早报见习记者 杜琴庆
近期股指持续走低，昨日上证综指更以长阴击穿60日均线。申银万国发布最新研究报告指出，众多公司三季报业绩未达预期、港股资金分流预期减弱对A股的间接影响以及大盘股发行速度放缓都是造成11月A股大幅波动的主要原因。
而市场上行的风险则主要来自即将推出的股指期货。申银万国预计未来市场热点将向二线蓝筹转化，下阶段甚至明年，投资者的配置可向消费服务业倾斜。
三因素制造波动 上市公司业绩是股价最根本的支撑，但三季度诸多公司业绩增速未达预期是造成市场波动的原因之一。今年一季度以来，除金融和地产外，其他A股的利润增速呈下滑趋势。表面上看，三季报55%的增速并不算低，但与更高的预期相比，却略显苍白。如果目前市场的高估值依靠业绩高增长来摊薄的预期不能兑现，市场的估值重心必将向下移动。
“虽然之前市场担忧港股上涨分流A股市场资金，但目前来看，港股资金分流预期减弱对A股市场反而形成负面影响。”申银万国指出，自8月下旬宣布港股直通车和QDII新政以来，港股中的中资概念股涨幅惊人，国企指数期间涨幅超过60%，远远跑赢A股。香港市场对资金流入预期甚高，因此QDII进程一旦延缓，个人“港股直通车”推迟，前期涨幅巨大的香港市场可能遭遇调整。现在资金分流预期减弱，香港市场出现调整，对更高估值的A股市场必将形成巨大的压力。
未来大盘股发行或将放缓也是造成市场波动的一大因素。“大盘股发行节奏放缓，看起来似乎降低了市场对资金的需求，但实际上，大盘股不断发行却能刺激市场的追捧，大型公募基金的购买力通过追逐大盘股而间接推高指数。”申银万国认为，未来H股可回归大盘股资源枯竭和红筹回归需要“红筹股上市条例”来提供制度支持，因此预计未来一段时间大盘股的发行速度将放缓。“大盘股IPO热潮结束，也许能够配合市场投资风格的转变。”
股指期货左右市场？ 市场上行的风险来自股指期货。申银万国指出，股指期货是个不确定因素，不确定性不仅仅在于它的出台时间表，而且也在于股指期货公布后市场的反馈。但从历史经验来看，股指期货推出前，大盘股确实能够获得超额收益。
从去年9月14日市场普遍预期去年年底股指期货将推出起，沪深300指数的超额收益呈现加速上涨态势；而今年1月底，管理层表示，股指期货要等条件成熟后才推出，市场当时预期推迟到6月，沪深300指数累计的超额收益逐渐消失。
国庆长假之后，对股指期货的预期再次加强，普遍预计今年底将推出。
因此，若股指期货在11月有明确的时间表，市场脉络仍将以大盘权重股为主线，投资者可继续追捧大盘股。不过按照历史规律，这个阶段大盘股的超额收益将在股指期货出台后消失，甚至被负收益所抵消。
热点转向二线蓝筹 在大盘股持续获得超额收益、股指期货预期高涨的时刻，A股又迎来一个拥有特殊行业属性的公司———中石油，这家全球市值第一股的高调上市，不仅导致A股估值压力的加大，也让市场想起了2007年初中国人寿上市的情景。
当时，中国人寿上市前，大盘股已经持续上涨两个月，中国人寿是A股历史上的第一只保险股。中国人寿以35元高开，一路冲高到46元。短期内估值压力巨大，之后出现长时间调整。不仅如此，伴随中国人寿的冲高回落，市场投资风格发生逆转。大型股开始滞胀，二线股、低价股逐渐活跃，最终演变成4、5月的垃圾股行情。
鉴于此，投资者可关注估值逐渐具有吸引力的二线蓝筹中盘股。分析师认为，首先，从超额涨幅来看，大股票的盈利效应已经超越去年四季度，估值压力加大，而前期一些不断下跌的二线蓝筹，比如轿车、航空、医药和零售类股票，其2008年市盈率逐步接近30倍，开始具有吸引力。其次，随着中石油的发行，新发大盘股的推动效应将有所减弱，今年年初中国人寿上市的那一幕也许会重现。
“市场风格本身就具有转变的需要。”在申银万国看来，大盘股和中盘股两者的相对收益差异呈现波动特征。“这说明市场风格转化，更多在大盘股和中盘股间进行。”去年四季度大盘股指数获得超额收益，而今年5月底又开始转化为中盘股超额收益，5月底至今大盘股再度崛起，目前市场存在风格转化的潜在动力。
配置方面，申银万国建议投资者积极投资于那些2008年市盈率低于35倍，未来几年业绩保持30%以上增速的消费服务行业，包括周期性强的轿车、航空，也包括持续稳定增长的医药、零售行业。下阶段甚至明年，投资者配置可向消费服务业倾斜，比如金融、地产、餐饮旅游、白色家电和航空等。
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