群益证券：宏观调控无碍浦发明年高增长-搜狐财经

　　近日我们参加了浦发银行投资者见面会，会上公司领导层对未来的经营方向做了说明。公司认为即使明年国家采取更为紧缩的调控政策，公司也可以采取资产与贷款结构的调整以及业务转型来弥补紧缩政策所带来的不利影响。公司厚实拨备以及有效税率大幅降低都将奠定业绩增长基础。

我们认为公司将继续保持高速发展，预计公司07、08年EPS分别为1.21和2.19元，给予08年动态30倍PE，目标价为66元，目前估值较低，给予买入投资建议。

　　见面会上领导对大家最为关心的宏观调控下浦发将如何应对作出了明确的表示，那就是宏观调控将无碍浦发明年的高增长。浦发将借助上海大金融环境调整资产结构和加大业务转型的力度来弥补紧缩政策所带来的不利影响。

　　公司未来潜在题材也很丰富，包括上海地区金融资源整合、再融资预期、探索并购等等。这些丰富的题材都为浦发未来的发展提供了广阔的想象空间。

　　公司前三季度实现营业收入183.1亿元，同比增长35.13%，利润增长依然主要来自于贷款规模的增长和净利差扩大导致的净利息收入的快速增长，公司净利差已达到3%，位于同业内前列，由于加息政策的滞后效应以及未来持续的加息预期仍将使得未来利差仍将有小幅扩大的趋势。

　　浦发银行不良贷款率不断下降，拨备在同业中处于前列，截止三季度末，公司不良贷款率为1.61%，比年初下降0.22个百分点；在交流会上我们得知新的拨备覆盖率已高达180%，公司表示后续将会逐步降低拨备绝对余额，较高的拨备为后续业绩释放提供了广阔的空间。

　　我们预计浦发银行07、08年净利润预测为52.51和95.49亿元，分别同比增长56.56%、81.86%，EPS分别为1.21和2.19元，每股净资产分别为6.6和8.57元。08年动态PE、PB分别为22倍和5.6倍，估值水准具有一定吸引力，给予买入投资建议。

　　宏观调控无碍浦发明年高增长预期

　　见面会上大家就最为关心的宏观调控的影响进行了提问，公司领导层明确表示宏观调控并无碍浦发明年业绩高增长预期。浦发将借助上海大金融环境的众多优势，加强业务转型的力度。公司表示将用3-5年时间将浦发银行打造成具有核心竞争力的现代金融服务集团，继续做强原本具有优势的公司业务；做大零售业务，提高其占比；做活资金业务，提高资金使用效率；进一步增强公司管理能力和品牌效应，同时也不排除采取并购的方式进行网络扩张。

　　对于08年宏观政策从紧的趋势，公司表示仍能保持17%-18%的贷款增速，同时公司也将对资产结构进行调整，在信贷规模既定的情况下，将扩大其它资产来源，主要包括未来将降低信贷资产的比例，将由目前66%占比减少到62%；提高持有到期资产的比例到10%；交易性金融资产及买入返售类资产的占比将由目前的7.5%提高到10%以上等措施来提高资产的运用效率，保证即使在宏观调控不利因素的影响下，公司的业绩也能保持稳定快速增长。据此预测浦发银行2008年贷款增量在800-1000亿之间，我们的模型中取全年860亿的贷款增量，约合余额的增长在17%。

　　对于中间业务的转型，浦发表示在未来将十分注重跨市场业务的发展，大力发展资金托管业务，充分利用上海市场的资金优势，依托上海国际集团的平台做活资金业务，加强与各个金融市场的对接工作。公司经过15年的发展已经拥有一批稳定的客户群体，已经拥有40多万公司客户。潜在的客户群体为公司未来大力发展财富管理等中间理财业务提供了支持。

　　零售业务方面，公司表示力争来年的新增贷款中约有35%的比例用于零售业务，个贷余额要占到贷款余额的20%以上。另外财富管理业务方面，公司目前有580位个人理财师，预计明年公司个人理财师的数量将超过1000人。可见公司对发展中间业务的决心和力度。此外公司也与其战略合作者花旗银行大力发展信用卡业务，预计08年信用卡业务将出现收支平衡，09年将实现盈利。我们认为公司信用卡业务未来将是中间业务的重要组成部分，信用卡业务成为新的盈利增长点。

　　未来潜在题材丰富，上海地区金融资源整合或可期待

　　目前上海市有打造金融控股集团的构想，对上海市金融资源进行整合。而上海市政府对金融资源的控制通过上海国资公司和上海国际集团两家来实现。上海国际集团目前是上海国资委全资公司，未来将上海国际集团打造成金融控股集团的想象空间非常大。而浦发银行作为国际集团的控股公司，其金融资产又占到上海市金融资产的50%左右，占据重要地位，是打造金控集团的重要战略平台。而且目前浦发董事长也是上海国际集团的董事长。公司也表示希望能借此契机大力发展各项业务，包括与上海市保险、基金以及券商的合作业务，发挥协同效应。虽然具体方案还没有出台，但我们预计浦发作为重要战略平台，后续方案应该是有利于浦发的稳定发展，我们或可期待那一刻的到来。

　　从银行资本充足率角度看，截止三季度末，浦发资本充足率仅为8.24%，比年初下降1.03个百分点，比071Q下降0.78个百分点，仅高于深发展，远低于同等类型的招商银行和民生银行。较低的资本充足率无疑将成为未来业务发展的制肘，公司再融资补充资本金预期进一步加强，只是具体方式还没有确定，除了增发的方式，也不排除采取发行次级债或者混合资本债的方式补充资本金。

　　2007年1-3Q浦发银行实现营收183.1亿元，同比增长35.13%；实现净利润39.22亿元，同比增长59.4

　　%浦发银行2007年前三季度共实现营业收入183.1亿元，同比增长35.13%，其中利息净收入171.82亿元，同比增长35.32%；手续费收入7.32亿元，同比增长90.13%，增速比上半年末增加26.72个百分点；实现税前净利润80.88亿元，同比增长96.98%；实现净利润39.22亿元，同比增长59.4%。EPS为0.9元。净利润增长主要还是来自于公司净利息收入的增长，前三季度净利息收入在营收中占比相对同类型的股份制商业银行要高，达到了93.84%，对传统业务的依赖性较高。

　　净利润增速虽比前两年明显加快，但是由于公司在二、三季度均计提了大量递延所得税资产，导致公司前三季度共计提了41.66亿元所得税，同比大幅增长153.1%，造成公司前三季度实际税率高达51.5%，比去年同期增加11个百分点，在银行业中是最高税率，从而影响了净利润的增速，净利润增速远小于税前利润的增速。但是明年税率调整到25%的水平以及人力成本有望税前列支等优惠政策将是驱动浦发明年业绩增长的最重要因素，税改方案的实施将使得浦发成为银行业中最大的获益者。我们测算浦发税率由目前的50%下降到25%的水平，将会接增厚EPS0.7元。

　　浦发银行净利差和净息差均继续扩大，未来利息业务收入仍将保持稳定快速增长

　　截止三季度末，浦发银行贷款余额为5380.46亿元，比年初增加771.53亿元，增长16.74%，同比增长了21.5%，增速高于三季度末全部金融机构贷款17.13%的增速，在行业内贷款增速处于中上水平；存款余额为7099.7亿元，同比增长25.49%，比年初增长19.02%，存款增速高于贷款增速。

　　从贷款结构上看，个贷占比和中长期贷款占比得以提高，截止三季度末，公司新增贷款中有25%是用于零售贷款，公司个贷余额占比为15.6%，比年初提高了2.17个百分点；中长期贷款占比为37.26%，比年初增加2.6个百分点。同时公司压缩了收益率低的贴现占比，比例由年初的10%下降到4%。这些因素都促使了浦发银行在加息的上升通道中净利差和净息差均不断扩大。截止9月末，浦发银行净利差和净息差分别为3.05%和3.1%，比上年分别扩大23和21个基点，在同业中处于高位。我们认为由于加息政策滞后效应以及未来持续的加息预期仍将使得公司利差存在小幅扩大的趋势。

　　高拨备隐含利润释放空间

　　浦发银行近年来不良贷款率持续下降，截止三季度末，不良贷款率为1.61%，比年初下降0.22个百分点。在贷款的行业配置上，减少了不良率较高的制造业、批发零售业和房地产的贷款比重，截止上半年末，房地和建筑业的贷款比重为10.34%，比年初下降4.83个百分点。公司将继续保持资产质量的改善，未来将加大现有不良贷款的核销力度，加大中小企业和零售业务的贷款占比以及对高风险行业的贷款进行控制，力争到08年将不良贷款率控制在1.5%以下。在交流会上我们得知新的拨备覆盖率已高达180%，拨备在所有上市银行中处于前列，较高的拨备覆盖率将为后续业绩释放提供了广阔的空间。

　　盈利预测及投资建议

　　从整个交流会现场领导层的话语中，我们认为来年的紧缩政策并无碍浦发高增长的预期。此外再考虑到08年两税合并以及人力成本税前列支等优惠政策的实施，浦发的实际税率将大大降低，再加上高拨备所隐含的利润释放空间，我们预计08年浦发银行将保持80%左右的净利润增速。公司2007年、2008年的净利润水准分别为52.51和95.49亿元，YOY分别为56.56%、81.86%，每股收益1.21元和2.19元，每股净资产分别为6.6和8.57元，08年的动态PE和PB分别为22和5.6倍左右，相对估值水准仍具有一定吸引力，我们给予浦发银行买入的投资建议。