摩根大通李晶：A股H股市场同步回落是正常调整

　　摩根大通中国证券市场部董事总经理兼主席李晶(Jing Ulrich)日前表示，A股和港股目前的调整都是正常的，有助于股市更加健康。政府正在通过疏通更多资金处境、加快新股上市和引入股指期货三个措施降低内地市场的估值。

她预计包括基金、券商、银行和保险在内的QDII产品加起来将会有900亿美元在2008年底前离开中国。其中又将有300亿美元流向香港，这将使A股对H股间的平均价差由目前的65%收窄到35%。除了摩根大通一贯看好的煤炭行业外，李晶明年还比较看好制造业、重工业和机械行业以及基建和与奥运会有关的消费行业。

　　●QDII、IPO、股指期货三条措施压低市盈率

　　根据李晶对中国市场所做的最新分析，截至11月9日，A股市值已经超出中国的GDP达到3.3万亿美元，在香港上市的H股和红筹股的总市值也已达1.4万亿美元，大约占到整个香港股市的55％。A股的市盈率是47倍，H股的市盈率是28倍，红筹股的市盈率是30倍，两个市场的市盈率都比较高，李晶认为在这种情况下，投资人的投资方向和选择一定要有针对性。

　　对于A股市场最近表现出的泡沫现象，李晶认为政府绝不可能让泡沫破裂，为了减弱股市泡沫破灭的风险，目前中国监管层在压低市盈率方面采取了三条措施：一是把资金输向海外，二是增加新股（IPO）上市额度，三是推出股指期货。

　　李晶预测，到2008年底，国内将有900亿美元的QDII资金流向海外，其中300亿美元将投向香港。在这900亿美元中，基金管理公司QDII产品会占据约400亿美元；证券公司约50亿美元；银行的额度是150亿美元没有改变；保险公司的额度是380亿美元，但是保险公司是用自有资金来进行全球投资，考虑到人民币升值的因素，操作起来比基金更加保守，因此她预计保险公司不会用完全部的额度，总量会在300亿美元。

　　由于融资能力较强，基金将占有其中400亿美元的份额，成为中国最大的对外投资渠道。李晶表示，已经推出QDII产品的四家基金公司———南方、华夏、嘉实和上投摩根已经展现出了非常强的融资能力，总融资量达190亿美元。因此她认为前一段时间预估的300亿美元稍微偏低了。媒体会当天，四只QDII基金中有两只跌破面值，而现在，四只基金已全部“潜水”。对此李晶表示现在就来评判QDII基金的表现还为时过早。因为QDII基金才刚刚运作一个多月，且这几只基金都在香港有很大的投资比例。开始买入的时候港股价格都比较高，而目前香港股市正在进行比较大的调整，基金管理者肯定存在压力。所以QDII基金三个月的封闭期结束后再来讨论它们的表现比较合适。李晶表示，由于港股最近一段时间涨势比较好，海富通、华宝兴业、工银瑞信、长盛、银华和汇添富这6家刚刚获批QDII资格的基金公司在设计产品时可能会重新考虑投资目标。都投在港股其实没有任何风险的分散，因此更多的QDII基金可能会趋向于全球投资。

　　此外，加快新股上市（IPO）也是降低内地市场估值的一个重要措施。李晶的报告显示，包括中石油回归A股在内，今年A股市场的融资规模已经超过660亿美元。如果算上四季度要上市的新股，李晶预测今年全年，A股融资的规模可能要超出800亿美元，比英国和美国两个最发达市场的发售量都高，在全球是首屈一指的。通过新股上市，能把国内充足的基金吸引到股市中来，这也是政府调控的措施之一。

　　与此相适应，股指期货的推出也成为必然。李晶说：“股票市场达到这样的规模而没有股指期货是不正常的。”她预测，股指期货的具体措施和执行细则将于本月内出台，明年一季度内股指期货肯定会正式推出。股值期货既可以把价格推高，也可以把价格压低，将有利于专业投资者套利，对市场的影响是正面的。但是短期来看，因为机构投资者可以把期货指数卖空，股指期货的推出肯定会有影响。而具体是什么影响，则要看股指期货推出时的情况了。

　　至于港股直通车，李晶认为这项计划在最近几个月之内都是不可能实行的。她分析，港股直通车不光是金融方面的问题。首先，港股的价格还比较高，存在很大的风险；其次，香港股市非常成熟，有很多金融衍生产品，然而在风险控制方面国内没有这样的机制。所以政府的希望是通过QDII产品把国内的散户资金融合起来，让专业人员到香港和全球去投资。

　　●股指短期回落有益市场健康A、H股平均价差将收窄至35%

　　近期A股市场和香港股市同步出现深幅调整，李晶表示，短期内的调整是对中国投资者的又一次投资教育，从而进一步推动了机构投资的理念。而且市场的回落会让股市更加健康，并且吸引QFII重新入市。

　　短短一个月间，上证综指从10月16日的6124点跌到11月12日的5187点，跌幅近千点。李晶称，对于目前的A股市场来说，6000点是过高的价位，而且近期涨幅过快，一次短期的调整可以提醒投资者，未来用更理性和谨慎的态度投资。李晶说，在过去18个月中，散户在股市中已经赚了很多钱，然而2月和5月的两次大的调整后，散户吸取了经验，更倾向于把钱交给基金经理来管理。市场人士纷纷担心中小投资者将在股指期货推出后A股市场的波动中损失惨重也是一样，李晶说：“这是一个市场慢慢成熟的过程，中国股市主导的力量将是机构投资者。”

　　而且，在国际上对中国经济长期增长信心未改的背景下，A股调整之后，更为合理的资产估值很可能会吸引QFII考虑重新入市。李晶解释，在此前，由于市场上涨过快，多数QFII对估值过高的A股热情减退。而中国政府应对通货膨胀的调控政策，也使得QFII在短期内持谨慎态度。现在正慢慢回落的A股，将重新吸引QFII的目光。

　　至于有人提到很多QFII现在连本身的100亿美元的额度都用不完，而中国政府又要将其额度增加3倍，李晶表示除了A股市场回落之后QFII会再入市外，QFII额度并不是马上就能提高的，这项工作需要外汇管理局和证监会用几个月的时间酝酿和批准，到那个时候，A股处在什么价格现在还很难讲。

　　至于A股市场调整的原因，李晶认为主要是因为过去两年来的强劲表现累积了巨大升幅所导致的。股市上涨过快其实是非常不良的现象，像现在这样回落百分之十几才是非常正常的，并不可怕。基于今年第三季度企业的每股盈利增长超过60%，李晶认为A股市场1337家上市公司的盈利情况还是非常优良的，因此A股的增长前景仍然十分乐观。

　　同时，全球经济发展的动力还是在中国、印度等新兴市场，中国的GDP已经排名全球第三，而中国对全球经济的推动排名第一，所以全球经济的重心正在从欧美转到亚太地区，特别是中国。谈到香港股市，李晶认为香港股市从历史高位回落是近日受美国次级债第二次风波和日元强劲等外围因素影响的正常调整。由于目前内地与香港经济基调良好，市场不需要过分忧虑。

　　李晶还认为，QDII的资金流入香港有利缩窄A股对H股间的溢价，她预计明年年底前，平均价差将由目前的65%拉窄到35%。不包括中石油，目前44家同时在A股和H股上市的公司，加权平均A股溢价在60％左右。李晶预估如果上文提到的放开QDII、加快新股IPO和引入股指期货三项措施顺利实施，到明年末，A股溢价将回落到35%，5到10年后，如果两地的股市全部打通，QFII和QDII可以在两方面投资的话，溢价将不复存在。

　　●如再调整是买入机会明年看好三大行业

　　基于目前市场是正常调整的判断，李晶认为无论是A股或H股，如再出现深度的调整,都是买入的机会。

　　李晶明年比较看好制造业、重工业和机械行业。她以中国现在已经成为世界上第一大船舶的制造国为例，预测重工业和机械行业的盈利能力可能会非常出色。

　　至于金融板块，李晶认为虽然央行准备金率已经提高到近年来的高位，但是中国的银行在转型，现在的业绩增长点已经并不是存贷利息差距了。而是在销售基金、QDII和保险产品等中间业务上，中间业务回程为银行的收入增长起了最重要的推动作用。而且通过中国工商银行将以55亿美元投资非洲第一大银行———南非标准银行（StandardBank）以及中信证券和贝尔斯登（BearStearns）同意互相投资10亿美元，合并两者在除中国以外亚洲地区的业务这两宗备受关注，而且对中国内地金融企业来说更为划算的大宗交易可以看出：利用“进入中国”牌，中国的金融企业可以获得更有吸引力的收购价格和难得的投资机会，中资企业可以通过开展并购而大幅提升自身的盈利能力，扩大业务增长点。李晶也坦诚，如果明年股市没有今年表现好的话，银行和保险行业前景将不如今年。

　　而在房地产行业，李晶基于中国的城市化进程和国民收入的增加等长期的动力，以未来十几年的视点中长期看好房地产。她称目前政府对于房地产的调控对大房地产商是没有坏处，只有好处的。因为小房地产商很难取得银行的贷款，自身的运营会出现很大的困难，这种情况下小房地产商会倾向于跟融资能力强的大房地产商进行合并重组，促进行业进行比较快的重组进程。但是在短期，由于面临各项调控措施，房地产行业仍然存在一定压力。

　　对于摩根大通一直看好的钢铁和煤炭行业，李晶认为由于钢铁原材料价格上涨和钢铁股价格的快速上扬，明年钢铁业盈利情况可能不如今年。此外澳大利亚的必和必拓公司(BHPBilliton)正在和其竞争对手力拓(RioTinto)讨论合并，现实是世界上只有三四家能提供大量铁矿石的公司，如果二者合并成功，将控制全球四分之一以上的铁矿石供应，势必会影响到铁矿石供应的格局，铁矿石价格上涨的压力可能会更大。另外中国的钢铁工业现在产量已经达到5000亿吨，在自给自足不成问题前提下，能不能把更多的产品卖到国外，对于中国的钢铁企业来说是一个不小的挑战。至于煤炭行业，李晶则是坚持看好。因为煤炭价格跟石油价格的走势有些吻合，最近刚刚创出历史新高，而且与石油相比，煤炭的价格又比较稳定。此外，中国的电力发展非常快，而75%的电都以煤炭为原料，因此煤炭在中国有广阔的用途。除此之外，摩根大通也看好基建和与奥运会有关的消费行业。文/崔恺制图/黎倩

　　业内观点

　　上投摩根：

　　调整期限可能性比预想中长

　　伴随贸易顺差所带来的充裕资金供给仍会持续，国内仍会维持流动性过剩的局面。但针对于国内股市而言，资金格局方面有了一些新的变化：首先，10月份监管机构放缓了国内新股票型基金的审批和发行步伐，加快了对QDII的发行力度；其次，大盘股发行和红筹股回归的步伐仍在持续；第三，伴随着估值的提升，投资人入市的意愿有所放缓。9月份和10月份大盘股发行明显加速，其中10月份筹资额超过1200亿元人民币。从三季度公布的经济数据来看，CPI和贸易顺差仍在高位徘徊，宏观经济偏热的态势难以在短期内扭转，下步政策的着眼点将会在加快行业结构升级的同时，引导经济增长步伐逐步走向平衡。在基本面方面，三季度上市公司增长步伐基本符合市场预期，增速有所放缓。

　　总体来看，针对宏观经济偏热的政策调控仍有可能会继续出台，我们认为，市场的流动性虽然仍较充裕，但已经显现疲弱的迹象。流动性局面决定了后市很难出现普涨的局面，调整的期限可能会比预想中的要长。工银瑞信：继续重投能源、原材料、机械、交运行业

　　对于下一阶段的投资策略，工银红利基金经理杨建勋表示坚定看好中国宏观经济的基本面，这是其对市场信心的基石。在四季度的投资操作上，将基本延续三季度的投资思路，充分发挥“相对封闭化管理”的优势，继续重点投资于能源、原材料、机械、交通运输等行业，并为明年的投资布局做好准备工作。渤海投资研究所：中国石油今日计入指数

　　中国石油作为A股市场第一权重股，一旦计入指数，必定会引发基金的积极配置，尤其是指数基金将被动加仓，从而引发加大规模的换股调整，按照40元的价格推算的话，买入中国石油指数基金的资金规模预计将在48.55亿元左右。如果再考虑到未来股指期货的标的指数是沪深300指数，因此，基金、QFII等主流机构为了抢夺未来在股指期货的战略制高点，也必定会对中国石油积极配置，从而达到通过影响中国石油的股价进而沪深300指数运行的目的。今日中国石油的买盘强劲也是相对确定的。但是，未必能够推动中国石油就此形成一轮弹升行情，因为中国石油目前的股价较其H股的溢价超过100%，虽然较为合理，但也显得不便宜，尤其是埃克森美孚、英国石油等全球知名石油公司的动态市盈率在12倍左右，而中国石油2007年的动态市盈率则超过45倍，如此的估值数据意味着中国石油很难拓展弹升空间。而且，在45元上方也有无数的套牢盘，基金们的建仓所带来的动力将被这些套牢盘的抛压所化解，所以，中国石油在37元至41元之间平稳运行的概率较大。

　　中国石油的平稳运行难以成为大盘展开新一轮上升行情。因为中国石油难以出现单边上升行情，更为重要的是，中国石油目前占据指数权重比高达20%强，从而改变了目前金融股在指数成分股中的“一股独大”格局，如此这般的话，中国石油难以逞强，也就意味着大盘难以出现强劲走势，反而可能会在一定程度上抵消银行股等金融股弹升时的动能。

　　

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