哈继铭:国内资产价格将保持上升趋势

　　中金公司首席经济学家哈继铭在深接受本报记者专访时表示：

　　国内资产价格仍将保持上升趋势

　　房地产和股票市场经过近两年来的持续大幅上涨，最近一段时间不约而同地进入了调整阶段。投资者不由得担心：这是否意味着市场趋势发生了最终逆转？

　　日前在深圳举办的半山财富论坛上，中国国际金融有限公司首席经济学家哈继铭博士接受本报记者专访时表示，从长期趋势看，未来几年内资产价格仍会保持上升趋势，受国内人口红利、美元持续贬值等因素影响，预计市场热点将进一步由出口拉动产业转向内需拉动板块，人民币升值速度加快、大宗商品价格上涨等也将使相关板块受益。

　　人口红利推升资产价格

　　人口红利一直是本轮行情中深受机构投资者关注的重要因素。在本次半山财富论坛中，哈继铭用了相当的篇幅，详细引用日本发展历史中的各项数据，论证人口红利对未来资产价格发展趋势的重要影响。

　　从日本战后的发展可以看出，战争结束后日本出现了长达10年的生育高峰，以补充社会人口，一直到七、八十年代，人口出生率才降低到正常水平。相应的，没有工作能力、需要被人扶养的人口占比也经历了一个由高到低、再又升高的过程。当婴儿潮中出生的人口参加工作，进入到35－54岁这个挣钱能力最强的黄金时期时，人口红利因素就对社会经济发展起到了重要作用，社会的主要储蓄者比例上升，并带来房产、股票、古玩、字画等所有资产价格的上升。90年代，随着这批人口步入退休年龄，整个社会储蓄率下降，资产供大于求，地产泡沫、股票泡沫相继破灭。

　　中国的婴儿潮出现在解放后，并以比当年日本更高的出生率，维持了长达25年的时间。进入到70年代下半期，由于政府生育政策发生了180度的大转弯，出生率剧烈下降。由此推算，中国的主要储蓄者比例将在2010年－2015年达到高峰，并在那之后，出现大幅下降。

　　人口红利因素将给社会经济带来哪些影响？宏观层面上，由于资本价格低廉将带来投资增速加快；货币供应速度加快。微观层面上，将带来消费升级，人们对汽车、电脑等奢侈品的消费增加；以及出口升级，从起初的服装、鞋帽、玩具等杂项消费品，让位于机械、运输设备等高附加值的产品。

　　美元贬值后年或将结束

　　哈继铭认为，人口红利因素决定了未来5－10年内，资产价格将保持趋势性地向上。而在一个相对短的周期里，美元走势则对资金面起到一个更为明显的推动作用。美元的持续贬值将使大量资金涌入新兴市场，从而带来新兴市场资产价格的上升。

　　上一次的美元贬值周期发生在1995年以前，大量国际资本的涌入催生了亚洲奇迹的出现。然而，1995年之后，美元的持续升值使资金出现回流，美国高科技产业飞速发展，吹起了美国的IT泡沫。从2001年开始，美元再一次贬值，资金也再一次流向新兴市场，这一次崛起的是“金砖四国”。

　　哈继铭认为，这个过程中，最值得关注的是，每一次资金向新兴市场流入的过程是缓慢的、长期的，但流出却是快速的、瞬间的。与90年代的资金流入不同的是，本轮新兴市场的资金流入以证券投资为主，如果再次出现资金的快速流出，毫无疑问将触发资本市场的危机。

　　如果美元贬值周期的结束将对新兴市场的资产价格产生如此重要的影响，那么怎样判断美元拐点的到来呢？他认为，美元贬值导致美国经常账户的逆差逐步上升，随着这一经济失衡现象逐渐得到改善，预计到2009年中美元将达到长期均衡水平，美元贬值周期也将结束。从这个意义上讲，直到2009年中以前，美元贬值对新兴市场资产价格的推动因素仍将存在。

　　由于香港市场是一个对外高度开放的新兴市场，哈继铭认为，美元贬值因素对香港市场的影响将表现得比A股市场更为显著。

　　两条主线催生三大热点题材

　　尽管哈继铭博士的演讲完全围绕于他所擅长的宏观经济领域，但是以招商地产业主为主体的听众人群仍然从头到尾都听得津津有味、聚精会神，并在论坛后与其进行了进一步的交流。那么，这些“枯燥”的宏观经济数据与理论，与当前的股市、房市又有什么联系？

　　哈继铭认为，人口红利与美元贬值等内外因素，将带来股市中的三大热点题材：

　　1、美国次按危机将拖累美国经济的发展，并进一步导致全球经济增速放缓。受此影响，经济热点也将由出口受益行业转向内需拉动的板块。

　　2、由于人民币升值速度加快，投入来自于国外、产出销售在国内的行业，将因此受益。

　　3、未来一年内，美元的继续贬值将对大宗商品价格产生较大推动作用，像黄金、石油这样没有实际需求的大宗商品价格持续上升。对话

　　明年通胀压力将有所缓和

　　时近年末，许多机构投资者的投资布局已主要着眼于明年的宏观经济发展趋势，那么，作为中金公司的首席经济学家，作为我国宏观经济研究领域最值得关注的专家之一，哈继铭又怎样分析预测明后年宏观经济发展势头呢？

　　记者：明年是奥运之年，人们普遍担心固定资产投资可能会再一次出现较高增速，从而带来更为严厉的政府调控措施。

　　哈继铭：预计明年投资方面仍会保持高压。国务院最近已经出台措施，对新开工项目进行调控。我们预计，在拉动GDP的三驾马车中，明年出口可能会减速，而消费呈加速状态，投资方面，相信政府有能力进行调控，使投资增速保持在较今年低的增速水平。预计GDP增长仍然会保持在11％的较高水平。

　　记者：通胀水平是当前每一个投资者都极为关注的因素，您怎样判断未来的加息幅度？

　　哈继铭：明年的通胀压力可能会较今年有所缓和，因为出口的受阻，将导致出口商品在国内降价销售；人民币加速升值也有利于抑制输入性的通货膨胀。我们预计明年的通胀水平将在3％－4％。未来加息空间已越来越小，汇率将成为未来调控手段中更为重要的工具。今年底以前，加息的空间已经不大。

　　记者：为什么您主张加速人民币升值？

　　哈继铭：过去人们对人民币升值的坏处想得比较多，因为当时的通胀压力并不大。但是现在通货膨胀压力越来越大，两害相权取其轻，升值有利于抑制输入性通胀；而且升值的加快有利于降低对未来升值幅度的预期，从而维持资本市场的稳定；三是有利于应对外部压力。今年以来，人民币对美元的升值幅度接近6％，预计到年底，升值幅度会达到6.5％，使美元对人民币达到7.3％的水平。而明年，人民币的升值幅度可能接近10％。

　　记者：在这个过程中，房地产市场会发生什么变化？

　　哈继铭：从基本面因素看，无论是从长期的人口红利因素看，还是短期股市财富效应的溢出，都将使房地产市场的价格保持上升趋势。人民币升值速度的加快，也将使外资更多地进入房地产领域，从而推高地价，进而导致房价的上涨。但经过此轮快速上涨后，预计涨幅会有所放缓。而且，经过了今年以来的连续5次加息，其累积效应将在明年集中反应。未来房地产行业的调控措施可能集中在两个方面：加快推出物业税，加快廉租房建设。

　　哈继铭1993年毕业于美国堪萨斯大学，经济学博士。曾担任过国际货币基金组织高级经济师、国际货币基金组织驻印度尼西亚代表、香港金融管理局经济研究部高级经理。