方面的制约，预计在未来较长的时间内无法取代石油天然气在基础能源中的重要地位。作为基础能源、工业燃料和化工原料，石油天然气是全球经济的重要推动力和现代社会正常运行的重要支柱，短期内具有其他能源无可替代的作用。

　　2.2全球油气储量稳定但分布不均，中国油气资源相对短缺

　　2.2.1世界油气资源储量保持相对稳定

　　根据BP《2007世界能源统计》，截至2006年底，世界原油总探明储量（含加拿大油砂）约为13,717.4亿桶，天然气的探明储量约为181.5万亿立方米，与2000年相比，年复合增长率分别为1.3%和1.8%。随着世界油气勘探开发技术水平的提高，油气资源的估计结果不断上升，因此，尽管世界油气产量不断增长，油气探明储量仍保持在较为稳定的水平。

　　2.2.2我国油气储量情况

　　我国具有良好的储油构造条件，因为石油资源的分布与沉积岩有密切的关系。

　　我国陆地沉积岩面积为424万平方千米，占陆地总面积的44%，沉积盆地多达200多个，其中面积在10万平方千米以上的沉积盆地有松辽、华北、塔里木等10个；此外，我国近海沉积盆地面积为121万平方千米，主要分布在渤海、黄海南部、东海及珠江口等地，这些沉积盆地均蕴藏着丰富的石油资源，勘探开采前景十分广阔。

　　目前我国石油资源中约71.6%分布在陆上，约22.93%分布在海洋。

　　我国目前已经发现500多个油田。已探明的大型油田主要集中在东北、华北，其次是西北地区。已建成的年产原油在1000万吨以上的大型油田主要有大庆、辽河、华北、胜利、中原油田等，其他主要油田还有甘肃的玉门油田、新疆的克拉玛依油田、青海省的冷湖油田等，这些较大的油田多分布在北方地区；而我国南方已勘探或建成的油田多属中小型油田。近年来，我国海上石油钻探有了新的进展，并已在渤海、东海、南海等海域开采石油。

　　但是，在已经发现的油田中，除了大庆、胜利等主要油田之外，其他油气田单位面积储量普遍较小，低品位油田居多，而且埋藏杂、品质较差、工艺技术要求高。

　　在剩余可采储量中，优质资源不足，低渗火特低渗油、稠油和埋深大于3500米的超过50%。随着勘探开发的不断深入，剩余石油资源中质量差、难开采的比重将越来越大。

　　我国已探明天然气储量约达2.9万亿立方米，可采储量前景看好，按国际通用口径，预计可采储量可达7万亿至10万亿立方米，可采95年。以资源总储量衡量，在世界上属资源比较丰富的国家。

　　世界上已开采利用和探明的远景油气资源主要赋存于海相地层，而我国目前正在开发利用及探明的远景油气资源大部分却来自陆相盆地。根据我国目前在海相领域发现的规模最大的普光整装气田来看，在拥有广阔海相领域的中国，天然气资源前景可观。对此，国家发改委能源研究所教授、宏观经济研究院研究员周大地指出：我国发现新油气资源的潜力仍然很大，特别是天然气，还处于开发的初期阶段，潜力非常大。只要加大勘探投入，在我国发现新的油气资源是完全可能的，我国的石油天然气工业将会有更大发展。

　　2.3石油产品全球供需基本平衡，我国需求旺盛

　　2.3.1全球5-10年石油产品供需总量基本平衡

　　2.3.1.1世界石油总需求量稳步上升，亚太地区需求增加快速

　　受全球经济持续增长的拉动，世界石油需求稳步上升，2005年和2006年世界石油的需求量增长率分别为1.3%和1.1%，与供给的增长基本持平。世界石油的需求将随着世界经济的发展而有所增长，预计今后5-10年内世界原油及石油产品供需仍将基本保持平衡，但在局部市场，某些油品可能会出现暂时的供需失衡。

　　世界石油消费主要集中在北美、西欧、日本等发达国家和地区及中国、印度等新兴市场国家和地区，而世界石油供给主要集中在中东产油国、前苏联国家、非洲及南美等石油资源丰富的国家和地区，因此原油的区域贸易较为发达。

　　受世界经济增长波动的影响，世界石化产业供需呈现一定的周期性波动。自上世纪90年代以来，世界石化行业一直处于重组和调整中，逐步形成了新的市场格局、贸易流向、供需特点及新的产品需求：亚太地区受中国等市场需求的强劲拉动，对石化产品的需求量增长较快；而中东地区凭借其原料充足、生产成本低廉等众多优势，新建了大批石化装置；欧美地区受能源价格较高的影响，不断进行结构调整。世界石化市场增长的重点已由北美、西欧转向中东和亚太地区。

　　2.3.1.2油气及石化产品价格大幅上涨，现高位波动

　　世界经济的持续发展带动了石油及天然气需求的增长，受行业政策及国际地缘政治形势等因素的影响，2004年以来世界石油市场原油价格大幅度上升并维持在高位波动，石油产品及天然气价格受其影响也大幅上涨，处于较高价位。2005年和2006年，WTI原油现货平均价格分别比上年增长了36.5%和16.8%。

　　全球石化行业自2005年进入行业景气高峰以来，石化产品价格目前仍处于高位波动。

　　2.3.2我国进入快速发展期，石油石化工业整体供不应求

　　2.3.2.1重化工业快速发展、城市化进程加快，能源需求出现较快增长

　　目前，我国正处于重化工业快速发展的阶段，城市化进程不断加快，居民收入水平持续提高。这些因素使我国对成品油和化工原料及产品的需求大幅增加，对原油、天然气等基础能源的需求也快速增长。2004年、2005年和2006年间我国原油和成品油的消费量年复合增长率为5.6%和5.4%。

　　近年来我国的能源需求保持较快的增长，出现需求大于供给的局面。受国内资源量和产能条件的限制，我国石油石化行业整体呈现出供不应求的局面。

　　2006年我国能源消费总量为24.6亿吨标准煤，而能源生产总量为22.1亿吨标准煤。世界一次能源消费结构中煤炭占28.4%，原油占35.8%，天然气占23.7%；我国的一次能源供应主要来自于煤炭、原油、天然气和水电，其中煤炭占绝大部分，比重达到70.2%，原油占比为20.6%，天然气为2.9%。

　　2.3.2.2我国原油供需缺口不断扩大

　　在中国经济持续增长的推动下，我国原油的需求不断增长，2004年以来年复合增长率为5.6%。但由于受到储量的制约，我国原油生产量维持低速增长，2004年以来年复合增长率为2.6%，明显低于需求增长速度。自1994年我国成为原油净进口国以来，原油供需缺口逐步扩大，进口依存度不断提高，由2004年的约39%上升到2006年的约42%。2005年和2006年我国的原油进口量分别达到9.6亿桶和10.5亿桶，较上年增长10.3%和9.8%。2005年和2006年我国的原油消费量分别达到22.3亿桶和23.7亿桶，较上年增长5.3%和5.9%。

　　2.3.2.3我国天然气消费增长潜力巨大

　　2006年，我国天然气的消费量占全国一次能源消耗总量的2.9%，远远低于23.7%的世界平均水平，我国天然气消费增长的潜力巨大。受天然气需求拉动，近年来我国天然气勘探开发力度逐步加大，天然气产量快速增长，2005年及2006年间，我国天然气产量分别增长了21.9%和17.2%，天然气消费量分别增长了17.6%和21.6%。

　　2.3.2.4我国汽油柴油基本供给平衡，煤油依存进口

　　2006年全国累计生产汽油、柴油、煤油约17,696.8万吨，同比增加约667.9万吨，增长率达3.9%。其中，中国石油生产上述三种成品油共计6,831.8万吨，占全国总生产量的38.6%。目前我国汽油和柴油基本自给自足，但我国是煤油的净进口国。